>> 西南證券-以嶺藥業(yè)（002603）渠道調(diào)整導(dǎo)致業(yè)績低于預(yù)期，期待渠道重建-170825
| 上傳日期： |
2017/8/25 |
大?。?/td>
| 858KB |
| 格式： |
pdf |
來源： |
|
| 評級： |
增持 |
作者： |
朱國廣，何治力，周平 |
| 下載權(quán)限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
公司業(yè)績低于預(yù)期，估計主要是因為兩票制推行導(dǎo)致公司營銷渠道調(diào)整。以前部分產(chǎn)品配送到醫(yī)院需要經(jīng)過多層渠道，兩票制的推行迫使醫(yī)藥流通鏈條改革，生產(chǎn)企業(yè)必須舍棄沒有掌握醫(yī)院終端的渠道，因此失去部分終端客戶，導(dǎo)致產(chǎn)品銷售低于預(yù)期。公司主動調(diào)整銷售渠道應(yīng)對兩票制的變革，收入增速從2017Q1 的18%下滑至-2%，歸母凈利潤增速從20%下滑至0%；2017H1 心腦血管藥物和抗感冒藥的增速分別為6%和10%，由于這兩大類產(chǎn)品主要在醫(yī)院銷售，渠道受損可能在2017Q2 收入均有所下滑。隨著公司積極對接掌控醫(yī)院終端的流通商，銷售渠道逐步重建，產(chǎn)品銷售有望逐步恢復(fù)。毛利率略降0.12pp，銷售費率下降0.50pp，凈利率下降0.26pp。
下沉基層推動心腦血管藥放量，連花清瘟從醫(yī)保乙類調(diào)整為甲類。公司從2012年開始布局基層渠道，已覆蓋了5 萬多家醫(yī)院和10 萬家零售藥店，心腦血管藥物加速增長，預(yù)計2016-2018 年期間通心絡(luò)、參松養(yǎng)心、芪藶強心的復(fù)合增速將分別達到10%、15%、30%。連花清瘟膠囊乙升甲帶來的主要影響包括：1）覆蓋率提升，從目前的25 個省份乙類目錄進入全國32 個省份；2）報銷比例明顯提高，甲類報銷比例為100%，乙類根據(jù)各省政策略有不同，一般報銷比例在70%左右。隨著連花清瘟膠囊從乙類調(diào)整為甲類，預(yù)計2017-2020 年復(fù)合增速將達到25%，2020 年連花清瘟膠囊的收入不低于17.8 億，與2016 年相比帶來的銷售額增量為10.5 億，按照15%的凈利率測算，凈利潤有望增厚1.5 億。參照公司2016 年歸母凈利潤為5.4 億，將帶來顯著的業(yè)績彈性。
盈利預(yù)測與投資建議。由于營銷渠道受損導(dǎo)致中報業(yè)績低于預(yù)期，我們下調(diào)公司盈利預(yù)測，預(yù)計2017-2019 年EPS 分別為0.52 元、0.65 元、0.78 元（原預(yù)測值分別為0.57 元、0.72 元、0.87 元），對應(yīng)PE 為32 倍、26 倍、21 倍。下調(diào)至“增持”評級，給予2018 年30 倍PE，對應(yīng)目標價為19.50 元。
風險提示：大健康進展或低于預(yù)期；產(chǎn)品銷售或低于預(yù)期；ANDA 獲批進度或低于預(yù)期。
|
|
