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    12 年以來，自上而下的反腐、電商分流、宏觀經(jīng)濟下行的輪番沖擊使得線下零售終端需求持續(xù)承壓，加之13-14 年間公司逆勢擴張，期間費用持續(xù)上升。盡管通過加強經(jīng)營，主動調(diào)整品類與業(yè)態(tài)（上半年公司置換百貨品牌326 個，品牌更新率達8.57%；合家康蔬果直采量同比增長40%）使得毛利率有所改善，但難以抵消費用上升對利潤的壓縮。3Q15 公司毛利率同比上升1.38pp 至19.5%（部分得益于周谷堆置業(yè)商鋪收入確認），但銷售+管理費用率同比上升1.27pp 至14.18%，財務(wù)費用率同比上升0.34pp 至-0.24%，營業(yè)稅金及附加上升0.99pp 至2.26%（周谷堆商鋪確認收入影響），綜合導(dǎo)致凈利潤率同比下降0.95pp 至2.04%。
    擴張放緩改善報表，新業(yè)務(wù)探索提升估值
    終端需求的持續(xù)疲軟使得公司擴張放緩（今年以來僅新開蕪湖一家購物中心），預(yù)計明后年將看到公司現(xiàn)金流改善及財務(wù)支出下降。我們下調(diào)公司15、16 年EPS 預(yù)測至0.37 元、0.38 元。公司作為安徽唯一商業(yè)上市公司，區(qū)域龍頭地位穩(wěn)固。公司積極布局消費金融領(lǐng)域（參股長潤支付、興泰小貸，并積極籌建消費金融公司）及農(nóng)產(chǎn)品流通（合肥周谷堆+宿州農(nóng)產(chǎn)品物流園，打造中部地區(qū)最大的農(nóng)產(chǎn)品流通中心），并受益安徽地方國企改革，維持“謹慎增持”評級。
    風險提示：消費需求持續(xù)低迷；新店培育壓力大。