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公司由于渠道拓展需求以及上半年海外競(jìng)標(biāo)的影響，費(fèi)用上升使得利潤(rùn)前三季度同比有所下降，但我們認(rèn)為前期投入致使業(yè)績(jī)承壓不改公司長(zhǎng)期看好邏輯，三諾旨在打開(kāi)外資品牌壟斷度高的醫(yī)院渠道以及海外市場(chǎng)的拓展，我們認(rèn)為這是國(guó)產(chǎn)血糖監(jiān)測(cè)設(shè)備放量的必經(jīng)之路。公司金系列作為敲開(kāi)醫(yī)院大門(mén)的產(chǎn)品有望憑借良好的性價(jià)比實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代，將助力公司業(yè)績(jī)進(jìn)一步增長(zhǎng)，同時(shí)公司作為國(guó)產(chǎn)血糖監(jiān)測(cè)的領(lǐng)導(dǎo)者在海外項(xiàng)目中優(yōu)勢(shì)明顯，外延擴(kuò)張值得期待。長(zhǎng)期來(lái)看，公司以規(guī)?；?渠道覆蓋的血糖監(jiān)測(cè)優(yōu)勢(shì)為核心，通過(guò)對(duì)于上下游診療服務(wù)和健康管理的延伸逐漸打造血糖的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，可提高公司的長(zhǎng)期投資價(jià)值，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
    公司收入增速穩(wěn)定，隨著費(fèi)用正?；?，明年利潤(rùn)增速將有所改善。我們預(yù)計(jì)公司2015 年Q3 收入增速為20%左右，全年有望達(dá)到25%以上，其中儀器銷(xiāo)售收入增速10%左右，試條銷(xiāo)售增速收入30%左右，基于公司的品牌力以及銷(xiāo)售布局，我們認(rèn)為未來(lái)2 年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入還將維持20%左右的增長(zhǎng)。公司上半年推出金系列血糖儀，為市場(chǎng)開(kāi)拓加大了醫(yī)院渠道以及高端零售產(chǎn)品的推廣與投入，根據(jù)中報(bào)以及三季報(bào)預(yù)告的情況，我們預(yù)計(jì)Q3 以及全年銷(xiāo)售費(fèi)用率將上升至27%左右。同時(shí)公司上半年競(jìng)標(biāo)海外項(xiàng)目以及研發(fā)費(fèi)用的增加，預(yù)計(jì)全年管理費(fèi)用率將同比上升約2 個(gè)百分點(diǎn)，約為12%左右。費(fèi)用的上升使得公司前三季度凈利潤(rùn)增速同比下降0%-30%，但公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增速穩(wěn)定，我們認(rèn)為隨著費(fèi)用的逐漸正?；久髂甑臉I(yè)績(jī)?cè)鏊賹⒂兴纳啤?br>    我們認(rèn)為公司立足血糖監(jiān)測(cè)市場(chǎng)，旨在打造血糖管理全產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)專家，目前主要看點(diǎn)在于：規(guī)?；?渠道是血糖監(jiān)測(cè)行業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，公司龍頭效應(yīng)明顯。受益于我國(guó)1 億糖尿病人群以及人們健康意識(shí)的提升，我們中性預(yù)計(jì)2015 年我國(guó)血糖監(jiān)測(cè)系統(tǒng)的市場(chǎng)規(guī)模為61.1 億元，到2020 年為102.7 億元，有望實(shí)現(xiàn)5 年翻倍增長(zhǎng)。國(guó)產(chǎn)同價(jià)位血糖監(jiān)測(cè)產(chǎn)品的差異化不大，各個(gè)廠家的核心競(jìng)爭(zhēng)力主要體現(xiàn)有渠道布局上。三諾生物的經(jīng)銷(xiāo)商1200 家，覆蓋終端達(dá)4 萬(wàn)多個(gè)，銷(xiāo)售渠道優(yōu)勢(shì)使得三諾在OTC 渠道銷(xiāo)售額占比達(dá)20%，在國(guó)產(chǎn)品牌中占據(jù)絕對(duì)的第一位。同時(shí)，三諾生物OTC 渠道銷(xiāo)量占比已達(dá)39%，試條的規(guī)?；a(chǎn)使得三諾生物的毛利率65.16%高于行業(yè)平均的51.65%。
    “設(shè)備+應(yīng)用+服務(wù)”旨在打造血糖管理服務(wù)專家。我們看好三諾設(shè)備+應(yīng)用+服務(wù)的血糖管理生態(tài)化布局：設(shè)備：OTC 銷(xiāo)售積累大量的用戶基礎(chǔ)。公司致力于血糖監(jiān)測(cè)設(shè)備十余年，血糖儀和試條是目前公司的主要收入來(lái)源，零售端銷(xiāo)售量占比39%，已占據(jù)所有品牌首位，用戶群體龐大口碑良好，是公司血糖管理平臺(tái)和醫(yī)療服務(wù)的付費(fèi)與流量來(lái)源。
    應(yīng)用：互聯(lián)網(wǎng)血糖管理平臺(tái)是醫(yī)患頻繁交流的渠道，患者數(shù)據(jù)是核心資源。三諾糖護(hù)士血糖儀通過(guò)耳機(jī)插孔與手機(jī)的連接，將檢測(cè)到的血糖數(shù)據(jù)儲(chǔ)存在手機(jī)端以及云端數(shù)據(jù)庫(kù)，實(shí)現(xiàn)了血糖檢測(cè)、數(shù)據(jù)分析和儲(chǔ)存、藥物使用提醒以及病友社交等功能，為患者提供了一個(gè)血糖管理和交流的渠道，不僅把患者吸引到了利潤(rùn)更高的手機(jī)血糖儀上，而且通過(guò)對(duì)于患者數(shù)據(jù)的掌控，更有望實(shí)現(xiàn)后期個(gè)性化的廣告投放、藥品以及健康服務(wù)，帶來(lái)附加收益。
    服務(wù)：收購(gòu)三諾健恒糖尿病醫(yī)院，獲取專業(yè)的診療經(jīng)驗(yàn)和優(yōu)質(zhì)的醫(yī)生資源，對(duì)拓展醫(yī)院渠道具有示范作用。公司出資2 億元成立三諾健康投資公司，并收購(gòu)了三諾健恒糖尿病醫(yī)院，可為患者提供專業(yè)的問(wèn)診以及用藥咨詢等醫(yī)療服務(wù)，擁有稀缺的醫(yī)生資源，形成了監(jiān)測(cè)到平臺(tái)管理再到治療服務(wù)的血糖管理閉環(huán)。
    打開(kāi)外資品牌壟斷度高的醫(yī)院渠道和海外市場(chǎng)是未來(lái)國(guó)產(chǎn)血糖監(jiān)測(cè)產(chǎn)品放量的必經(jīng)之路，我們看好三諾生物已有的布局和經(jīng)驗(yàn)，后續(xù)外延擴(kuò)張仍具期待。公司上半年推出金系列血糖儀，為市場(chǎng)開(kāi)拓投入導(dǎo)致銷(xiāo)售費(fèi)用率上升。但我們認(rèn)為前期投入致使業(yè)績(jī)承壓不改長(zhǎng)期投資邏輯，金系列作為敲開(kāi)醫(yī)院大門(mén)的產(chǎn)品有望憑借良好的性價(jià)比實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代，將助力公司業(yè)績(jī)進(jìn)一步增長(zhǎng)。公司上半年競(jìng)標(biāo)海外項(xiàng)目，雖然受海外并購(gòu)政策以及強(qiáng)勁國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手影響等因素，最后未能成功，但通過(guò)此次并購(gòu)競(jìng)標(biāo)，提升了公司產(chǎn)業(yè)并購(gòu)與整合的能力，積累了國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)與協(xié)作的經(jīng)驗(yàn)，為未來(lái)公司參與國(guó)際收購(gòu)項(xiàng)目提供了寶貴經(jīng)驗(yàn)和快速反應(yīng)能力。我們認(rèn)為打開(kāi)外資品牌壟斷度高的醫(yī)院渠道和海外市場(chǎng)是未來(lái)國(guó)產(chǎn)血糖監(jiān)測(cè)產(chǎn)品放量的必經(jīng)之路，在目前美國(guó)市場(chǎng)試條價(jià)格下行壓力的大背景下，并購(gòu)失利不改公司海外拓展的發(fā)展趨勢(shì)，公司作為國(guó)產(chǎn)血糖監(jiān)測(cè)的領(lǐng)導(dǎo)者在海外項(xiàng)目中優(yōu)勢(shì)明顯，外延擴(kuò)張值得期待。
    盈利預(yù)測(cè)與估值：我們認(rèn)為公司以規(guī)?；?渠道覆蓋的血糖監(jiān)測(cè)優(yōu)勢(shì)為核心，通過(guò)對(duì)于上下游診療服務(wù)和健康管理的延伸旨在成為血糖管理專家，費(fèi)用投入為打開(kāi)外資品牌