>> 渤海證券-康緣藥業(yè)（600557）半年報點評：營銷改革初顯成效，銀杏內(nèi)酯放量值得期待-170818
| 上傳日期： |
2017/8/21 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
任憲功 |
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此報告為加密報告 |
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分產(chǎn)品線看，注射劑產(chǎn)品保持平穩(wěn)增長，注射劑產(chǎn)品收入約8.6 億元，增速約3.8%，主要原因是熱毒寧同比增長4.7%，在空白醫(yī)院和成人科室拓展逐步推進下，預(yù)計熱毒寧將保持平穩(wěn)增長；銀杏二萜內(nèi)酯同比增速約70%，銷售額超5000 萬元，預(yù)計全年銷售額超1.5 億元；口服制劑同比增長約20%，主要原因是金振口服液保持60%左右高增長，預(yù)計全年銷售額將超2 億元，此外桂枝茯苓膠囊恢復(fù)性增長約5%，散結(jié)鎮(zhèn)痛膠囊增速約15%；分季度看，2016Q4、2017Q1、2017Q2收入增速分別為5.9%、10.2%和11.2%，收入增速明顯加快，表明公司營銷改革初顯成效，我們預(yù)計營銷改革帶動的新產(chǎn)品放量尚處于初期階段，隨著改革的順利推進，收入端增速將進一步加快。
談判納入全國醫(yī)保目錄，銀杏二萜內(nèi)酯放量在即
公司銀杏二萜內(nèi)酯和成都百裕銀杏內(nèi)酯通過談判方式同時進入醫(yī)保目錄，二者為相同類型產(chǎn)品，從療效和價格上看，康緣產(chǎn)品更具優(yōu)勢：1）有效成份方面，康緣產(chǎn)品有效成份為銀杏二萜內(nèi)酯A、B、K，純度在98%以上，是高特異性的血小板活化因子受體因子拮抗劑，且兼具強效神經(jīng)保護功效，百裕產(chǎn)品成份包括二萜內(nèi)酯和倍半萜，而活性最好的二萜內(nèi)酯含量約50%；2）治療費用方面，康緣產(chǎn)品和百裕產(chǎn)品的醫(yī)保支付價格分別為316 元/支（1 支/日）、79 元/支（5 支/日），日用藥費用分別為316 元、395 元，康緣產(chǎn)品日用藥費用低20%，有助于減輕患者負擔(dān)。成都百裕產(chǎn)品2016 年銷售規(guī)模超3.8 億元，康緣產(chǎn)品2016 年銷售額約7600 萬元，估算其中超四成銷售額來自江蘇省，國內(nèi)市場潛力巨大，我們認為銀杏二萜內(nèi)酯進入全國醫(yī)保將打開全國市場，產(chǎn)品有望進入快速放量階段。
股權(quán)激勵+營銷改革，看好公司長期業(yè)績發(fā)展
公司營銷改革順利推進，市場推廣實施醫(yī)院主管負責(zé)制度，醫(yī)院主管、代表之間橫縱向聯(lián)合，在區(qū)域市場形成立體銷售網(wǎng)絡(luò)，對醫(yī)院終端全面覆蓋的同時，激發(fā)銷售活力，目前公司已有600 多名醫(yī)院主管，主管區(qū)域代表1000多人。此外，公司近期的股權(quán)激勵計劃中，63 名銷售系統(tǒng)人員獲得股票期權(quán)，合計占比54.95%，進一步表明了公司管理層進行營銷改革的決心。股權(quán)激勵計劃的實施有助于激發(fā)銷售人員的動力，從而推動營銷改革順利進行，為公司業(yè)績增長提供保障。
盈利預(yù)測與估值
我們看好新進醫(yī)保品種在營銷改革順利推進的形勢下的市場前景，股權(quán)激勵計劃和大股東增持彰顯管理層對公司未來發(fā)展的信心。預(yù)計2017-2019年EPS分別為0.68、0.77、0.89元，對應(yīng)目前股價的PE分別為23.3X、20.5X和17.8X，首次覆蓋給予“增持”評級。
風(fēng)險提示：中藥注射劑政策變動風(fēng)險；產(chǎn)品招標(biāo)降價風(fēng)險以及新產(chǎn)品放量不及預(yù)期的風(fēng)險。
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