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    簡(jiǎn)評(píng)
    中高檔酒收入繼續(xù)增長(zhǎng)，洞藏系列嶄露頭角
    2016 年，公司白酒收入為27.98 億元，同比增長(zhǎng)4.64%。其中，中高檔酒收入為15.23 億元，同比增長(zhǎng)10.65%；普通白酒收入12.75 億元，同比下降1.74%，主要是公司主動(dòng)收縮低端酒的銷售。
    中高檔酒在公司2016 年白酒收入中的占比達(dá)到54.43%，同比提升2.96pct。公司中高檔白酒中表現(xiàn)尤其亮眼的是洞藏系列和迎駕金星：去年公司完成主打商務(wù)消費(fèi)的洞藏系列在核心市場(chǎng)的全面布局，組織洞藏產(chǎn)品大小品鑒會(huì)50 多場(chǎng)次，洞藏系列銷售收入過(guò)億，同比增長(zhǎng)270.15%；而公司全力打造的大單品迎駕金星去年收入也實(shí)現(xiàn)了14.05%的增長(zhǎng)。
    擴(kuò)充經(jīng)銷商隊(duì)伍，省內(nèi)外收入齊增長(zhǎng)
    去年公司在省內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入16.69 億元，同比增長(zhǎng)3.97%；省外實(shí)現(xiàn)收入11.29 億元，同比增長(zhǎng)5.65%；省外占比微升0.39pct 至40.35%。公司省內(nèi)外收入均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，離不開(kāi)經(jīng)銷商隊(duì)伍的擴(kuò)充，去年省內(nèi)增加新經(jīng)銷商44 家達(dá)到323 家，省外新增經(jīng)銷商48 家達(dá)到405 家，從而整個(gè)經(jīng)銷渠道的白酒銷售收入同比增長(zhǎng)5.87%，達(dá)到27.12 億元。公司去年在直銷（含團(tuán)購(gòu)）渠道的白酒收入為8642 萬(wàn)元，同比下降23.38%，主要是因?yàn)椴糠质袌?chǎng)培育成熟后公司轉(zhuǎn)交由經(jīng)銷商來(lái)運(yùn)作。
    產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化+提價(jià)，共促毛利率提升
    2016 年公司上調(diào)了迎駕之星、百年迎駕等產(chǎn)品的價(jià)格，使得公司中高檔酒和普通白酒的毛利率分別提高2.73pct、2.90pct，分別達(dá)到73.23%、56.31%，加之中高檔酒占比的提升，使得公司白酒銷售均價(jià)同比上升8.68%，從而促進(jìn)公司白酒毛利率同比提升3.31pct 至65.52%，公司綜合毛利率同比提升3.44pct 至61.77%。
    費(fèi)用率下降疊加毛利率提升，促進(jìn)凈利率明顯上升
    2016 年公司銷售費(fèi)用為3.51 億元，同比僅增長(zhǎng)0.07%。其中，廣告宣傳費(fèi)1.81 億元，同比下降9.48%，主要是降低了全國(guó)性的廣告費(fèi)用（尤其是央視廣告費(fèi)），轉(zhuǎn)而將費(fèi)用聚焦在主要的地區(qū)市場(chǎng)（安徽、江蘇和上海），87.76%的廣告費(fèi)用均為地區(qū)性廣告費(fèi)。在廣告費(fèi)用投放渠道方面，加大了對(duì)高鐵廣告的投入，并對(duì)高速戶外廣告進(jìn)行了優(yōu)化和重新布局。去年公司為拉動(dòng)終端銷售，加大了促銷費(fèi)用投放，使得促銷費(fèi)同比增長(zhǎng)94.49%，達(dá)到 4131萬(wàn)元。
    由于收入的增長(zhǎng)，公司銷售費(fèi)用率同比下降0.48pct 至12.58%；管理費(fèi)用同比下降8.66%，使得管理費(fèi)用率同比下降0.72pct 至5.27%；而財(cái)務(wù)費(fèi)用率由-0.82%提高至-0.47%。銷售期間費(fèi)用率為17.38%，同比下降0.85pct；加之毛利率的提升，公司凈利率同比攀升4.37pct 至22.49%，成為公司歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)的主要原因。
    盈利預(yù)測(cè)：
    近兩年公司一直在進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的升級(jí)，聚焦資源提高中高檔酒收入及占比的增長(zhǎng)。洞藏系列自2015 年上市以來(lái)持續(xù)放量，成為公司搶奪省內(nèi)300-500 價(jià)位段市場(chǎng)的利器，而迎駕金星大單品戰(zhàn)略的實(shí)施則是瞄準(zhǔn)100-150元省內(nèi)白酒主流消費(fèi)價(jià)格帶市場(chǎng)。公司十三五目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)收入50 個(gè)億，其中洞藏酒的占比達(dá)到30%，屆時(shí)若能實(shí)現(xiàn)該目標(biāo)，則公司的毛利率和凈利率均將有顯著提升。
    綜上，我們預(yù)測(cè)公司2017-2019 年?duì)I收分別為33.42 / 37.77 / 42.68 億元，歸母凈利潤(rùn)分別為8.02 /9.63 / 11.31億元，EPS 分別為1.00 / 1.20 / 1.41 元/股；給予“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)26.5 元。