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而凈利潤(rùn)的能夠?qū)崿F(xiàn)正增長(zhǎng)得益于：（1）降低撥備計(jì)提，資產(chǎn)減值損失同比下降53.4%，導(dǎo)致?tīng)I(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)8.24%；（2）所得稅費(fèi)用節(jié)約，實(shí)際稅率同比下降5.1pcts 至19.44%，推測(cè)主因國(guó)債地方債等免稅收入增加所致。
    息差繼續(xù)下行致凈利息收入負(fù)增長(zhǎng)。公司2017Q1 凈息差1.83%、較2016年的2.16%繼續(xù)大幅收窄（降33BP），因此盡管資產(chǎn)規(guī)模保持穩(wěn)健擴(kuò)張，但凈利息收入仍出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，傳統(tǒng)以量補(bǔ)價(jià)模式受限。其中利息收入和利息支出分別增長(zhǎng)0.36%和16.88%，表明一季度息差的收窄主要來(lái)自負(fù)債端成本的增加，推測(cè)與今年以來(lái)資金市場(chǎng)利率上行導(dǎo)致投資利差縮小有關(guān)。
    規(guī)模擴(kuò)張速度放緩，資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)發(fā)生調(diào)整：資產(chǎn)端延續(xù)以同業(yè)替代投資、負(fù)債端存款占比提升。2017Q1 公司總資產(chǎn)增長(zhǎng)5.51%（+600 億），與往年相比增速明顯放緩（2016Q1 和全年分別增長(zhǎng)20%和32%）。資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)上：（1）資產(chǎn)端：延續(xù)了去年下半年以來(lái)同業(yè)替代投資的趨勢(shì)，一季度同業(yè)資產(chǎn)增加260 億（尤其是買入返售增加281 億）、貸款總額增加150億，而投資資產(chǎn)僅增80 億；（2）負(fù)債端：存款占比提升3.53pcts 達(dá)到68.95%，在當(dāng)前監(jiān)管強(qiáng)化和資金市場(chǎng)利率上行的背景下有助于負(fù)債端的穩(wěn)定，主動(dòng)負(fù)債方面減少同業(yè)存放、增加穩(wěn)定性更好的同業(yè)存單。
    資產(chǎn)質(zhì)量整體穩(wěn)定，撥備水平繼續(xù)領(lǐng)先同業(yè)。公司2017Q1 不良貸款率0.87%，與上年末持平，賬面不良貸款余額小幅增加1.38 億元（去年同期3 億）；若考慮核銷我們估算實(shí)際的不良增量約9 億（去年同期10.8 億），表明風(fēng)險(xiǎn)暴露在趨緩。一季度公司撥備計(jì)提力度有所減弱，信用成本降至約1.38%（2016 年2.44%），不過(guò)由于不良暴露的趨緩，撥備覆蓋率仍保持平穩(wěn)，2017Q1 為449.42%（年初457.32%），在上市銀行中仍是最高的，不過(guò)由于公司非標(biāo)業(yè)務(wù)占比較高（2017Q1 應(yīng)收款投資占總資產(chǎn)21.2%），預(yù)計(jì)未來(lái)信用成本仍有壓力。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。資產(chǎn)質(zhì)量改善不及預(yù)期；監(jiān)管強(qiáng)化對(duì)部分業(yè)務(wù)的沖擊。
    維持“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)13 元。優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)質(zhì)量仍是公司的優(yōu)勢(shì)之一，同時(shí)資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)也在逐步優(yōu)化，負(fù)債的穩(wěn)定性有所增強(qiáng)；不過(guò)在快速擴(kuò)張背景下資本壓力開(kāi)始顯現(xiàn)，同時(shí)央行強(qiáng)化MPA 考核也會(huì)對(duì)資產(chǎn)擴(kuò)張帶來(lái)影響。維持2017/18 年EPS 預(yù)測(cè)1.54/1.73 元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2017 年7.24xPE/1.13xPB。維持“增持”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)13 元，對(duì)應(yīng)2017 年1.32xPB。