>> 申萬宏源-人福醫(yī)藥(600079)公司核心推薦邏輯再梳理,當前是絕佳買入時機-160225
| 上傳日期： |
2016/2/25 |
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買入 |
作者： |
羅佳榮 |
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當今中國最優(yōu)質(zhì)的醫(yī)療資源仍然集中在公立醫(yī)院，公立醫(yī)院最核心的資源是優(yōu)秀的醫(yī)護人員、長期積累的口碑和輻射地域的人口與經(jīng)濟基礎。長期以來，公立醫(yī)院對于民營資本基本是門鎖緊閉的，宿遷人民醫(yī)院改制等僅是個例。醫(yī)院的事業(yè)單位體制將醫(yī)生牢牢地鎖在公立醫(yī)院范疇內(nèi)，民營資本大樓可以建、設備可以買，優(yōu)秀的醫(yī)生非常難尋。公立醫(yī)院口碑積累往往歷經(jīng)數(shù)十年時間，這決定了當?shù)鼐用袷走x的就醫(yī)目的地選擇。醫(yī)院職工的事業(yè)單位編制和公立醫(yī)院的產(chǎn)權(quán)問題是民營資本參與公立醫(yī)院改革的兩大核心問題。
過去十年，中國醫(yī)療需求大幅釋放，公立醫(yī)院尤其是高等級的醫(yī)院承接了大部分增量的醫(yī)療需求，公立醫(yī)院大幅擴張，高歌猛進。近年衛(wèi)計委嚴禁公立醫(yī)院舉債擴建、地方財政吃緊，現(xiàn)實變得與以往不太一樣。中國的醫(yī)療需求仍在快速釋放，病人源源不斷涌進高等級醫(yī)院，涌進所在地市公立醫(yī)院，幾乎所有的地方知名的醫(yī)院都是人滿為患，為了滿足群眾醫(yī)療需求，公立醫(yī)院還是必須擴建。一般公立醫(yī)院是不會有太多留存收益，不少地方財政也難以承擔公立醫(yī)院擴建的資本支出，公立醫(yī)院舉債建設又是衛(wèi)計委嚴令禁止的，那么，公立醫(yī)院的發(fā)展一定會尋求新的模式。
公立醫(yī)院的擴張需要民營資本的介入，這也為民營資本介入公立醫(yī)院打開了一道窗口。當然，醫(yī)院職工的事業(yè)單位編制和公立醫(yī)院的產(chǎn)權(quán)問題的解決需要非常巧妙的模式設計。民營資本介入公立醫(yī)院體系，需要有幾個先決條件：第一，民營資本是地方政府非常信任的；第二，民營資本本身需要具備充沛的財力和人力；第三，民營資本必須巧妙設計生意模式并具備多元化的變現(xiàn)模式。由于公立醫(yī)院的擴建需求非常多，未來一兩年民營資本介入公立醫(yī)院會是機會集中爆發(fā)的時間點。
人福醫(yī)藥是我們比較眾多涉醫(yī)企業(yè)中，參與公立醫(yī)院改革改制最具實力和成功因素的主體。
人福醫(yī)藥在湖北耕耘多年，是當?shù)刈畲蟮尼t(yī)藥上市公司，在湖北省內(nèi)多地均擁有投資，是地方政府十分信任的朋友。人福醫(yī)藥醫(yī)藥工業(yè)和醫(yī)藥商業(yè)為涉醫(yī)提供了非?？捎^的變現(xiàn)途徑和方法。最為重要的是：人福醫(yī)藥在湖北已經(jīng)打造了一整套參與公立醫(yī)院改革改制的核心模式，并且已經(jīng)在宜昌市婦幼保健院和鐘祥市兒童醫(yī)院等多個項目得到了實踐。
人福醫(yī)藥參與公立醫(yī)院改革改制的核心模式是：人福醫(yī)藥與當?shù)卣腺Y設立醫(yī)療管理公司，政府以目標醫(yī)院的現(xiàn)有資產(chǎn)評估入資，人福配以一定金額的現(xiàn)金入資，一般人福享有絕對控股權(quán)。目標醫(yī)院保持事業(yè)單位和非營利性不變，舉辦人變更為醫(yī)療管理公司。
醫(yī)療管理公司以人福投入現(xiàn)金配以一定的銀行借款興建新院區(qū)以滿足目標醫(yī)院對于擴張的需求，醫(yī)療管理公司將新院區(qū)租賃給目標醫(yī)院使用，分享租賃費。目標醫(yī)院作為補償將醫(yī)院的藥品、耗材采購權(quán)獨家委托給人福所屬商業(yè)公司。
從目前已經(jīng)簽訂框架協(xié)議的幾個項目來看，公立醫(yī)院資產(chǎn)一般按照凈資產(chǎn)和一定幅度增值估算，但資產(chǎn)增值幅度比較有限，政府提供資產(chǎn)中包括公立醫(yī)院品牌價值、優(yōu)質(zhì)醫(yī)護資源價值、土地等實體資產(chǎn)價值等。從公立醫(yī)院估值角度，人福醫(yī)藥做的絕對是一種非常劃算的生意。過幾年，醫(yī)療資產(chǎn)的估值一定會大幅上升。從人福可以分享收益來看，一般分為三部分：一是醫(yī)療管理公司可以向目標醫(yī)院收取的新院區(qū)實體資產(chǎn)租金；二是藥品和器械的供應鏈收益；三是投資自費和高端項目的盈利。短期不拖累業(yè)績，中期將實現(xiàn)可觀回報。
以泰康人壽控股鼓樓醫(yī)院仙林分院作為標志性事件，公立醫(yī)院的蛋糕會在未來兩三年加速向民營資本開放，是最好瓜分公立醫(yī)院資源的時間窗口，也是代價最為低廉的時間窗口。人福醫(yī)藥在短短一年多的時間，已經(jīng)在湖北省內(nèi)落地了七家醫(yī)院，我們預計近期還將有項目落地，預計2016 年將獲得20 家醫(yī)院，十三五期間將獲得50 家醫(yī)院，將成為湖北省內(nèi)最有影響力的民營醫(yī)療集團。
政府近年重點推行分級診療，鼓勵居民大病不出縣，人福布局醫(yī)療多數(shù)為所在地最好的縣人民醫(yī)院或者婦幼保健院，是未來分級診療高端醫(yī)院的流量入口。在積累一定數(shù)量的成功案例之后，我們認為，人福醫(yī)藥一定會在湖北省內(nèi)武漢或者重點地級市布局高等級醫(yī)院作為人福醫(yī)療的醫(yī)療中心，從目前人福醫(yī)療的布局速度來看，這個時間窗口應該在2016 年內(nèi)。
人福與君正組合成的聯(lián)合體摘牌華泰保險13.95%股權(quán)，其中人福出資7.3 億取得約2.5%股權(quán)，君正與人福控股股東合計持有華泰保險超過35%股權(quán)，已經(jīng)成為第一大股東。保險+醫(yī)療的產(chǎn)業(yè)價值會在未來幾年內(nèi)加速體現(xiàn)，主要有兩點：一是保險資金偏好高固定收益類資產(chǎn)，與公司醫(yī)療資產(chǎn)有天然的高契合度；二是未來中國的醫(yī)保支付體系一定是二元的，政府舉辦的基本醫(yī)
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