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公司主營(yíng)業(yè)務(wù)將在住宅開發(fā)及制造業(yè)基礎(chǔ)上，新增現(xiàn)代物流地產(chǎn)及石油后勤，構(gòu)建“以住宅開發(fā)與物流地產(chǎn)為主，制造業(yè)與石油后勤為輔”的業(yè)務(wù)體系。
    住宅開發(fā)以蘇州為核心，RNAV 為82 億。公司截至15 年底權(quán)益未結(jié)貨值300億，蘇州占比近70%，顯著受益于當(dāng)?shù)貥鞘猩蠞q；中性假設(shè)下，RNAV 為82億；不考慮山語(yǔ)海項(xiàng)目，預(yù)計(jì)16 年住宅開發(fā)可貢獻(xiàn)權(quán)益凈利5 億左右（上半年已實(shí)現(xiàn)4 億左右），但山語(yǔ)海項(xiàng)目可為今年或明年業(yè)績(jī)提供顯著彈性。
    物流地產(chǎn)行業(yè)仍將延續(xù)相對(duì)景氣，寶灣二梯隊(duì)龍頭地位穩(wěn)定，中性假設(shè)下，上市公司所持權(quán)益之重估價(jià)值為116 億。雖然供給放量將導(dǎo)致結(jié)構(gòu)分化，但行業(yè)仍將延續(xù)相對(duì)景氣。寶灣截至15 年底位居第三，運(yùn)營(yíng)建面135 萬(wàn)平米，重估價(jià)值67 億（0.49 萬(wàn)/平米）；潛在建面（在建+已拿地未開工）263 萬(wàn)平米，估值打七折，重估價(jià)值91 億；港股估值映射下，重估價(jià)值仍可+10%；此外，"空間+服務(wù)"外延潛力極大，未來(lái)不僅僅是傳統(tǒng)意義的物流地產(chǎn)。
    其他業(yè)務(wù)主要包括制造業(yè)、石油后勤以及投資項(xiàng)目，合計(jì)重估價(jià)值47 億。制造業(yè)包括集成房屋、船舶舾裝、塔機(jī)租賃等，給予目標(biāo)市銷率=1.5X，重估價(jià)值近20 億；石油后勤業(yè)務(wù)短期雖有壓力，但存量空間價(jià)值仍在，重估價(jià)值為15 億；投資項(xiàng)目主要是三個(gè)參股公司，重估價(jià)值為12 億。
    住宅開發(fā)受益于蘇州樓市上漲，看好物流地產(chǎn)長(zhǎng)期前景及公司二梯隊(duì)龍頭地位，首次覆蓋并給予“強(qiáng)烈推薦-A”投資評(píng)級(jí)。分部估值測(cè)算，中性假設(shè)下，南山控股重組完成后重估價(jià)值 260 億；集團(tuán)土地資源進(jìn)一步整合預(yù)期、港股估值映射、標(biāo)的稀缺性等可提供額外估值彈性（給予8%的溢價(jià)空間），第一階段目標(biāo)市值280 億，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)9.5 元/股，且"空間+服務(wù)"外延潛力極大。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：物流地產(chǎn)行業(yè)供給放量導(dǎo)致結(jié)構(gòu)分化；新增項(xiàng)目效益不達(dá)預(yù)期。