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總體上，隨著中國(guó)企業(yè)崛起，全球?qū)＞W(wǎng)格局將發(fā)生巨變，海能達(dá)憑借在海外市場(chǎng)的營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)點(diǎn)布局、品牌影響力、標(biāo)準(zhǔn)專(zhuān)利儲(chǔ)備等將對(duì)MOTO 產(chǎn)生直接沖擊，斬獲荷蘭6 億大單成為重要邏輯印證，通信“一帶一路”首推標(biāo)的，維持“強(qiáng)烈推薦-A”，目標(biāo)價(jià)21 元，中長(zhǎng)期看200-300 億市值。
    數(shù)字產(chǎn)品保持快速增長(zhǎng)。IHS 數(shù)據(jù)顯示，2014 年全球數(shù)字產(chǎn)品快速增長(zhǎng)，模擬產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模僅占13%。我們預(yù)計(jì)，海能達(dá)數(shù)字產(chǎn)品同比增長(zhǎng)超過(guò)20%，營(yíng)收約，DMR 增長(zhǎng)超過(guò)40%，好于預(yù)期，TETRA 增長(zhǎng)10%左右，PDT 受招標(biāo)進(jìn)程延緩影響，基本持平，模擬產(chǎn)品整體下降30%左右。天海電子軍用通信業(yè)務(wù)以及OEM業(yè)務(wù)保持快速增長(zhǎng)，合計(jì)營(yíng)收4 億元，同比增長(zhǎng)82%。
    數(shù)字毛利率維持較高水平，財(cái)務(wù)費(fèi)用增加5000 萬(wàn)。數(shù)字、模擬產(chǎn)品毛利率同比下降3、6 個(gè)百分點(diǎn)，若排除研發(fā)資本化因素，同比口徑下數(shù)字、模擬毛利率分別下降0.5、2 個(gè)百分點(diǎn)。天海電子和OEM 的毛利率分別大幅增長(zhǎng)5、11 個(gè)百分點(diǎn)。
    國(guó)內(nèi)PDT 競(jìng)爭(zhēng)加劇，以及公司海外拓展提速，可能成為毛利率壓力的主要原因，但橫向?qū)Ρ刃袠I(yè)龍頭MOTO，其毛利率、凈利率分別為48%、22%，側(cè)面反映海能達(dá)一旦收入出現(xiàn)規(guī)模增長(zhǎng)，凈利率提升空間巨大。從費(fèi)用率來(lái)看，公司的管理費(fèi)率下降1.3 個(gè)百分點(diǎn)，保持了連續(xù)下降趨勢(shì)。
    全球?qū)＞W(wǎng)格局變化，通信“一帶一路”，關(guān)注海外市場(chǎng)超預(yù)期。海能達(dá)目前專(zhuān)網(wǎng)產(chǎn)品出貨保持全球第二、國(guó)內(nèi)第一。標(biāo)準(zhǔn)方面，公司在DMR、TETRA 國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)中多項(xiàng)提案被ETSI 采納并發(fā)布，在國(guó)內(nèi)PDT 標(biāo)準(zhǔn)組織中擔(dān)任聯(lián)盟總體組組長(zhǎng)，成功推動(dòng)自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)標(biāo)準(zhǔn)發(fā)布。市場(chǎng)方面，在香港、美國(guó)、英國(guó)、德國(guó)、巴西、澳大利亞、秘魯?shù)榷鄠€(gè)國(guó)家設(shè)立子公司或辦事處，銷(xiāo)售渠道覆蓋100 多國(guó)家，累計(jì)提供千張專(zhuān)網(wǎng)，覆蓋全球500 萬(wàn)用戶(hù)。一季度拿下荷蘭安全與司法部的全國(guó)專(zhuān)網(wǎng)應(yīng)急項(xiàng)目6 億大單，對(duì)全球?qū)＞W(wǎng)老大MOTO 形成直接和正面的沖擊，通信“一帶一路”背景下，建議積極關(guān)注專(zhuān)網(wǎng)“小華為”的崛起。
    維持“強(qiáng)烈推薦-A”，目標(biāo)價(jià)21 元。海能達(dá)憑借成本優(yōu)勢(shì)和技術(shù)優(yōu)勢(shì)在全球?qū)＞W(wǎng)市場(chǎng)“切蛋糕“的路徑已經(jīng)打開(kāi)，專(zhuān)網(wǎng)小華為的邏輯將逐步驗(yàn)證。并且在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，海能達(dá)具有更加確定性的優(yōu)勢(shì)，包括公安PDT 市場(chǎng)、應(yīng)急指揮政務(wù)網(wǎng)、軍用數(shù)字集群通信等市場(chǎng)的爆發(fā)將為公司營(yíng)收和業(yè)績(jī)帶來(lái)大幅增長(zhǎng)。對(duì)標(biāo)公司MOTO 市值超過(guò)900 億人民幣，而海能達(dá)目前市值僅116 億，鑒于其高成長(zhǎng)性和未來(lái)商業(yè)模式的升級(jí)，中長(zhǎng)期對(duì)應(yīng)市值200-300 億。預(yù)計(jì)15/16 年EPS 分別至0.35/0.7 元，我們給予16 年30 倍PE，目標(biāo)價(jià)至21 元，維持“強(qiáng)烈推薦-A”。
     風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)PDT 進(jìn)度低于預(yù)期，國(guó)內(nèi)惡性?xún)r(jià)格戰(zhàn)持續(xù)，海外大項(xiàng)目落地低于預(yù)期，費(fèi)用控制不達(dá)預(yù)期。