>> 平安證券-口子窖(603589)體制、單品、營(yíng)銷優(yōu)勢(shì)突出,預(yù)計(jì)上市定價(jià)區(qū)間24.6-28.7-150629
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2015/7/3 |
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作者： |
文獻(xiàn)，湯瑋亮 |
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1Q15 徽酒三雄古井、口子、迎駕營(yíng)收均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，顯示主力價(jià)格帶在80-150 元的安徽白酒市場(chǎng)需求已經(jīng)觸底回升。
口子窖的體制、單品、營(yíng)銷優(yōu)勢(shì)突出
（1）民營(yíng)體制，股權(quán)結(jié)構(gòu)合理?？谧咏训膶?shí)際控制人是徐進(jìn)、劉安省，上市后持股占比31-32%，類似民營(yíng)機(jī)制的上市公司有迎駕貢酒、青青稞酒。高盛雖然是名義上第一大股東，但僅是財(cái)務(wù)投資者，不影響具體經(jīng)營(yíng)決策，同時(shí)又有助于治理結(jié)構(gòu)的完善。
（2）兼香型白酒龍頭?？谧咏褜儆诩嫦阈桶拙?，類似于白亐邊，口感香型與安徽省內(nèi)濃香型的古井、迎駕可形成顯著的差異化。
（3）口子窖系列單品突出。公司擁有口子窖、老口子、口子坊、口子美酒等系列品牌產(chǎn)品。其中，中高檔白酒（出廠價(jià)10-20 萬/噸）是收入占比最高、成長(zhǎng)速度最快的價(jià)格帶，2014 年收入16 億左右，占比提升6pct 至72%，1Q15 營(yíng)收增速達(dá)到22%。該價(jià)格帶受整風(fēng)運(yùn)動(dòng)余波的沖擊較小，同時(shí)可充分享受民間消費(fèi)升級(jí)。中高檔產(chǎn)品中，終端價(jià)90-100 元的五年型、120-150 元的六年型口子窖是主要產(chǎn)品?？谧咏严盗袉纹吠怀?，類似于洋河藍(lán)色經(jīng)典、古井年份原漿，產(chǎn)品體系好于迎駕貢酒等競(jìng)品。
（4）省內(nèi)市場(chǎng)穩(wěn)固，未來成長(zhǎng)還需看省外。公司在省內(nèi)的品牌影響力較強(qiáng)，雖弱于古井，但好于迎駕和金種子。2014 年安徽市場(chǎng)繼續(xù)穩(wěn)固，省內(nèi)收入增長(zhǎng)5%。不過考慮到古井貢酒未來可能完善體制釋放制度紅利、迎駕上市后可能重新加大費(fèi)用投入，省內(nèi)市場(chǎng)增長(zhǎng)有難度。2014 年，省外收入下滑29%，渠道收縮、經(jīng)銷商數(shù)量下降5%?；站埔誀I(yíng)銷見長(zhǎng)，口子窖又是其中的佼佼者，預(yù)計(jì)隨著上市后投入加大，口子窖環(huán)安徽市場(chǎng)有望恢復(fù)增長(zhǎng)。
盈利預(yù)測(cè)與上市定價(jià)
預(yù)計(jì)15-16 年公司收入同比增9.5%、7.7%，考慮到盈利能力較強(qiáng)的中高檔酒收入占比提升，凈利增速略高于收入，預(yù)計(jì)同比增16.4%、12.6%，EPS 為0.82、0.92 元。參考事三線同類白酒估值水平，我們認(rèn)為口子窖15 年合理PE 為30-35倍，預(yù)計(jì)上市后合理定價(jià)區(qū)間為24.6-28.7 元。
風(fēng)險(xiǎn)提示。安徽省內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇，省外拓展速度低于預(yù)期。
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