>> 西南證券-云南白藥（000538）業(yè)績?nèi)缙诨謴?fù)，略超市場預(yù)期-170430
| 上傳日期： |
2017/5/2 |
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pdf |
來源： |
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買入 |
作者： |
朱國廣，何治力 |
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2017Q1 營業(yè)收入約為59.1 億元，同比增長約14.3%，同比上升約7 個百分點(diǎn)。具體分析如下：1）為了排除節(jié)前發(fā)貨等季節(jié)因素影響，我們將2016Q4 和2017Q1 綜合考慮得出平均值約為60.2 億元，同比增長約7.3%，增速下降約1.7 個百分點(diǎn)，可見當(dāng)前收入增速壓力仍然存在。
但我們認(rèn)為混合所有制改革落地，市場化激勵等預(yù)期強(qiáng)烈，公司收入增速有望提速，預(yù)計全年增速或超過10%；2）但從毛利率變化角度看，2017Q1 毛利率約為30.5%，較2016 年全年水平提升約0.6 個百分點(diǎn)。由于醫(yī)藥工業(yè)年報毛利率約為62%，故判斷本次毛利率上升是由于工業(yè)增速快于商業(yè)所致，預(yù)計工業(yè)增速已超過10%。其中既有延遲發(fā)貨的因素，也有提價后公司加強(qiáng)營銷實(shí)現(xiàn)量價齊升的因素，預(yù)計2017Q2 有望繼續(xù)改善。凈利潤增速略超預(yù)期。2017Q1扣非后凈利潤約為6.9 億元，同比增長約15.2%，快于收入增速約0.9 個百分點(diǎn)，主要分析如下：1）收入結(jié)構(gòu)變化導(dǎo)致整體毛利率提升，特別是醫(yī)藥工業(yè)恢復(fù)性增長拉動毛利率提升；2）期間費(fèi)用率約為16.2%，同比增長約1.4 個百分點(diǎn)，其中銷售費(fèi)用率上升約3 個百分點(diǎn)，管理費(fèi)用率下降約1 個百分點(diǎn)，期間內(nèi)公司財務(wù)費(fèi)用受到利息收入增加影響減少約2300 萬。從數(shù)據(jù)來看2017Q1 業(yè)績整體超出市場預(yù)期，如結(jié)合控股股東白藥控股的混合所有制改革等情況來綜合考慮，我們認(rèn)為公司基本面將持續(xù)恢復(fù)，仍看好2017 年業(yè)績增長。
混改標(biāo)桿企業(yè)，品牌中藥龍頭。1）控股股東白藥控股已完成董監(jiān)高選舉，混改已經(jīng)完成落地且速度超市場預(yù)期。繼續(xù)看好本次混改或?qū)淼膯T工激勵市場化（不參公已經(jīng)是很大突破）、公司整體效率提升以及規(guī)模擴(kuò)張；新華都通過增資254 億元獲得白藥控股50%股權(quán)，且六年內(nèi)不轉(zhuǎn)讓給公司預(yù)留了充分的發(fā)展時間；此外本次戰(zhàn)略伙伴增資引入資金也有助于實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張，發(fā)展增量業(yè)務(wù)；2）品牌中藥龍頭企業(yè)，大健康布局行業(yè)領(lǐng)先。a、短期渠道整合導(dǎo)致中央藥品收入低于預(yù)期，但長期仍看好藥品事業(yè)部增長穩(wěn)定，白藥市場競爭優(yōu)勢明顯使得其細(xì)分領(lǐng)域市占率較高，且在普藥領(lǐng)域如氣血康市場推廣力度加大也使得其收入增速加快；b、受2016 年三七市場價格回升影響，中藥資源事業(yè)部業(yè)績實(shí)現(xiàn)快速增長，該事業(yè)部特色明顯且已經(jīng)多點(diǎn)布局種植基地，預(yù)計將成為公司未來新的盈利增長點(diǎn)；c、大健康業(yè)務(wù)增長穩(wěn)定，本次新華都參與混改，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合或推動大健康業(yè)務(wù)新增長。
盈利預(yù)測與估值。預(yù)計2017-2019 年的每股收益為3.18 元、3.63 元、4.15 元，對應(yīng)市盈率為27 倍、24 倍、21 倍。公司整體業(yè)績穩(wěn)定，隨著商業(yè)、中藥材、藥品及大健康完整布局的形成，且集團(tuán)層面混改落地使得其前景值得期待，具有提價、業(yè)績增長、激勵、外延等多個催化劑，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：原材料價格上漲風(fēng)險，產(chǎn)品銷售或不達(dá)預(yù)期。
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