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人福醫(yī)藥一季度維持了2015 年以來的營業(yè)收入高增長，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入26.82 億元，同比增長25.68%。2016 年一季度，“對聯(lián)營合營企業(yè)的投資收益”一項(xiàng)（我們認(rèn)為這大致為天風(fēng)證券的利潤貢獻(xiàn)）為2861 萬元，2015 年同期為3755 萬元。
    據(jù)此我們經(jīng)過測算認(rèn)為醫(yī)藥業(yè)務(wù)的利潤增速為20.16%（詳見表1、2）。
    人福醫(yī)藥過去的5 年在海外制劑領(lǐng)域進(jìn)行了大量的投入，收購Epic Pharma 將使得人福醫(yī)藥向100 個(gè)ANDA 批文的目標(biāo)加速前進(jìn)，未來有望成為美國排名前10 的一線仿制藥企。人福醫(yī)藥2011 年開始拓展海外業(yè)務(wù)，目前美國普克和宜昌人福有接近60 個(gè)ANDA 品種正在申報(bào)，第一個(gè)批文（鹽酸美金剛片）已經(jīng)獲得。人福醫(yī)藥今年3 月宣布收購Epic Pharma，預(yù)計(jì)今年6 月底完成并表。Epic Pharma 之前是山德士制藥（Sandoz，全球領(lǐng)先的仿制藥企業(yè)）的一個(gè)子公司，2008 年由管理層進(jìn)行管理層收購（MBO）成立新的公司。Epic Pharma 在美國進(jìn)行仿制藥的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售，具備管制類藥品生產(chǎn)資質(zhì)（美國藥品監(jiān)管局DEA 認(rèn)證）。公司目前有15 個(gè)處方藥品種，所有15 個(gè)產(chǎn)品的毛利率均在70%以上。EpicPharma 擁有30 多個(gè)處于不同階段的研發(fā)項(xiàng)目，研發(fā)產(chǎn)品主要集中在麻醉鎮(zhèn)痛、神經(jīng)、高血壓等細(xì)分領(lǐng)域以及控緩釋劑型，有超過10 個(gè)品種在向FDA 申報(bào)批文，申報(bào)品種中羥考酮控釋片目前還在專利保護(hù)期，Epic Pharma 的專利挑戰(zhàn)已經(jīng)成功，預(yù)計(jì)2018 年獲批，目前2015 年羥考酮控釋片美國市場規(guī)模大約23 億美元，未來能夠形成3000 萬美元以上的收入。如果人福醫(yī)藥依托美國普克、Epic Pharma 和宜昌人福幾個(gè)子公司的研發(fā)產(chǎn)品全部獲批，人福醫(yī)藥將擁有超過100 個(gè)ANDA 批文，有望成為美國一線仿制藥企業(yè)。
    收購Epic Pharma 能夠使得人福醫(yī)藥在國內(nèi)仿制藥一致性評價(jià)以及麻醉藥品制劑出口上形成良性互動(dòng)，形成1+1 大于2 的協(xié)同作用。Epic Pharma 公司是一家集研發(fā)、生產(chǎn)、銷售為一體的美國醫(yī)藥企業(yè)，在ANDA申報(bào)上有相當(dāng)?shù)钠贩N積累和豐富的經(jīng)驗(yàn)。根據(jù)衛(wèi)計(jì)委仿制藥新規(guī)，國內(nèi)仿制藥率先通過一致性評價(jià)意義大大加強(qiáng)，Epic Pharma 在美國的品種有機(jī)會(huì)陸續(xù)引入國內(nèi)，例如熊去氧膽酸膠囊用于肝病治療，在國內(nèi)也有巨大的需求。Epic Pharma 擁有美國管制類藥物生產(chǎn)資質(zhì)，擁有杜冷丁、鹽酸羥考酮片等生產(chǎn)和銷售經(jīng)驗(yàn)，宜昌人福的瑞芬、舒芬和氫嗎啡酮未來有機(jī)會(huì)引入美國。而Epic Pharma 氫考酮的緩釋片在美國挑戰(zhàn)專利成功，未來也很可能引入國內(nèi)銷售。本次合作有利于公司充分掌握美國醫(yī)藥市場情況，拓展海外銷售渠道，豐富公司醫(yī)藥產(chǎn)品品種類型，增強(qiáng)盈利能力和核心競爭能力，符合公司的長遠(yuǎn)利益。
    盈利預(yù)測：考慮Epic Pharma 并表因素，我們預(yù)計(jì)2016-2018 年銷售收入為123.86 億元、156.99 億元、194.78 億元，2016-2018 年歸屬母公司股東凈利潤為10.32 億元、14.38 億元、17.22 億元，對應(yīng)EPS 為0.81、1.12 和1.34 元。目前股價(jià)對應(yīng)2016-2018 預(yù)測市盈率分別為22 倍、16 倍和13 倍。
    投資建議： 2016 年我們預(yù)計(jì)以宜昌人福為代表的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)能夠現(xiàn)實(shí)20%左右的歸母凈利潤增長。本次對于Epic Pharma 的收購預(yù)計(jì)6 月底能夠完成，2016 年并表2000 萬美元凈利潤，2017 年實(shí)現(xiàn)全年并購，增厚4000 萬美元凈利潤。在增加利潤的同時(shí)，大大加快了美國制劑業(yè)務(wù)的拓展，對人福醫(yī)藥意義重大。我們認(rèn)為公司價(jià)值大大低估，強(qiáng)調(diào)買入評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：外延并購整合不及預(yù)期，醫(yī)保控費(fèi)的負(fù)面影響超預(yù)期，醫(yī)療服務(wù)并購進(jìn)展緩慢。