>> 海通證券-東方時尚（603377）公司深度報告-稀缺駕校標的，多地成功擴張可期-160219
| 上傳日期： |
2016/2/19 |
大?。?/td>
| 1206KB |
| 格式： |
pdf 共23頁 |
來源： |
|
| 評級： |
增持 |
作者： |
汪立亭 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
公司2016 年2 月5 日以16.4 元/股IPO 發(fā)行5000 萬股，募資8.2 億元。
董事長徐雄為實際控制人，合計持股53%。2014 年，公司收納學(xué)員24.47 萬人，業(yè)務(wù)范圍遍及北京、云南、石家莊、湖北和重慶（尚未招生）。目前，北京是公司唯一盈利區(qū)域，培訓(xùn)學(xué)員占96.7%，未來增長平穩(wěn)。外埠地區(qū)將成為新增長點，IPO 募集資金中4.1 億元計劃用于石家莊與湖北校區(qū)建設(shè)，異地擴張步伐提速。
管理能力突出樹行業(yè)標桿，成功擴張可期。目前駕駛員培訓(xùn)行業(yè)整體質(zhì)量偏低，存在“散、小、亂”等主要問題。公司以其優(yōu)質(zhì)、體貼入微的服務(wù)深受學(xué)員肯定，本質(zhì)上是其管理能力行業(yè)領(lǐng)先，以規(guī)范化、透明化、保質(zhì)保量的服務(wù)贏得市場。
培訓(xùn)課程設(shè)計科學(xué)，品牌口碑好，北京地區(qū)有三分之一以上新學(xué)員受熟人推薦來校學(xué)習(xí)。公司在上市后資本來源渠道通暢，將來有望作為行業(yè)整合者，通過兼并、收購方式迅速擴大規(guī)模優(yōu)勢，異地復(fù)制成功可期。
管理層激勵充分，機制靈活共享經(jīng)營成果。2009 年，公司在第二次股權(quán)轉(zhuǎn)讓引入股東和眾聚源。和眾聚源由29 名高管實際出資1230 萬元，持股1480 萬股，即使按照每股16.40 元發(fā)行價計算，上市后和眾聚源持有市值2.4 億元，增值2.3 億元。公司作為民企機制靈活、管理層激勵充分，2009 年以來持股的29 名管理者中僅1 名離職，為公司留住近10 年管理經(jīng)營的經(jīng)營人才。
培訓(xùn)服務(wù)貢獻超98%，內(nèi)生增速30%以上。2014 年，公司實現(xiàn)收入12.85 億元，三年復(fù)合增長率達到37%，貢獻主要來自北京區(qū)域內(nèi)生增長。收入結(jié)構(gòu)以培訓(xùn)服務(wù)為主，占比超過98%，陪練（幫助有駕照學(xué)員適應(yīng)實際路況）與相關(guān)增值服務(wù)（維修、汽車保險等）的收入貢獻尚小。人工、油氣、維修保養(yǎng)花費是公司主要成本，綜合毛利率達到59%。2014 年，公司實現(xiàn)歸屬凈利潤3.26億元，同比增長22.50%。凈利潤率多年保持在27%以上，經(jīng)營穩(wěn)健，現(xiàn)金流健康，有力支撐后期異地擴張。考慮IPO 權(quán)益擴大，測算2016-2017 年ROE將回歸到20%左右，屬于較高的資產(chǎn)回報水平。
首次覆蓋給予“增持”評級，目標價37.08 元。公司是A 股第一家駕校上市公司，以優(yōu)秀的管理團隊、充分的激勵機制樹立起行業(yè)規(guī)范化、透明化的標桿，在學(xué)員中具有很高的美譽度。超過三分之一的新學(xué)員由朋友或老學(xué)員介紹，口碑塑造公司核心品牌影響力。目前，整體駕校行業(yè)的集中度不高，培訓(xùn)品質(zhì)魚龍混雜，我們認為公司在上市后融資渠道通暢，有望成為駕駛員培訓(xùn)行業(yè)的整合者。
公司抓住新駕駛員這一環(huán)節(jié)，未來可通過汽車保養(yǎng)、售賣汽車保險等業(yè)務(wù)進行流量盤活，想象空間較大。同時，實際控制人徐雄也涉獵月子中心等朝陽產(chǎn)業(yè)，跨行業(yè)布局。公司標的稀缺，存在覆蓋駕駛員及車輛全生命周期的業(yè)務(wù)拓展空間，首次覆蓋給予“增持”評級。預(yù)測公司2015-2017 年的EPS 分別為0.89 元、0.93元與1.00 元，同比增長14.55%、4.18%與7.42%?？紤]到新股因素給予一定溢價，按2016 年EPS 給予40 倍PE，目標價37.08 元。
風(fēng)險提示：駕校培訓(xùn)模式改革；生源下滑；北京大興校區(qū)訓(xùn)練道路減少。
|
|
