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公司重點(diǎn)布局巴西、肯尼亞、印尼等海外發(fā)展中國家，表計(jì)產(chǎn)品、配用電解決方案等海外收入增長帶來整體收入高增長。利潤增速小于收入增速，主要是費(fèi)用影響。上半年公司管理費(fèi)用1.7億元，同比增長49.83%，主要是研發(fā)投入以及股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用，我們認(rèn)為此項(xiàng)費(fèi)用的投入雖影響短期利潤，但將提升公司的長期競爭力。此外，財(cái)務(wù)費(fèi)用1800萬元，同比增長140.08%，主要系匯兌損益的影響，下半年由于理財(cái)?shù)耐度?，以及匯率波動(dòng)的影響逐步減小，財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增加幅度將有望收窄。海外市場定制化需求高，相比國內(nèi)市場毛利率更高，報(bào)告期內(nèi)公司綜合毛利率達(dá)到48%，持續(xù)維持高水平。
    ■海外拓展運(yùn)維、微網(wǎng)等新業(yè)務(wù)增長點(diǎn)，國內(nèi)配網(wǎng)設(shè)備持續(xù)中標(biāo)。公司業(yè)務(wù)遍布五大洲80多個(gè)國家和地區(qū)。公司在海外注重本土化經(jīng)營，在重點(diǎn)國家設(shè)立子公司，重點(diǎn)區(qū)域設(shè)立區(qū)域總部。公司在利用長期積累的客戶和渠道優(yōu)勢，夯實(shí)原有智能用電產(chǎn)品、解決方案的同時(shí)，積極拓展微電網(wǎng)及分布式能源和運(yùn)維服務(wù)。公司公告，上半年公司增資的EPC ENERGIA LTDA 電力運(yùn)維公司已經(jīng)獲得巴西最大的電力局 CEMIG 5 年價(jià)值約 10 億元人民幣的電力運(yùn)維合同。根據(jù)公司招股說明書，募投的微電網(wǎng)與分布式光伏項(xiàng)目建成后將每年貢獻(xiàn)3.08億凈利潤。在國內(nèi)，公司穩(wěn)居國網(wǎng)、南網(wǎng)智能用電終端招標(biāo)第一梯隊(duì)，智能開關(guān)、環(huán)網(wǎng)柜等產(chǎn)品已經(jīng)在國網(wǎng)招標(biāo)中中標(biāo)。
    ■公司核心競爭力是30多年沉淀的海外市場布局，以及市場引導(dǎo)、方案提供和項(xiàng)目管理能力。公司從賣機(jī)械表計(jì)起家，到賣電子表和系統(tǒng)，然后到提供定制表計(jì)、售電系統(tǒng)、配網(wǎng)改造等多領(lǐng)域的包括市場需求引導(dǎo)、方案設(shè)計(jì)、產(chǎn)品銷售等多環(huán)節(jié)服務(wù)。結(jié)果是，目前公司在海外主要市場市占率可觀。
    ■股權(quán)激勵(lì)綁定核心人才，業(yè)績解鎖條件彰顯管理層信心。2017年的股權(quán)激勵(lì)以及上市前的員工持股基本綁定了核心人員。股權(quán)激勵(lì)的解鎖條件為，2017年、2018年、2019 年的各年度實(shí)現(xiàn)的凈利潤較2015 年相比，增長比例分別不低于40%、75%、110%。按解鎖條件計(jì)算，2015-2019年凈利潤復(fù)合增長率將達(dá)到20.4%。
    ■投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2017- 2019年的收入增速分別為25%、21%、25%，2017-2019年EPS分別為1.58、2.15、2.77元，業(yè)績增速分別為16%、36%、29%；維持買入-A 的投資評級(jí)，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)為55元。
    ■風(fēng)險(xiǎn)提示：匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，募投項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期，海外市場競爭加劇等。