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白酒業(yè)務(wù)毛利率提升3.76pcts 至75.30%，主要系成本下降所致；銷售費(fèi)用19.8 億（+27.11%），銷售費(fèi)用率同比增3.26pcts 至32.91%，系黃鶴樓處于市場(chǎng)投放期，職工薪酬、促銷費(fèi)用大幅增長(zhǎng)所致；預(yù)收賬款與年初基本持平，經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流同比增長(zhǎng)50%至11.83 億，表現(xiàn)靚眼。
    2、春節(jié)銷售超預(yù)期，基本面穩(wěn)步向上：Q1 末預(yù)收較年初增加6億至12.3 億，預(yù)計(jì)實(shí)際收入增速在20%—30%之間，與我們春節(jié)草根調(diào)研情況基本一致。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶動(dòng)下，17Q1 毛利率提升3.29pcts 至77.65%；銷售費(fèi)用率繼續(xù)增長(zhǎng)至34.11%，顯示市場(chǎng)投入力度仍然較大，管理費(fèi)用率下降1.24pcts 至5.56%；應(yīng)收票據(jù)較年初增加9.2 億至14.6 億，銷售收現(xiàn)同比增26.54%至22.2 億，現(xiàn)金流情況較佳。
    3、安徽消費(fèi)升級(jí)最主要受益標(biāo)的：受益于消費(fèi)升級(jí)，古井獻(xiàn)禮版和口子窖五年已經(jīng)成為省內(nèi)最暢銷的大單品，而40-60 元的中檔價(jià)位受到擠壓。目前縣鄉(xiāng)市場(chǎng)已逐步升級(jí)到80 元價(jià)位的古井獻(xiàn)禮和口子窖五年檔次，在省會(huì)和地級(jí)市區(qū)域120 元的古井五年和口子六年已經(jīng)成為主流，安徽的消費(fèi)升級(jí)經(jīng)過(guò)近十年的發(fā)展終于實(shí)現(xiàn)突破，預(yù)計(jì)公司在消費(fèi)升級(jí)大勢(shì)下仍將保持穩(wěn)健發(fā)展。
    4、黃鶴樓調(diào)整發(fā)力，未來(lái)雙品牌驅(qū)動(dòng)值得期待：16 年收購(gòu)黃鶴樓后，古井抽調(diào)了核心力量全面接管經(jīng)營(yíng)，黃鶴樓在湖北根基較好，嫁接古井的營(yíng)銷和經(jīng)營(yíng)思路后形成互補(bǔ)協(xié)同，目前公司仍在調(diào)整培育中，看好兩年后步入業(yè)績(jī)爆發(fā)期。
    5、盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)2017-2019 年公司實(shí)現(xiàn)EPS1.94元/2.30 元/2.78 元，對(duì)應(yīng)PE 27 倍/23 倍/19 倍，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
    6、風(fēng)險(xiǎn)提示：省內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇致費(fèi)用大幅上升，影響利潤(rùn)；黃鶴樓發(fā)展不及預(yù)期。