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    Entresto 訂單恢復(fù)明顯，特色原料藥量?jī)r(jià)齊升。公司利潤(rùn)端大幅增長(zhǎng)主要源自CDMO 利潤(rùn)率水平的提升和抗感染類特色原料藥的較快增長(zhǎng)。CDMO方面，隨著Entresto 訂單的恢復(fù)，板塊的毛利率（49.56%）大幅提升（同比+19.75pcts），我們預(yù)計(jì)Entresto 的CMO 訂單上半年實(shí)現(xiàn)了5000 萬(wàn)左右收入，下半年仍有望確認(rèn)3000 萬(wàn)左右收入。根據(jù)諾華中報(bào)，Entresto 上半年實(shí)現(xiàn)收入1.94 億美金，同比+295.92%，預(yù)計(jì)全年實(shí)現(xiàn)5 億美金是大概率事件，未來(lái)隨著國(guó)內(nèi)上市逐步放量、新適應(yīng)癥有望在2019 年獲批，Entresto 長(zhǎng)期仍有望實(shí)現(xiàn)50 億美金的銷售目標(biāo)。特色原料藥方面，抗感染類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入22530 萬(wàn)元，同比+24%，預(yù)計(jì)主要是培南類產(chǎn)品新市場(chǎng)（日本等）開拓有關(guān)，隨著環(huán)保壓力下中小企業(yè)的逐步退出和全球特色原料藥行業(yè)向發(fā)展中國(guó)家逐步轉(zhuǎn)移，公司特色原料藥業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升。
    新客戶開拓加快，為業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。公司CDMO 業(yè)務(wù)中，已上市項(xiàng)目8 個(gè)，處于III 期項(xiàng)目18 個(gè)，處于I 期和II 期臨床試驗(yàn)的有180 個(gè)，項(xiàng)目總數(shù)較2016 年底增加近50 個(gè)，全國(guó)新增客戶有望突破100 個(gè)，原因來(lái)自兩個(gè)方面：1）國(guó)外：公司在FDA 解禁后，通過(guò)海外BD 團(tuán)隊(duì)、FJ Pharma等積極開拓北美CDMO 業(yè)務(wù)；2）國(guó)內(nèi)：受益于MAH 制度，公司已經(jīng)于多家客戶建立了戰(zhàn)略合作關(guān)系，包括綠葉、華領(lǐng)、再鼎、百濟(jì)神州等。此外，公司加強(qiáng)與原研廠家的合作，目前已承接多個(gè)已上市專利藥到期前后的CMO 業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)2018 年進(jìn)入商業(yè)化生產(chǎn)階段。
    研發(fā)投入增長(zhǎng)明顯，匯兌損失增加約1500 萬(wàn)。費(fèi)用率方面，公司2017H1銷售費(fèi)用率1.66%，同比+0.25pcts；管理費(fèi)用率16.33%，同比+1.58pcts，主要由于研發(fā)投入大幅增加（4014 萬(wàn)元，同比+22.24%）和折舊攤銷增加；財(cái)務(wù)費(fèi)用率1.21%，同比+1.36pcts，主要由于匯兌損失的增加（約1500萬(wàn)）?，F(xiàn)金流方面，公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額9368 萬(wàn)元，同比+76.27%，表現(xiàn)較好。此外，公司5 月底公布股權(quán)激勵(lì)方面，解鎖條件為2017、2018、2019 年扣非凈利潤(rùn)分別達(dá)到2016 年的50%、100%、200%，顯示出公司對(duì)于未來(lái)業(yè)績(jī)的強(qiáng)烈信心。
    風(fēng)險(xiǎn)因素：CDMO 訂單波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，新客戶開拓進(jìn)展慢于預(yù)期。
    維持“買入”評(píng)級(jí)。由于去年業(yè)績(jī)下滑，調(diào)整公司2017/2018 年EPS 預(yù)測(cè)至0.36/0.50 元（原0.50/0.65 元），隨著Entresto 訂單恢復(fù)、特色原料藥業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升，公司業(yè)績(jī)恢復(fù)明顯，新增2019 年EPS 預(yù)測(cè)為0.70 元。參考可比公司估值并考慮公司業(yè)績(jī)的高成長(zhǎng)性，給予公司2018年40倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)20.00 元，維持“增持”評(píng)級(jí)。