>> 中信證券-歐普照明（603515）投資價值分析報告-照明千億市場，龍頭初顯崢嶸-170605
| 上傳日期： |
2017/6/5 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
金星，甘駿 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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其中家居領域整體收入占比70%左右，市場份額排名國內第一。公司實際控制人為王耀海、馬秀慧夫婦，多位核心高管來自全球照明龍頭飛利浦，管理團隊行業(yè)領先。公司自2014 年率先進行LED 行業(yè)轉型，目前LED 產(chǎn)品占比超90%，得以享受行業(yè)高增長紅利，2016 年公司實現(xiàn)營收54.8 億元，同比+23%，實現(xiàn)凈利潤5.06 億元，同比+16%，近三年來收入增速持續(xù)提升。
LED 照明行業(yè)：加速替代傳統(tǒng)照明，快速增長的千億級市場。在價格下降及政策推動雙重驅動下，LED 照明加速替代傳統(tǒng)照明，2016 中國/全球LED照明市場滲透率估計均超過40%。根據(jù)CSA Research 數(shù)據(jù)，中國LED 通用照明產(chǎn)值2016 年達到2040 億元，同比+30%，剔除出口后國內規(guī)模在1300 億元左右，且未來在滲透率提升趨勢下，有望保持數(shù)年20%以上快速增長。其中家居照明是最大的細分應用領域，估計占比在40%左右，其余為辦公、商店等商業(yè)照明。
LED 時代照明產(chǎn)業(yè)鏈巨變，三因素將驅動集中度大幅提升。傳統(tǒng)照明行業(yè)，因光源、燈具市場相對分離，而燈具技術壁壘低、地域分割嚴重、產(chǎn)品差異化與品牌效應弱，導致國內格局極度分散。LED 時代產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)生巨變，三因素將導致集中度大幅提升：1）上游半導體化——技術更新提速，產(chǎn)品迭代周期大幅縮短；2）產(chǎn)品形態(tài)變化——光源/燈具一體化，光/電/造型/材料等全面結合，提升整體技術與制造壁壘；3）需求升級——個性化設計需求，整體照明解決方案需求。這些因素使得企業(yè)在研發(fā)制造、快速反應能力、品牌與渠道方面的競爭壁壘均大幅提高。隨著國外巨頭退出，國內企業(yè)洗牌，我們預計LED 照明市場份額將逐步向龍頭企業(yè)集中，歐普當前市場份額僅5%左右，存在大幅提升空間。
公司核心優(yōu)勢：順應產(chǎn)業(yè)趨勢，鞏固品牌與渠道優(yōu)勢，提升運營與快速反應能力。品牌與渠道端：公司本就具備行業(yè)無可比擬的優(yōu)勢，公司是國內家居照明第一品牌，零售均價與毛利率行業(yè)領先；且具備覆蓋面最廣的渠道網(wǎng)絡，近年來門店面積與展示能力持續(xù)升級，預計年內千平大店超500 家，專賣店3500~4000 家，優(yōu)勢進一步擴大，符合品牌化、整體解決方案化的要求。研發(fā)與制造端：持續(xù)研發(fā)投入打造了極強的產(chǎn)品設計與創(chuàng)新能力，疊加規(guī)?；?柔性化生產(chǎn)能力，以及高效的產(chǎn)業(yè)鏈運營（核心周轉指標大幅領先行業(yè)），無論在產(chǎn)品迭代速度、快速反應能力方面均大幅領先。預計未來公司將繼續(xù)在家居/商照/海外三大領域深耕，利用渠道協(xié)同拓展家居品類并升級服務能力，打造領先的照明系統(tǒng)及集成家居的綜合解決方案服務商。
風險因素：行業(yè)增速低于預期；集中度提升空間有限；治理變動風險。
投資建議：我們預計公司憑借自身強大的競爭優(yōu)勢與運營效率，能夠實現(xiàn)超越行業(yè)的增長，上調公司2017~19 年EPS 預測至1.17/1.50/1.91 元（原2017~18 預測1.13/1.28 元），三年業(yè)績復合增速約30%，對應估值29/22/18倍，參考行業(yè)平均估值水平，并享有一定估值溢價，給予一年期目標價42.00元，對應2018 年PE 為28 倍，上調至“買入”評級。
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