>> 華泰證券-重慶啤酒(600132)公司首次覆蓋報告：嘉士伯資產(chǎn)整合平臺，西部地區(qū)王者-161018
| 上傳日期： |
2016/10/19 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
賀琪，王楠 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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二、大額減值準備計提，對品牌調(diào)整中銷量下降的“山城牌”啤酒系列商標計提減值準備5100 多萬元，賬上還有4800 萬元的賬面價值；對不符合公司戰(zhàn)略發(fā)展方向的佳辰公司和九華山公司的長期投資進行了減值。計提資產(chǎn)減值準備影響公司2015 年度利潤總額減少3.27 億元。
產(chǎn)品結構持續(xù)升級，2016 年業(yè)績反轉(zhuǎn)
重啤本地品牌的升級主要體現(xiàn)在重慶啤酒對山城啤酒的替代。2015 年重慶啤酒銷量同比增長365%，今年上半年延續(xù)增長13%。此外，在中國市場，嘉士伯看到高端區(qū)間的產(chǎn)品正不斷高端化，而且比起低價和主流區(qū)間的產(chǎn)品顯示出更好的發(fā)展。嘉士伯入住重啤以后力推了適合中國人口味的樂堡產(chǎn)品。樂堡品牌的銷量從2014 年的8.96萬千升迅速上升至2016 年中報的745 萬千升。經(jīng)過一系列整頓，公司自2015 年開始管理費用和財務費用大幅下降，2016 年公司不再有資產(chǎn)減值的拖累，業(yè)績同比大幅增長確定性高。未來隨著產(chǎn)品持續(xù)升級，業(yè)績有望繼續(xù)回升。
資產(chǎn)整合平臺，西部地區(qū)王者
嘉士伯在收購重慶啤酒時曾承諾，為避免潛在的同業(yè)競爭，2020 年之前將其與重慶啤酒存在潛在競爭的國內(nèi)啤酒資產(chǎn)和業(yè)務注入重慶啤酒。嘉士伯2003 年起開始在華大舉并購，目前旗下?lián)碛性颇先A獅啤酒、大理啤酒、蘭州黃河、西藏拉薩啤酒、寧夏西夏嘉釀啤酒以及新疆烏蘇啤酒的股權。經(jīng)估算，2015 年嘉士伯旗下啤酒廠在華總銷量約為209 萬千升，西部市場可注入資產(chǎn)的總銷售額約為31 億元，如果重慶啤酒成為嘉士伯西部的整合平臺，嘉士伯有可能在其他區(qū)域復制其在重慶市場的高端替代戰(zhàn)略，則高端產(chǎn)品有可能帶來18 萬千升的銷量，換算到金額大約可帶來9.7 億收入，根據(jù)上市啤酒公司凈利潤率均值測算，約可帶來5241 萬元的凈利潤。
盈利預測及估值
經(jīng)測算，預計公司2016-2018 年EPS 分別為0.56、0.77 和0.83 元，YOY 分別為313%、38%和7%?？杀裙?017 年PE 平均為28 倍，我們認為公司高端替代低端的升級仍在繼續(xù)，關廠導致的大額資產(chǎn)減值已基本在2015 年及今年上半年完成，未來有周邊區(qū)域擴張的可能。此外，2020 年以前嘉士伯有望完成在華資產(chǎn)的注入，有望帶來共計2.2 億的凈利潤。以28 倍PE 計算，該部分資產(chǎn)對應的市值可達61.5億元。作為交易對價，假設以1 倍PS 估算，重啤將支付31 億元，資產(chǎn)注入將增加30.5 億的市值。由于公司估值水平受到資產(chǎn)注入進度的影響，保守估計，給予2017年26-28 倍的PE 估值，對應目標價20.0-23.2 元，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示：食品安全問題，資產(chǎn)注入進度不達預期。
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