>> 中信證券-象嶼股份（600057）2016年年報點評-供應(yīng)鏈發(fā)力對沖農(nóng)產(chǎn)下滑，公司發(fā)展邁入新階段-170426
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2017/4/26 |
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作者： |
吳彥豐，劉正 |
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2016年大宗商品量價齊升帶動供應(yīng)鏈?zhǔn)杖敕鍓K凈利潤由2015 年的約0.86億大幅增加至3.67 億，創(chuàng)上市以來最佳水平，凈利率提升至0.32%。象嶼農(nóng)產(chǎn)完成營收37.2 億，同比下降43%，實現(xiàn)凈利潤3.06 億，同比下降18%。
供應(yīng)鏈品類結(jié)構(gòu)優(yōu)化，大宗周期上行盈利彈性顯著。2016 年公司供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)中金屬礦產(chǎn)/能源化工/汽車三大品類營收為797 億/206 億/36 億，同比分別增長129%/117%/1100%，傳統(tǒng)黑色系和能源品迅猛增長奠定了規(guī)模地位，不銹鋼、氧化鋁等盈利能力較強(qiáng)單品成功引入和汽車等消費(fèi)品占比明顯提升使供應(yīng)鏈品類結(jié)構(gòu)得以優(yōu)化。分時間看，2016 年下半年供應(yīng)鏈凈利潤為2.78 億元，凈利率0.41%，顯著好于上半年0.89 億凈利和0.19%的凈利率水平，半年內(nèi)凈利率提升一倍，幅度遠(yuǎn)大于同行，顯示大宗景氣上行周期中公司具有很大盈利彈性。
糧食倉儲規(guī)模擴(kuò)大但合作收益和貿(mào)易量下降，期待北糧南運(yùn)年內(nèi)放量。由于玉米臨儲取消而東北地租水平仍然較高，2016 年公司糧食種植面積從此前的230 萬畝銳減到8.6 萬畝，導(dǎo)致合作種植與合作收糧收益大幅下降73%至1.04 億。同時，去年為北糧南運(yùn)第一年，運(yùn)力瓶頸制約公司糧食貿(mào)易和物流規(guī)模，導(dǎo)致象嶼農(nóng)產(chǎn)收入大幅下滑。2016 年末公司糧食倉儲規(guī)模由2015 年末的1270 萬噸上升至1385 萬噸，年內(nèi)平均倉儲規(guī)模預(yù)計從700~800 萬噸上升至近1300 萬噸，倉儲收入和盈利增長部分抵消了合作收益及糧食貿(mào)易下滑的影響。2017 年公司通過和地方鐵路局及港口合作著力打通糧食出關(guān)通道，外運(yùn)量有望從2015 年的200 余萬噸增加至400~500萬噸，預(yù)計貢獻(xiàn)凈利3000 萬元。
公司發(fā)展邁入新階段，提質(zhì)增效是未來重點。2016 年公司收入首超千億，上市6 年來收入復(fù)合增長31%，是A 股成長最快的大宗供應(yīng)鏈公司。未來在保持規(guī)模合理增長的同時公司將重點提升利潤率。例如通過品類調(diào)整、內(nèi)外貿(mào)結(jié)構(gòu)調(diào)整提升供應(yīng)鏈層次；進(jìn)一步發(fā)揮物流能力強(qiáng)的優(yōu)勢，通過資本運(yùn)作等方式整合上下游業(yè)務(wù)鏈條延伸，布局多式聯(lián)運(yùn)和關(guān)鍵物流節(jié)點等。
風(fēng)險提示。宏觀經(jīng)濟(jì)下行大宗品需求疲弱，大宗商品價格暴跌盈利預(yù)測及估值。公司兩大業(yè)務(wù)均處于拐點附近，短期看隨著宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)反彈和大宗商品價格中樞上行，供應(yīng)鏈企業(yè)盈利具備較大向上彈性，中期看公司將受益于供給側(cè)改革下供應(yīng)鏈行業(yè)集中度和利潤率的提升以及糧食貿(mào)易流通的大發(fā)展。我們基本維持此前盈利預(yù)測，預(yù)計2017-2019 年EPS為0.66/0.92/1.22 元，按照行業(yè)2017 年平均20 倍PE 給予公司13.2 元目標(biāo)價，維持“買入”評級。
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