>> 申萬宏源-晨鳴紙業(yè)(000488)增資財(cái)務(wù)公司10億，銷售公司擬開展資產(chǎn)證券化，資金運(yùn)營能力進(jìn)一步提升，關(guān)注造紙業(yè)績彈性，維持增持！-160914
| 上傳日期： |
2016/9/18 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
周海晨，屠亦婷 |
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2）擬通過全資子公司山東晨鳴紙業(yè)銷售有限公司開展銷售應(yīng)收賬款現(xiàn)金流資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，規(guī)模不超過21 億元，期限不超過5年，可分期發(fā)行?；A(chǔ)資產(chǎn)為銷售公司銷售機(jī)制紙及造紙?jiān)纤a(chǎn)生的應(yīng)收賬款現(xiàn)金流，分為優(yōu)先級(jí)和次級(jí)，可在證券交易所掛牌交易。
金融板塊實(shí)力得到擴(kuò)充，資金運(yùn)營能力進(jìn)一步提升，有助于盈利水平持續(xù)提升。1）財(cái)務(wù)公司增資擴(kuò)充金融板塊實(shí)力：公司金融板塊包含融資租賃公司、財(cái)務(wù)公司、投資公司、新三板投資基金等，財(cái)務(wù)公司的集團(tuán)內(nèi)部信貸業(yè)務(wù)和租賃公司售后回租業(yè)務(wù)均是金融板塊核心業(yè)務(wù)之一，16H1 財(cái)務(wù)公司實(shí)現(xiàn)凈利潤4383.56 萬元，主要開展集團(tuán)內(nèi)部結(jié)算、存貸款、票據(jù)（包含向供應(yīng)商提供票據(jù)等）等業(yè)務(wù)，此次增資有助于提高資金歸集率，提升財(cái)務(wù)公司開展業(yè)務(wù)和盈利的能力。2）銷售公司嘗試資產(chǎn)證券化，探索提升資金效率新方法：銷售公司作為造紙板塊渠道資源主要掌控機(jī)構(gòu)，此次嘗試將銷售機(jī)制紙及造紙?jiān)纤a(chǎn)生的應(yīng)收賬款現(xiàn)金流設(shè)立資產(chǎn)專項(xiàng)計(jì)劃探索資產(chǎn)證券化，在股權(quán)和債券融資外探索新的融資渠道；將不具有流動(dòng)性的應(yīng)收賬款現(xiàn)金流資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃?dòng)性較高的資產(chǎn)，盤活存量資產(chǎn)；提高銷售公司資金使用效率，降低融資成本。
造紙：低庫存+量價(jià)齊升，湛江白卡產(chǎn)能投產(chǎn)在即，業(yè)績彈性不容忽視。造紙板塊表現(xiàn)持續(xù)超預(yù)期：低庫存（目前主要紙種庫存維持約半個(gè)月銷量，結(jié)構(gòu)性供需情況得到改善）；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化（16H1 毛利率較高的雙膠紙（23.0%）、銅版紙（25.2%）、白卡紙（23.2%）收入占比提升至61.4%）；白卡紙和銅版紙?zhí)醿r(jià)落實(shí)：白卡紙15 年10 月以來持續(xù)提價(jià)落實(shí)，行業(yè)累計(jì)提價(jià)300-500 元；銅版紙15 年至今持續(xù)低迷，7 月至今反彈落實(shí)80-100 元，9 月傳統(tǒng)旺季+低庫存有望夯實(shí)價(jià)格基礎(chǔ)；紙漿價(jià)格維持低位：上半年紙漿價(jià)格呈下降趨勢(shì)，我們對(duì)16H2 紙漿價(jià)格維持弱勢(shì)判斷；湛江白卡紙產(chǎn)能投放在即：白卡紙山東本部產(chǎn)能約50萬噸，15 年末江西晨鳴35 萬噸高檔食品包裝卡紙投產(chǎn)，湛江晨鳴60 萬噸液態(tài)包裝卡紙生產(chǎn)線預(yù)計(jì)9 月底投產(chǎn)。造紙主業(yè)為全年提供更大業(yè)績彈性值得期待。
金融板塊：投資性集團(tuán)框架搭建完善，盈利持續(xù)強(qiáng)勁！公司已形成由融資租賃公司、財(cái)務(wù)公司、濟(jì)南晨鳴投資管理公司（有望在更多領(lǐng)域?qū)ふ覂?yōu)質(zhì)投資項(xiàng)目）、上海利得互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)（3%股權(quán)）、產(chǎn)業(yè)投資基金（規(guī)模2-3 億元，認(rèn)繳2000 萬元）等共同打造的第二主業(yè)金融板塊。融資租賃積極扮演領(lǐng)頭羊角色：期末余額294.55 億元，16H1 實(shí)現(xiàn)收入12.02億元，毛利率87.7%；核心團(tuán)隊(duì)來自銀行、律所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等專業(yè)機(jī)構(gòu)，項(xiàng)目渠道多元化，業(yè)務(wù)40%來自山東省外。項(xiàng)目期限結(jié)構(gòu)平均3 年左右，和融資期限結(jié)構(gòu)相匹配；同時(shí)和國有企業(yè)、上市公司、政府平臺(tái)合作提升抗風(fēng)險(xiǎn)能力。目前中國融資租賃市場滲透率約5%（VS 歐美市場20%左右），預(yù)計(jì)2021 年市場規(guī)模達(dá)到20 萬億元。
金融+造紙雙輪驅(qū)動(dòng)，定增+優(yōu)先股拓展融資渠道，業(yè)績持續(xù)超預(yù)期+資本運(yùn)作值得期待，維持增持。公司第二批優(yōu)先股22.5 億元已完成10 億元發(fā)行，定增穩(wěn)步推進(jìn)中，定增底價(jià)7.58 元/股和發(fā)行前公司最近一期BPS 孰高者提供安全邊際（16Q1 BPS 7.55 元/股（考慮優(yōu)先股和永續(xù)債影響））。作為造紙行業(yè)龍頭，市場前期更多關(guān)注融資租賃業(yè)務(wù)，未來造紙板塊有望提供更多業(yè)績彈性，雙輪驅(qū)動(dòng)！維持16-17 年歸屬普通股股東凈利20 億元和25 億元的盈利預(yù)測(cè)，對(duì)應(yīng)EPS 分別為1.03 元和1.29 元，目前股價(jià)（8.63 元/股）對(duì)應(yīng)16-17 年P(guān)E 分別為8.4 倍和6.7 倍。作為造紙龍頭，公司估值極具吸引力，Q3 造紙表現(xiàn)繼續(xù)優(yōu)秀，全年盈利彈性大，建議增持！同時(shí)建議買入晨鳴B 和H
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