>> 中信證券-步步高（002251）2015年三季報點評-云猴投入／跨區(qū)域擴張致業(yè)績承壓，看好中長期轉(zhuǎn)型前景-151103
| 上傳日期： |
2015/11/3 |
大小： |
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pdf 共3頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
周羽，徐曉芳 |
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7-9 月，公司營業(yè)收入/歸屬凈利潤分別為36.3 億/-0.02 億元，同比+27.1%/-103.8%；剔除南城百貨后，營業(yè)收入/歸屬凈利潤分別為31.2 億/ -0.26 億元，同比+9.5%/-144.4%。轉(zhuǎn)型期云猴全球購及全渠道供應(yīng)鏈等業(yè)務(wù)大幅投入、需求低迷打折促銷力度加大、跨區(qū)域擴張進入的川渝市場尚處培育期是業(yè)績低于預(yù)期的主要原因。
開店有所放緩，毛利率、凈利率下行，資本開支維持高位。1-9 月，公司新增4 家門店，預(yù)計全年新增8-10 家。1-9 月，綜合毛利率22.04%，同比下降0.93pct，線下打折促銷常態(tài)化、線上業(yè)務(wù)低毛利、川渝市場仍處低價搶占市場份額期是毛利下降主因；由于云猴全渠道轉(zhuǎn)型加大人才和引流投入、線下門店人工和租金剛性上升，銷售/ 管理費用率分別提升1.03/0.21pcts 至16.88%/1.86%；1-9 月財務(wù)費用3500 萬元（去年同期：-200 萬元），財務(wù)費用率0.3%；期間費用率升1.57pcts 至19.06%；凈利率降1.57pcts 至2.04%。公司梅溪湖、岳陽、九華項目和物流二期續(xù)建項目均處投入期，1-9 月公司資本開支6.5 億元，仍處歷史高位。
B2b 全渠道供應(yīng)鏈建設(shè)有序推進，便利店聯(lián)盟持續(xù)擴容。便利店店主選擇供貨方時重點考慮的依次是：價格優(yōu)勢、送貨速度、增值服務(wù)對客流的集聚效應(yīng)和商品齊全程度。云猴B2b 事業(yè)部現(xiàn)代理約60 個品牌，可提供2500 余個SKU，預(yù)計半年內(nèi)可提升至3500SKU；規(guī)模與低價、物流成本間正反饋效應(yīng)突出，目前大部分商品已具備價格優(yōu)勢；3 季度簽約便利店增至7000 余家，其中近3000 家在云猴穩(wěn)定下單。智能分揀系統(tǒng)于3季度正式上線，可滿足80%以上訂單在48 小時內(nèi)送達；智能分揀系統(tǒng)達穩(wěn)態(tài)時可供應(yīng)約1 萬家便利店的日常訂單。
全球購9 月大促訂單數(shù)、用戶數(shù)均超預(yù)期，國際化供應(yīng)鏈快速搭建提升商品掌控力。9.20 大促日支付訂單數(shù)16.3 萬單，支付金額1834 萬元，客單價151 元；移動端交易占比73.8%；分地域看：9.20 訂單來自除西藏外的32 個省級單位，湖南（19.3%）、廣東（11%）、浙江（9.3%）為訂單前三甲，跨區(qū)域?qū)傩砸熏F(xiàn)。截至9.20，云猴用戶總數(shù)347 萬戶。預(yù)計4 季度云猴全球購日本館、意大利館等將上線；雙11 全球購目標日訂單突破20 萬單。
風險提示。轉(zhuǎn)型投入超預(yù)期；跨區(qū)域擴張遭遇阻力致嚴重虧損。
盈利預(yù)測、估值及投資評級。由于轉(zhuǎn)型期高投入疊加需求疲弱，且跨區(qū)域擴張?zhí)幣嘤冢抡{(diào)預(yù)測2015-17 年營業(yè)收入為158 億/176 億/211 億元（原為171 億/201 億/248 億元），下調(diào)歸屬凈利潤為2.0 億/1.6 億/1.4 億元（原為2.9 億/2.6 億/2.7 億元），對應(yīng)EPS 為0.26/0.21/0.18 元（原為0.38/0.34/0.35 元）。鑒于公司B2b 全渠道供應(yīng)鏈、便利店聯(lián)盟、云猴全球購進展順利，快消品國內(nèi)/國際供應(yīng)鏈的建設(shè)將為公司打開中長期增長空間，給予2015 年1.2x PS，目標價24 元，維持“買入”評級。
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