>> 海通證券-兔寶寶(002043)公司半年報(bào)-品牌,渠道與輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)共振,量利雙爆發(fā)-160823
| 上傳日期： |
2016/8/24 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
邱友鋒，錢佳佳，馮晨陽 |
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公司預(yù)計(jì)2016年1~9 月歸母凈利潤(rùn)同比增幅約200%~230%、至約1.7~1.9 億元。
點(diǎn)評(píng)：
品牌、渠道構(gòu)建進(jìn)入效益釋放期，與輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)共振，量利雙爆發(fā)。公司核心主業(yè)基礎(chǔ)板材塑造環(huán)保賣點(diǎn)早于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，顯著受益于家裝消費(fèi)需求的環(huán)保升級(jí)；2012~2015 年經(jīng)銷商-專賣店數(shù)量集中擴(kuò)張，考慮3 年左右的渠道培育期，目前已逐步迎來效益釋放；生產(chǎn)模式上，外圍市場(chǎng)公司通過其他企業(yè)OEM 貼牌代工快速擴(kuò)張的模式日漸成熟。
1、收入爆發(fā)性增長(zhǎng)：貼牌表現(xiàn)亮眼，折算成終端銷售公司整體收入規(guī)模將近翻番。上半年公司剔除收購多贏網(wǎng)絡(luò)的并表影響，收入增速約52%；貼牌費(fèi)收入表現(xiàn)極其亮眼，收入約6905 萬元、同比增約181%。若將貼牌費(fèi)還原至終端銷售，公司整體收入同比將近實(shí)現(xiàn)翻番（剔除多贏網(wǎng)絡(luò)并表）。
2、盈利水平爆發(fā)：輕資產(chǎn)擴(kuò)張及規(guī)模優(yōu)勢(shì)突顯。上半年公司貼牌收入占比顯著提升（核算上基本無成本），整體毛利率同比增約1.8 個(gè)百分點(diǎn)（剔除多贏并表）；銷售規(guī)模增長(zhǎng)強(qiáng)勁，費(fèi)用得到有效攤薄，上半年整體期間費(fèi)用率同比降幅約3.4 個(gè)百分點(diǎn)；凈利率同比提升約4.6 個(gè)百分點(diǎn)（剔除多贏并表）。
公司基礎(chǔ)板材市占率提升空間仍大。目前公司基礎(chǔ)板材市占率仍僅約1~2%，品牌口碑、渠道管理體系清晰程度較業(yè)內(nèi)其他企業(yè)顯著領(lǐng)先，貼牌模式的管理較競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手亦更精細(xì)化，贏家之路仍然順暢，后續(xù)公司專賣店規(guī)模擴(kuò)張（上半年新增裝飾材料專賣店85 家）、單店收入提升值得期待。
成品家居推廣順利，后續(xù)或有外延及線上布局預(yù)期。上半年成品家居（地板、木門、集成家居）推進(jìn)順利，神州綠野家居宅配、地板、木門、衣柜分別新增專賣店12、113、33、16 家，收入約1.3 億元、同比增56%。公司已成立成品家居產(chǎn)業(yè)并購基金，外延戰(zhàn)略明確；2 月份并表的多贏網(wǎng)絡(luò)有望助力公司線上線下O2O 模式的探索。
多贏網(wǎng)絡(luò)并表進(jìn)一步提振盈利。2016 年2 月開始并表杭州多贏網(wǎng)絡(luò)，上半年收入、凈利潤(rùn)分別約2078、1053 萬元，全年來看有望超額完成2016 年約3375 萬元的盈利承諾。
維持“買入”評(píng)級(jí)。公司基礎(chǔ)板材市占率提升趨勢(shì)確立，未來有望成功憑借基礎(chǔ)板材性價(jià)比優(yōu)勢(shì)切入成品家居領(lǐng)域。我們預(yù)計(jì)公司2016-2018 年EPS分別約0.31、0.47、0.67 元，考慮到公司未來持續(xù)高增長(zhǎng)能力以及同類可比公司估值，我們給予2017 年P(guān)E 32 倍，目標(biāo)價(jià)15.04 元。
風(fēng)險(xiǎn)提示。1）成品家居推進(jìn)低于預(yù)期；2）經(jīng)銷商之間出現(xiàn)惡性競(jìng)爭(zhēng)。
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