>> 中信證券-歐亞集團(tuán)（600697）2016年中報點評：業(yè)績穩(wěn)健，逆勢展店：資產(chǎn)豐厚，價值低估-160822
| 上傳日期： |
2016/8/22 |
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pdf |
來源： |
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買入 |
作者： |
周羽，徐曉芳 |
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2016Q2，公司營業(yè)收入/ 歸屬凈利潤分別同比+4.26%/+2.02%， 扣非歸屬凈利潤同比+13.2%。
區(qū)域消費(fèi)升級、城鎮(zhèn)化趨勢顯著，逆勢展店，穩(wěn)步推進(jìn)跨區(qū)域擴(kuò)張和渠道下沉；收購包百集團(tuán)拓展疆域。2015 年，吉林省人均GDP5.2 萬元，相當(dāng)于北京2006 年（5.0 萬元）、上海2005（5.1 萬元）、廣東2011 年（5.1萬元）、江蘇2010 年（5.3 萬元）的水平，消費(fèi)升級特征明顯，城鎮(zhèn)化的推進(jìn)為展店提供了結(jié)構(gòu)性機(jī)會。2016H1，公司新增12 家門店，全部為自有物業(yè)，合計新增建筑面積20.1 萬平米：1 家自建物業(yè)大型購物中心——內(nèi)蒙古通遼歐亞購物中心、2 家縣級市小型購物中心、8 家連鎖超市和1 家快捷酒店。2016 年4 月，公司以1512 萬元收購包百集團(tuán)6.93%股權(quán)，內(nèi)蒙古布局進(jìn)一步完善。。
供應(yīng)鏈變革進(jìn)行時，毛利率提升空間大。公司毛利率長期遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平： 2012-15 年， 公司綜合毛利率分別為
16.11%/16.74%/19.20%/19.91% ； 其中， 零售業(yè)務(wù)毛利率僅為9.10%/9.72%/10.37%/10.19%。低毛利的主因在于：1. 吉林省及各地級市處中國流通鏈條末端，中間環(huán)節(jié)多，毛利空間低；2. 受限于區(qū)域經(jīng)濟(jì)水平和居民購買力；3. 競爭策略所需，以低折扣搶占市場份額，以自有物業(yè)低折舊費(fèi)用獲得相對競爭對手的比較優(yōu)勢。目前，公司通過加大直采與自營比例、加快自有品牌發(fā)展、推進(jìn)國際采購等方式提升供應(yīng)鏈效率，同時加強(qiáng)精準(zhǔn)營銷，毛利率趨勢性上升。2016H1，毛利率提升1.21pcts至19.27%。
價值低估，管理層/金融資本/產(chǎn)業(yè)資本增持助力價值修復(fù)。2016H1，公司自有門店物業(yè)約294 萬平米，權(quán)益自有物業(yè)（含寫字樓、倉儲）約242萬平米；RNAV114 億元，約為當(dāng)前市值的2.0 倍。2016H1，上海寶銀創(chuàng)贏持股比例4.04%；安邦保險旗下賬戶合計持股14.99%（根據(jù)半年報及權(quán)益變動報告書推算）；管理層持股2.19%（董事長曹和平1.71%）。2015年12 月17 日至16 年1 月7 日，長春國資在二級市場增持1.69%至24.52%，平均增持成本約38.94 元；不排除后續(xù)各方繼續(xù)增持助力公司價值修復(fù)。
風(fēng)險因素。1.新店培育不達(dá)預(yù)期；2.東北人口持續(xù)外流。
盈利預(yù)測、估值及投資評級。盡管東北地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，經(jīng)濟(jì)增長承壓，但公司所在區(qū)域消費(fèi)升級趨勢顯著，城鎮(zhèn)化持續(xù)提升；公司門店梯隊（店齡、定位、分布）完善，供應(yīng)鏈提效空間大，毛利率趨勢性上升。公司與韓國依戀戰(zhàn)略合作拓展年輕時尚類奧特萊斯悠客，升級業(yè)態(tài)增加新的增長點。維持2016-18 年營業(yè)收入增速預(yù)測為+3.2%/4.3%/8.9%；維持歸屬凈利潤增速預(yù)測為+1.5%/8.7%/12.5%，對應(yīng)EPS 為2.07/2.25/2.53 元，維持目標(biāo)價43.0 元及“買入”評級。
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