>> 銀河證券-航民股份（600987）環(huán)保趨嚴，提價及整合是趨勢，航民龍頭優(yōu)勢明顯-170106
| 上傳日期： |
2017/1/13 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
推薦 |
作者： |
馬莉，陳騰曦 |
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考慮到公司估值較為合理現(xiàn)金充裕業(yè)務(wù)穩(wěn)定，同時具備一定的行業(yè)整合預(yù)期，繼續(xù)給予“推薦”評級。
2．核心觀點
（1）環(huán)保趨嚴利好龍頭。對整個印染行業(yè)來說目前的一些企業(yè)的停產(chǎn)整頓主要是兩個方面因素，一是是環(huán)保的問題；另一個原因是當(dāng)?shù)卣F(xiàn)有產(chǎn)業(yè)的升級，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整 ，將現(xiàn)有的產(chǎn)業(yè)進行高端化，低碳化 。在環(huán)保趨嚴以及染料上漲趨勢下，由于目前產(chǎn)能受限于排污權(quán)，未來對公司的利好主要體現(xiàn)在產(chǎn)品提價及產(chǎn)業(yè)整合方面。
（2）染料價格上漲也將加強公司議價能力。染料作為公司原材料，其價格上漲也會加強公司的議價能力。如果染料價格持續(xù)上漲，公司在客戶能夠接受的條件下會考慮對產(chǎn)品的漲價。
（3）管理及技術(shù)優(yōu)勢導(dǎo)致公司利潤水平遠高于同行，龍頭優(yōu)勢明顯。相比于整個行業(yè)的毛利率來說，航民是遠遠高于平均水平的，究其原因，主要有兩點：一是成本控制比較好，而是由于品質(zhì)優(yōu)勢，價格比較高。雖然由于17 年整體成本支出上升趨勢，但是由于公司優(yōu)秀的管理和技術(shù)，其業(yè)績至少與16 年持平。
3．詳細觀點
（1）未來印染行業(yè)會有這種行業(yè)集中度的提升，但是其過程仍會遇到比較多問題。
隨著政府繼續(xù)加大環(huán)保政策力度，未來優(yōu)勢企業(yè)去并購那些小廠的可能性增長，有助于提升全產(chǎn)業(yè)效率。但是這個過程中會碰到很多類似債券擔(dān)保，職工等細節(jié)問題。公司面臨最現(xiàn)實的問題政府所批的排污指標有限。由于并購標的本身的排污權(quán)很少，航民并購過來改造升級之后規(guī)模和排污量肯定會上升，這就造成了指標不夠的問題。市場的整合一部分是靠政府來管，另一部分是市場競爭的結(jié)果。
（2）排污權(quán)尚有余量但政府審批較難
目前航民具有10-15%的排污權(quán)富余量，但是還是要政府審批。在紹興這邊，劃分了三個園區(qū)，入園之后整體產(chǎn)能其實是擴張的，目前園區(qū)排放規(guī)模大概70 萬噸，整體規(guī)模并沒有縮小，因此排污量總體沒有變小的情況下，政府不太會擴大排污權(quán)指標。
另一方面，直接關(guān)停小廠空出排污權(quán)還是會受到很多其他方面的問題，很難執(zhí)行。
（3）印染的技術(shù)壁壘
航民的印染技術(shù)壁壘有點類似中國的非物質(zhì)文化，航民相對整個行業(yè)來說，價格偏高就是由于航民的整體品質(zhì)更高，色差、手感、舒服度更好，這是個日積月累的過程，包括航民的研發(fā)能力、管理能力。這個行業(yè)對人才的培養(yǎng)，管理上的要求比較高，技術(shù)及管理上航民有自己人員開發(fā)的軟件，這些對同行業(yè)的競爭對手來說很難短時間超越。
（4）印染行業(yè)平均毛利率與航民毛利率的對比
從紹興地區(qū)的價格來看，估計正常的行業(yè)可能5%-10%，而由于航民的成本控制比較好，價格較高，所以毛利率高出行業(yè)平均水平，達到27-28%，總的來說，產(chǎn)品價格高是航民的技術(shù)壁壘，成本低是其管理有效。
（5）對未來染料價格上漲的應(yīng)對以及影響
上游價格上漲的話航民也會適當(dāng)?shù)耐险{(diào)，而且可能上調(diào)的幅度還會更高，當(dāng)然這過程會考慮客戶是否能接受，整個上游在漲的話，肯定航民的價格也是上漲的趨勢，然后提高一下議價能力。所以總體來說染料上升的話對航民來說是利好的。
除此之外，航民還可以利用行業(yè)龍頭的優(yōu)勢（提前采購，簽訂協(xié)議等）來降低成本。
（6）產(chǎn)能情況以及未來規(guī)劃
現(xiàn)在目前航民產(chǎn)能是95%左右當(dāng)然這也是有季節(jié)性差異因素，庫存的話主要是染料。由于政府政策要求，航民把煤炭改成蒸汽，進一步提升了成本
航民下一步的計劃除了自身的技術(shù)水平發(fā)展之外，還會適當(dāng)?shù)娜タ疾爝m當(dāng)?shù)臉说膩頂U大規(guī)模。
（7）難以向東南亞地區(qū)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的幾大因素
首先由于東南亞地區(qū)的產(chǎn)業(yè)園配套，人員素質(zhì)無法滿足，其次東南亞國家高層是反對這些高污染企業(yè)落地的，因為會影響其他的企業(yè)。包括現(xiàn)在大陸中西部地區(qū)，國家的口號是產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移要在環(huán)保符合要求的情況下進行轉(zhuǎn)移。而印染對水量要求比較大，西部的話生態(tài)體系可能調(diào)節(jié)不了，所以航民目前還是只能集中在現(xiàn)有的地方。
（8）航民16-17年利潤預(yù)計以及17年的價格預(yù)測
航民16 年的整體比較平穩(wěn)其實，三季度有稍微下滑，四季度由于煤炭價格，原材料價格，運輸成本上漲因此四季度業(yè)績壓力較大。前三季度3.5 億，四季度還是會比較平穩(wěn)。
17 年利潤保守估計是大概跟16 年持平左右，由
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