>> 中信證券-兆易創(chuàng)新（603986）投資價(jià)值分析報(bào)告-“閃存+主控”，稀缺物聯(lián)網(wǎng)芯片龍頭-160901
| 上傳日期： |
2016/9/1 |
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pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
許英博 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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國(guó)內(nèi)NOR 閃存龍頭，國(guó)內(nèi)份額超25%。
以NOR 閃存業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)，公司積極向NAND 閃存及基于ARM 內(nèi)核的32 位微控制器芯片等藍(lán)海領(lǐng)域擴(kuò)張，2015 年加權(quán)ROE 高達(dá)31.92%，是典型的輕資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)設(shè)計(jì)公司，稀缺性和戰(zhàn)略地位凸顯，具有平臺(tái)型公司投資價(jià)值。未來料將深度受益于數(shù)據(jù)中心存儲(chǔ)爆發(fā)和物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備快速增加，預(yù)計(jì)未來三年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15/19/24 億元，毛利率30%。
NOR 閃存龍頭崛起：利基市場(chǎng)逆勢(shì)擴(kuò)張，受益國(guó)際巨頭退出。全球NOR閃存市場(chǎng)規(guī)模約19 億美元，中國(guó)67 億元。受益三星、飛索半導(dǎo)體等國(guó)際巨頭逐步退出市場(chǎng)，公司近年在NOR Flash 市場(chǎng)份額持續(xù)提升，全球市占率由2012 年的3%提升至2015 年的7%。2013~2015 年閃存芯片業(yè)務(wù)合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.9/9.3/10.6 億元，實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)穩(wěn)步成長(zhǎng)，預(yù)期未來3 年仍將保持20%左右增速。閃存產(chǎn)品中，存儲(chǔ)芯片和晶圓銷售業(yè)務(wù)毛利率約21%和30%，受益于紫光展銳、聯(lián)發(fā)科等主芯片廠商客戶對(duì)存儲(chǔ)芯片多晶圓封裝需求增加，晶圓銷售業(yè)務(wù)占比預(yù)計(jì)進(jìn)一步擴(kuò)大。
NAND 閃存業(yè)務(wù)：募資進(jìn)軍433 億美元未來藍(lán)海，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間打開。
目前NAND 市場(chǎng)被國(guó)際巨頭壟斷，但國(guó)產(chǎn)化替代趨勢(shì)已逐步顯現(xiàn)。此次IPO 募資2 億元用于NAND 研發(fā)，有望復(fù)制NOR 成功邏輯，充分利用Fabless 靈活優(yōu)勢(shì)，與國(guó)內(nèi)武漢新芯、中芯國(guó)際等代工廠形成產(chǎn)業(yè)協(xié)同，避開與國(guó)際巨頭直接競(jìng)爭(zhēng)，從SLC NAND 市場(chǎng)入手發(fā)展。項(xiàng)目預(yù)計(jì)投資回收期為5.22 年，達(dá)產(chǎn)后年均營(yíng)收增加2.5 億元、純利潤(rùn)2569 萬元，投資收益率為12.62%。NAND Flash 募投項(xiàng)目一旦突破，將為公司打開千億市場(chǎng)空間。
MCU 業(yè)務(wù)：未來3 年爆發(fā)性增長(zhǎng)點(diǎn)，進(jìn)入發(fā)展快車道。全球MCU 近200億美元市場(chǎng)空間，未來三年復(fù)合增速5.1%。32 位MCU 未來將替代傳統(tǒng)8 位MCU 成為主流。公司超前卡位32 位產(chǎn)品，2013~2015 年該項(xiàng)業(yè)務(wù)營(yíng)收140 萬/1500 萬/1.27 億元，年增速高達(dá)931%、748%。目前MCU單月銷售額突破300 萬美元，預(yù)計(jì)2016 年全年有望突破2.5 億元，實(shí)現(xiàn)同比再次翻倍增長(zhǎng)。同時(shí)MCU業(yè)務(wù)毛利率超40%，顯著高于存儲(chǔ)芯片25%水平，有望帶動(dòng)公司綜合毛利率提升至30.64%。
風(fēng)險(xiǎn)因素。NOR 行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)；NAND 產(chǎn)品開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)；MCU 市場(chǎng)開拓風(fēng)險(xiǎn)。
盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)。公司是同時(shí)具備數(shù)據(jù)存儲(chǔ)及MCU 主控芯片設(shè)計(jì)能力的國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)公司，其戰(zhàn)略地位和稀缺性不言而喻。主營(yíng)NOR 閃存業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)；MCU 業(yè)務(wù)在物聯(lián)網(wǎng)快速發(fā)展背景下預(yù)計(jì)未來三年有望保持快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)；NAND Flash 募投項(xiàng)目則為公司打開千億中長(zhǎng)期空間。我們預(yù)計(jì)公司2016-2018 年全面攤薄EPS 為2.48/3.16/4.02 元，參考可比芯片設(shè)計(jì)公司行業(yè)估值水平，給予目標(biāo)價(jià)158 元，對(duì)應(yīng)2016 年64 倍PE，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
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