>> 申萬宏源-晨鳴紙業(yè)(000488)2016年中報(bào)點(diǎn)評(píng)：業(yè)績(jī)大增240%，優(yōu)先股第二批完成10億元，造紙低庫存+量?jī)r(jià)齊升提供業(yè)績(jī)彈性，融資租賃持續(xù)強(qiáng)勁，維持增持！-160825
| 上傳日期： |
2016/8/26 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
周海晨，屠亦婷 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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其中16Q2 單季實(shí)現(xiàn)收入56.54 億元，同比增長(zhǎng)7.5%；歸母凈利5.37 億元，同比增長(zhǎng)197.9%。
16Q2 單季毛利率32.2%，凈利率9.5%，均創(chuàng)歷史新高！同時(shí)，公司第二批優(yōu)先股完成發(fā)行10 億元，發(fā)行對(duì)象為英大證券（5 億元）、上海國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司（3 億元）、新華基金（2 億元），票面股息率5.17%。
造紙：低庫存+量?jī)r(jià)齊升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，白卡紙產(chǎn)能投放強(qiáng)化高增長(zhǎng)預(yù)期，業(yè)績(jī)彈性不容忽視。16H1 歸母凈利9.39 億元，我們預(yù)計(jì)造紙和補(bǔ)貼累計(jì)貢獻(xiàn)約50%業(yè)績(jī)（H1 政府補(bǔ)貼2.14 億元），造紙板塊表現(xiàn)持續(xù)超預(yù)期：低庫存（目前主要紙種庫存維持約半個(gè)月銷量，結(jié)構(gòu)性供需情況得到改善）；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化（毛利率較高的雙膠紙（收入同比8.0%，毛利率23.0%）、銅版紙（毛利率同比提升1.48pct 至25.2%）、白卡紙（收入同比21.3%，毛利率同比提升0.99pct 至23.2%）收入占比持續(xù)提升至61.4%）；白卡紙和銅版紙?zhí)醿r(jià)落實(shí)：白卡紙15 年10 月以來持續(xù)提價(jià)落實(shí)，行業(yè)累計(jì)提價(jià)300-500 元；銅版紙15 年至今持續(xù)低迷，7 月開始反彈落實(shí)，9 月進(jìn)入傳統(tǒng)旺季+低庫存有望夯實(shí)提價(jià)基礎(chǔ)；紙漿價(jià)格維持低位：上半年紙漿價(jià)格呈下降趨勢(shì)，我們對(duì)16H2 紙漿價(jià)格維持弱勢(shì)判斷；白卡紙產(chǎn)能持續(xù)投放：白卡紙山東本部產(chǎn)能約50 萬噸，15 年末江西晨鳴35 萬噸高檔食品包裝卡紙投產(chǎn)，湛江晨鳴60 萬噸液態(tài)包裝卡紙生產(chǎn)線預(yù)計(jì)8 月底9 月初投產(chǎn)。造紙主業(yè)為全年提供更大業(yè)績(jī)彈性值得期待。
金融板塊：投資性集團(tuán)框架搭建完善，融資租賃盈利持續(xù)強(qiáng)勁！公司已形成由融資租賃公司、財(cái)務(wù)公司、濟(jì)南晨鳴投資管理公司（有望在更多領(lǐng)域?qū)ふ覂?yōu)質(zhì)投資項(xiàng)目）、上海利得互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)（3%股權(quán)）、產(chǎn)業(yè)投資基金（規(guī)模2-3 億元，認(rèn)繳2000 萬元）等共同打造的第二主業(yè)金融板塊。融資租賃積極扮演領(lǐng)頭羊角色：期末余額294.55 億元，16H1 實(shí)現(xiàn)收入12.02 億元，毛利率87.7%；核心團(tuán)隊(duì)來自銀行、律所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等專業(yè)機(jī)構(gòu)，項(xiàng)目渠道多元化，業(yè)務(wù)40%來自山東省外。項(xiàng)目期限結(jié)構(gòu)平均3 年左右，和融資期限結(jié)構(gòu)相匹配；同時(shí)和國(guó)有企業(yè)、上市公司、政府平臺(tái)合作提升抗風(fēng)險(xiǎn)能力。此外積極創(chuàng)新融資租賃業(yè)務(wù)，1）創(chuàng)新資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，拓寬融資渠道。晨鳴融資租賃擬開展融資租賃應(yīng)收賬款現(xiàn)金流資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，規(guī)模不超過30 億元，期限不超5 年，分優(yōu)先級(jí)和次級(jí)資產(chǎn)支持證券并在交易所交易，將有利于盤活存量資產(chǎn)、加快資金周轉(zhuǎn)、拓寬融資渠道。2）設(shè)立青島晨鳴公司，持續(xù)拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域。設(shè)立山東晨鳴（青島）融資租賃有限公司，注冊(cè)資金50億元，通過開展保稅區(qū)融資租賃業(yè)務(wù)，將拓展融資租賃業(yè)務(wù)范圍，降低經(jīng)驗(yàn)融資成本。此前已嘗試通過香港晨鳴設(shè)立青島晨鳴融資租賃公司，注冊(cè)資本1000 萬美元。此外，行業(yè)持續(xù)受益政策利好。15 年8 月國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議上，李克強(qiáng)總理提出加快發(fā)展融資租賃和金融租賃，有利于緩解融資難融資貴，拉動(dòng)企業(yè)設(shè)備投資，帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)。目前中國(guó)融資租賃市場(chǎng)滲透率約5%（VS 歐美市場(chǎng)20%左右），預(yù)計(jì)2021 年市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到20 萬億元。
造紙主業(yè)盈利彈性高，融資渠道積極拓展，多元化業(yè)務(wù)布局拓寬產(chǎn)業(yè)鏈。1）造紙主業(yè)：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化和毛利率提升，整合供應(yīng)鏈渠道。造紙行業(yè)新產(chǎn)能投放接近尾聲，競(jìng)爭(zhēng)加劇和環(huán)保要求促中小產(chǎn)能淘汰加速。公司現(xiàn)有漿紙產(chǎn)能850 萬噸，高端紙種銷量和盈利水平提升明顯。公司林地200 萬畝，96.36%已辦理林權(quán)證，林漿紙一體化項(xiàng)目持續(xù)推進(jìn)，目前紙漿自給率約76%。探索建立進(jìn)出口商品網(wǎng)絡(luò)營(yíng)銷平臺(tái)和漿紙電子商品交易中心，整合供應(yīng)鏈渠道。2）積極探索融資渠道。推進(jìn)非公開發(fā)行優(yōu)先股、定增、跨境融資等多元化融資渠道。3）多元化布局拓寬產(chǎn)業(yè)鏈：全力打造金融第二主業(yè)，構(gòu)建公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)極；廣東慧銳海岸線綜合治理和海城菱鎂礦等項(xiàng)目持續(xù)拓展。
第二批優(yōu)先股部分完成，定增積極推進(jìn)，金融+造紙雙輪驅(qū)動(dòng)，業(yè)績(jī)持續(xù)超預(yù)期+資本運(yùn)作值得期待，維持增持。公司第二批優(yōu)先股22.5 億元已完成10 億元發(fā)行，52 億元定增穩(wěn)步推進(jìn)中，定增底價(jià)7.58 元/股和發(fā)行前公司最近一期BPS 孰高者提供安全邊際（BPS 暫根據(jù)16Q1 7.55 元/股（考慮優(yōu)先股和永續(xù)債影響））。作為造紙行業(yè)龍頭，市場(chǎng)前期更多關(guān)注融資租賃業(yè)務(wù)，未來造紙板塊有望提供更多業(yè)績(jī)彈性，雙輪驅(qū)動(dòng)！維持16-17 年歸屬普通股股東凈利20 億元和25 億元的盈利預(yù)測(cè)，對(duì)應(yīng)EPS 分別為1.03元和1.29 元，目前股價(jià)（9.20 元/股）對(duì)應(yīng)16-17 年P(guān)E 分別為8.9 倍和7.1 倍。造紙+金融雙輪驅(qū)動(dòng)，盈利有望持續(xù)超預(yù)期，
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