>> 招商證券-國電電力（600795）投資收益大幅減少拖累業(yè)績，未來兩年裝機(jī)高速增長-160411
| 上傳日期： |
2016/4/12 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
朱純陽，彭全剛 |
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評論：
1、公司2015 年歸屬凈利潤43.64 億元，同比減少28.17%，符合市場預(yù)期：公司2015 年全年實(shí)現(xiàn)營收545.83 億元，同比降低11.67％。營業(yè)成本376.54億元，同比減少15.18％。營業(yè)利潤92.82 億，同比減少16.62%。歸屬凈利潤43.64 億元，同比減少28.17%?；久抗墒找?.215 元，同比減少38.22％。公司營業(yè)利潤下降幅度大于營收下降幅度的主要原因是2015 年公司參股的國電科技環(huán)保集團(tuán)股份有限公司計提資產(chǎn)減值損失，公司確認(rèn)投資虧損 17.31 億元，導(dǎo)致2015 年公司投資收益同比減少21.9 億元。歸屬凈利潤的下降幅度大于營業(yè)利潤的下降幅度的主要原因是公司2015 年利潤總額雖然同比下降16.37%，但扣除掉對聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益后，應(yīng)繳稅利潤只同比減少1.3 億，再加上2014 年部分虧損的子公司在2015 年盈利開始繳稅以及部分新能源子公司的“三免三減半”優(yōu)惠政策結(jié)束，導(dǎo)致公司所得稅反而同比略增0.58 億元。公司2015 年每股現(xiàn)金分紅0.11 元（稅前），分紅比例為51.41%，對應(yīng)股息率為3.57%。
2、發(fā)電量下降和電價下調(diào)是電力銷售收入減少的主要因素：
受全社會用電需求不振的影響，公司2015 年發(fā)電量1688 億千瓦時，上網(wǎng)電量1595 億千瓦時，分別同比下降了5.71%和6.15%，尤其是火電企業(yè)累計發(fā)電量1293.51 億千瓦時，上網(wǎng)電量1206.73 千瓦時，分別同比下降了10.12%和10.73%。此外，公司燃煤機(jī)組從2014 年9 月1 號和2015 年4 月20 日連續(xù)下調(diào)上網(wǎng)電價，2015 年公司平均上網(wǎng)電價為353.89 元/兆瓦時，同比下降4.88%。
2015 年公司電力銷售收入467.57 億元，同比減少11.13%。
3、煤價下降是營業(yè)成本降低的主要原因：
2015 年由于煤炭價格大幅下跌，秦皇島煤價（Q5500）比去年同期降低18.4%。
公司利用煤價下降時機(jī)，優(yōu)化來煤結(jié)構(gòu)，科學(xué)購煤、儲煤、配煤摻燒，方百計降低公司煤炭采購價格。2015 年公司標(biāo)煤單價同比下降18.24%，全年燃料成本149.99 億元，同比減少57 億元，降幅為27.54%，最終使公司營業(yè)成本同比下降13.63％。煤價的下降還對沖了電價下調(diào)對電力業(yè)務(wù)毛利率的負(fù)面影響。2105年公司電力業(yè)務(wù)的毛利率為32.54%，比2014 年增加了1.94 個百分點(diǎn)。
4、投資收益虧損和計提資產(chǎn)減值損失導(dǎo)致第四季度虧損：
公司第四季度凈利潤為-0.49 億元，主要原因是在第四季度參股的國電科技環(huán)保集團(tuán)股份有限公司計提資產(chǎn)減值損失，導(dǎo)致投資收益大幅虧損至-13.08 億元。此外公司在第四季度集中計提了資產(chǎn)減值損失5.19 億元，最終導(dǎo)致公司在第四季度利潤總額僅有6.76 億元，但由于部分子公司利潤較好和由虧轉(zhuǎn)盈，第四季度公司所得稅為7.25 億元，最終導(dǎo)致公司第四季度虧損。
5、未來兩年公司裝機(jī)將快速增長，內(nèi)生增長性強(qiáng)：
公司在2016 年將有166 萬千瓦火電機(jī)組投產(chǎn)，是公司目前控股火電裝機(jī)的5.32%。在2017 年公司將有665.05 萬千萬機(jī)組投產(chǎn)，其中火電機(jī)組472 萬千瓦，是公司目前控股火電裝機(jī)的15.12%；水電計劃投產(chǎn)183.05 萬千瓦，包括大渡河公司猴子巖170 萬千瓦與沙坪二級13.05 萬千瓦，是公司目前控股水電裝機(jī)的16.95%。
6、集團(tuán)資產(chǎn)注入存在變數(shù)：
國電集團(tuán)承諾，當(dāng)剩余常規(guī)能源發(fā)電資產(chǎn)符合注入條件時，在連續(xù)的三年內(nèi)完成資產(chǎn)注入。但根據(jù)公司在2 月24 日公告，國電集團(tuán)非上市公司中，只有四家公司近三年平均凈資產(chǎn)收益率超過 10%，具備注入上市公司條件的只有國電大武口熱電有限公司，集團(tuán)資產(chǎn)注入工作存在一定變數(shù)。
7、維持“強(qiáng)烈推薦”評級：
假定煤價下降10%、火電利用小時保持與2015 年相同，水電利用小時增長3%，考慮到未來幾年公司的裝機(jī)增長，公司2015-2018 年公司歸屬凈利潤分別為43.64、46.13、52.60 以及59.27 億元，對應(yīng)EPS 分別為0.22、0.23、0.27 以及0.30，對應(yīng)目前股價的估值分別為14.0、13.4、11.4 和10.3。
風(fēng)險提示：煤價大幅度反彈、利用小時下降幅度超預(yù)期
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