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分業(yè)務(wù)看，芳烴業(yè)務(wù)全年?duì)I收占比上升至25%，毛利率28.2%，同比下降8 個(gè)百分點(diǎn)，原因是輕質(zhì)石腦油消費(fèi)稅計(jì)入營(yíng)業(yè)收入導(dǎo)致15 年毛利率偏高，中金所得稅率已從25%降至15%；PTA 業(yè)務(wù)毛利率3.48%，同比下降0.8 個(gè)百分點(diǎn)，從各工廠來(lái)看，逸盛大化凈利7,637 萬(wàn)元，浙江逸盛1.32 億元，海南逸盛4,370 萬(wàn)元，全部實(shí)現(xiàn)盈利，但行業(yè)仍處在較低加工費(fèi)環(huán)境下；化纖業(yè)務(wù)毛利率同比上升3 個(gè)百分點(diǎn)，長(zhǎng)絲盈利有所改善。
    在建工程下降82%，系中金石化基本轉(zhuǎn)固完畢所致；管理費(fèi)用上升116%，系中金研發(fā)費(fèi)用增加所致；財(cái)務(wù)費(fèi)用12.6 億，同比大幅上升89%，系利息支出增加和匯兌損失(4.9 億)所致；無(wú)形資產(chǎn)增加113%，系中金石化購(gòu)買(mǎi)土地所致；報(bào)告期內(nèi)發(fā)生非經(jīng)常性損益3.3 億元，主要來(lái)自套期保值業(yè)務(wù)收益(來(lái)自期貨和遠(yuǎn)期外匯合約合計(jì)2.15 億元)。雖然存在較大非經(jīng)，但考慮到相當(dāng)體量的匯兌損失，我們認(rèn)為全年業(yè)績(jī)?nèi)圆环鹆?，小幅超出市?chǎng)預(yù)期。此外公司公告由項(xiàng)炯炯接替郭成越擔(dān)任總經(jīng)理，啟動(dòng)管理層新老交替。
    對(duì)二甲苯供給偏緊難有實(shí)質(zhì)改變：16 年國(guó)內(nèi)對(duì)二甲苯需求2200 萬(wàn)噸，其中進(jìn)口1236 萬(wàn)噸，供給缺口依然巨大。對(duì)二甲苯盈利水平短期會(huì)隨著原料供給、PTA 負(fù)荷、芳烴負(fù)荷、貿(mào)易摩擦等擾動(dòng)波動(dòng)，但長(zhǎng)期價(jià)差中樞由對(duì)二甲苯自身供求格局決定，新建產(chǎn)能投放速度是決定性因素。亞洲尤其是國(guó)內(nèi)產(chǎn)能投放仍然緩慢，大規(guī)模投產(chǎn)將在2019 年后，在此之前供求格局難有實(shí)質(zhì)改變，對(duì)二甲苯盈利仍將維持強(qiáng)勢(shì)。亞洲產(chǎn)能中有42%的裝置在50 萬(wàn)噸以下，有30%的裝置需要外購(gòu)原料，即便未來(lái)因產(chǎn)能投放價(jià)差中樞下移，長(zhǎng)流程大產(chǎn)能尤其是煉化一體化大廠也將憑借規(guī)模和流程優(yōu)勢(shì)在未來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)中勝出，實(shí)現(xiàn)較高的投資回報(bào)。
    關(guān)注中金擴(kuò)建和集團(tuán)浙石化項(xiàng)目動(dòng)向：公司未來(lái)看點(diǎn)來(lái)自中金擴(kuò)建和集團(tuán)浙石化項(xiàng)目。中金盈利出色，規(guī)劃長(zhǎng)遠(yuǎn)，土地充裕，配套齊全，上二期是大概率事件。尚在集團(tuán)層面的浙石化4,000 萬(wàn)噸煉化一體化項(xiàng)目已于4 月11 日取得環(huán)評(píng)批復(fù)，未來(lái)有望加速推進(jìn)。浙石化一體化程度高，下游產(chǎn)品還包括進(jìn)口依存度同樣很高的航煤、PE、PP、PS、PC、MEG、MMA 等，項(xiàng)目全部投產(chǎn)后，不僅芳烴供給缺口將得到解決，而且還將有效降低上述重要化工品對(duì)韓國(guó)、日本的進(jìn)口依賴(lài)。由于浙石化和上市公司存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，未來(lái)存在資本運(yùn)作可能，應(yīng)密切關(guān)注公司下一步動(dòng)向。
    投資建議
    預(yù)計(jì)公司17~19 年歸母凈利潤(rùn)為27.76、31.86 和41.01 億元，EPS 為1.09、1.25 和1.61 元，對(duì)應(yīng)PE 為14X、12X 和9X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期、行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)超出預(yù)期。