>> 國信證券-上海醫(yī)藥(601607)業(yè)績略超預(yù)期,電商核心競爭力有望增強-150429
| 上傳日期： |
2015/4/30 |
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來源： |
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買入 |
作者： |
林小偉，鄧周宇 |
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凈利潤增速超過我們預(yù)期。
醫(yī)藥分銷穩(wěn)步成長，經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)改善
15Q1 公司醫(yī)藥分銷業(yè)務(wù)營業(yè)收入為222.7 億元，同比增長20.4%。如不考慮并購的影響，2014 年Q1 存量業(yè)務(wù)同比增長10.4%，預(yù)計與醫(yī)藥流通行業(yè)整體增速相當。
分銷業(yè)務(wù)經(jīng)營性現(xiàn)金流大幅改善，從去年同期的凈流出5.65 億元減少凈流出1.42 億元，同比增加4.35 億元。這與公司加強對應(yīng)付賬款與應(yīng)收賬款的賬期管理相關(guān)。尤其是公司去年Q4 更改了應(yīng)收賬款壞賬計提政策，使得應(yīng)收賬款回款時間對商業(yè)子公司的業(yè)績考核產(chǎn)生很大影響。因此，隨著公司對營運資金管理的不斷增強，我們預(yù)計分銷業(yè)務(wù)經(jīng)營性現(xiàn)金流將持續(xù)改善。未來，公司分銷業(yè)務(wù)方面將采用內(nèi)生與外延并重的發(fā)展模式。一方面在已有的區(qū)域（華東、華北、華南等）渠道不斷下沉，另一方面在業(yè)務(wù)薄弱的區(qū)域（如西北、東北、山東等）的省會城市逐漸建立新的配送渠道。
醫(yī)藥工業(yè)業(yè)務(wù)受益營銷改革與運營效率提高
15Q1 公司醫(yī)藥工業(yè)收入30.8 億元，同比增長9.2%。毛利率與營業(yè)利潤率分別為48.59%和13.03%，同比增長2.26%和1.33%。收入的增長與利潤率的提升得益于持續(xù)推進的營銷改革和內(nèi)部效率的提高。在營銷改革方面，公司將64 個重點產(chǎn)品調(diào)整為60 個（調(diào)出12 個，調(diào)入8 個；選擇市場潛力大毛利率高的為重點產(chǎn)品），并為每個產(chǎn)品制訂相應(yīng)的營銷策略。2015Q1 公司重點產(chǎn)品收入增長10.1%，毛利率提升5%。在內(nèi)部增效方面，公司的6-sigma 管理和工藝改進取得成效，醫(yī)藥制造的成品率有大幅提升。并且公司對醫(yī)藥制劑原料采取集中采購，降低了原料成本。
國際醫(yī)藥電商有序推進，核心競爭力不斷增強
公司大健康云電商公司于3 月19 日成立，采用混合所有制對管理層進行股權(quán)激勵（電商公司管理層占30%股份）。目前線上線下團隊已經(jīng)到位，將首先在上海、寧波、青島試點電商解決方案。短期內(nèi)將以DTP 業(yè)務(wù)為切入口，根據(jù)醫(yī)院外流的處方配送高端腫瘤自費藥。未來將利用醫(yī)院供應(yīng)鏈服務(wù)（SPD）與藥房托管業(yè)務(wù)中與醫(yī)院HIS系統(tǒng)連接的先發(fā)優(yōu)勢，開展自費藥品甚至醫(yī)保藥品的處方導(dǎo)流和線上線下配送。其中公司現(xiàn)有的1900 多家藥店能夠與線上的處方導(dǎo)流形成良好協(xié)同效應(yīng)。目前公司DTP業(yè)務(wù)年均增長超過30%（2015 年Q1 增長30%以上），已經(jīng)積累了20 萬人份的腫瘤患者數(shù)據(jù)。SPD 與藥房托管業(yè)務(wù)與62 家醫(yī)院HIS 系統(tǒng)對接，15 年底有望增加到100家醫(yī)院以上。公司電商具備多方位資源，其核心競爭力將隨著DTP、SPD 與藥房托管業(yè)務(wù)的增長而增強，值得投資者關(guān)注。
醫(yī)藥工商業(yè)趨勢向好，電商轉(zhuǎn)型值得期待，維持“買入”評級
我們預(yù)計公司2015-17 年的EPS 分別為1.09 元、1.19 元和1.28 元，目前對應(yīng)的估值為24x、22x 和20x。考慮到公司醫(yī)藥商業(yè)布局逐漸完善規(guī)模優(yōu)勢明顯，醫(yī)藥工業(yè)生產(chǎn)營銷改革初見成效以及電商轉(zhuǎn)型的核心競爭不斷增強，我們給予公司2015 年P(guān)E25-28 倍估值，對應(yīng)合理估值27.3-30.5 元，維持“買入”評級。
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