>> 華泰證券-瀚藍環(huán)境(600323)模式升級、異地擴張的豐收年-170315
| 上傳日期： |
2017/3/15 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
何昕 |
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此報告為加密報告 |
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業(yè)務(wù)亮點頻頻，收入利潤穩(wěn)定增長
報告期內(nèi)，公司各項業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進。其中供水業(yè)務(wù)由于樵南水務(wù)并表且佛山市實行階梯水價，收入增長23.03%，毛利率增長2.24%。固廢業(yè)務(wù)由于2015 年下半年以來3 個垃圾焚燒項目投運，收入同比增長32.57%，占總收入比重由15Y 的29.8%增加至35.98%。燃氣業(yè)務(wù)：由于佛山煤改氣執(zhí)行較嚴，銷氣量增加3.66%，但由于對大用戶執(zhí)行降價政策，盡管非居民門站氣下調(diào)帶來購銷差價略增，毛利潤仍下滑5.0%。
現(xiàn)金流充裕，財務(wù)費用有望持續(xù)減少
報告期內(nèi),公司應(yīng)收賬款同比增長8.2%，低于營收增速1.7 pct；一年以內(nèi)應(yīng)收賬款比例93.7%，賬齡結(jié)構(gòu)較為健康；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)與去年持平，維持在25 天的較好水平。公司經(jīng)營凈現(xiàn)金流同比下滑6.7%至11.79 億元，16 年度收到桂城水廠補償款4.3 億元，發(fā)行公司債券10 億元，當前在手現(xiàn)金11.7 億元，現(xiàn)金流十分充裕。財務(wù)費用同比減少16%至2.07 億元，考慮到公司優(yōu)異的現(xiàn)金流狀況，預(yù)計17 年有望進一步下降。
異地擴張豐收年，轉(zhuǎn)型危廢打開想象空間
我們認為2016 年是公司異地擴張的豐收年。首先，公司轉(zhuǎn)型危廢，在佛山落地5 萬噸無害化項目，在湖北黃石擬收購17 萬噸資源化項目70%股權(quán)。其次，公司生活垃圾板塊落地順控環(huán)投產(chǎn)業(yè)園、漳州南部、東北餐廚垃圾等項目，垃圾焚燒、污泥、餐廚垃圾處理規(guī)模分別達到18350、1350、1150 噸/日。此外，公司17 年1 月收購江西瀚藍能源 70%股權(quán)，獲得江西樟樹市 11 個鎮(zhèn)街的燃氣特許經(jīng)營協(xié)議，預(yù)計新增凈利潤2,000 萬元。
公司16 年最大的收獲是找到了最適合自己的發(fā)展模式
回顧公司歷史，14 年收購的創(chuàng)冠中國連年未能完成業(yè)績承諾，該次異地擴張難言成功。然而，自16 年開始，公司嚴守自身技術(shù)標準，把握在手渠道資源，一方面拓寬業(yè)務(wù)領(lǐng)域，一方面在本地和異地不斷獲取優(yōu)質(zhì)項目，此外通過高管薪酬改革優(yōu)化經(jīng)營效率，體現(xiàn)了經(jīng)營理念和發(fā)展模式上的升級。
我們認為這是公司收購創(chuàng)冠不利之后的重新起航，有望帶來長遠利好。盡管定增事項未能落地，公司仍有充足上升空間。
低估值的長線投資標的，維持“買入”評級
我們預(yù)測公司2017-2019 年歸母凈利潤為6.35，7.49，9.18 億元，對應(yīng)動態(tài)PE 為19x，16x，13x。按22-23x 目標PE 區(qū)間，給予17 年目標價18.22-19.04 元，維持“買入”評級。
風險提示：危廢、固廢項目建設(shè)進度不及預(yù)期，項目拓展不及預(yù)期。
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