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我們下調(diào)了公司2015/2016 的EPS 預(yù)測(cè)19%/23%，以反映公司目前階段新型增長(zhǎng)點(diǎn)仍需時(shí)間發(fā)力的狀況。我們依然看好公司在BOT，核固廢處理業(yè)務(wù)上的長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿Α?br>    經(jīng)營(yíng)分析
    脫硝催化劑經(jīng)營(yíng)狀況低于我們預(yù)期。雖然我們預(yù)計(jì)到公司在2015 年在脫硝催化劑領(lǐng)域?qū)⒚媾R顯著的壓力，但公司相關(guān)業(yè)務(wù)萎縮的速度依然超過(guò)我們之前預(yù)測(cè)。根據(jù)我們的估算，公司在上半年脫硝催化劑的業(yè)務(wù)規(guī)模萎縮超過(guò)60%。我們?cè)? 月15 日發(fā)布的大氣環(huán)保行業(yè)報(bào)告中預(yù)測(cè)，2015 年，脫硝催化劑的整體市場(chǎng)規(guī)模將比2014 年萎縮50%，2016 年將進(jìn)一步萎縮近20%。我們預(yù)計(jì)公司2015 年此領(lǐng)域的營(yíng)業(yè)收入將下降60%-80%。此領(lǐng)域的業(yè)務(wù)的孱弱表現(xiàn)將持續(xù)2-3 年。
    特許經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)依然穩(wěn)定增長(zhǎng)：我們的估算，2015 年上半年特許經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域的收入將維持低兩位數(shù)的增長(zhǎng)水平，和去年全年的增長(zhǎng)水平基本持平。我們預(yù)計(jì)，公司將在特許經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)上持續(xù)加碼，以對(duì)沖在環(huán)保工程和脫硝催化劑業(yè)務(wù)上的低迷表現(xiàn)。隨著高毛利潤(rùn)率的特許經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)比重的增加，我們預(yù)期公司在毛利潤(rùn)率上將會(huì)得到進(jìn)一步提升。
    新的增長(zhǎng)點(diǎn)培育仍需時(shí)間：公司在上半年和北票市政府簽署了污水處理BOT 項(xiàng)目的合作意向協(xié)議。在山東海陽(yáng)核電站的核固廢處理項(xiàng)目也在順利進(jìn)行。我們十分贊同公司在業(yè)務(wù)多元化上的舉措，但預(yù)計(jì)污水，固廢處理業(yè)務(wù)在財(cái)報(bào)上的提升仍需時(shí)間。在近兩年，公司的財(cái)報(bào)依然在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)上承壓。
    盈利調(diào)整
    考慮到傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的低迷，我們分別下調(diào)公司2015/2016 的EPS 預(yù)測(cè)19%/23%，到每股0.50/0.49 元。對(duì)應(yīng)凈利潤(rùn)分別為3.01/2.94 億元。
    投資建議
    目前股價(jià)對(duì)應(yīng)42.6x15PER/17.6x15EV/EBITDA，考慮到公司在特許經(jīng)營(yíng)上依然有母公司的強(qiáng)有力支持的因素，公司在核固廢處理方面壟斷的優(yōu)勢(shì)以及在危廢，水務(wù)處理業(yè)務(wù)上的潛在空間，我們給予公司23x15EV/EBITDA，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)每股24.7 元。維持增持評(píng)級(jí)。