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2） Q2 業(yè)績(jī)上升趨勢(shì)顯著。17 年Q2 收入同比上升12.7%至40.9 億元，歸母凈利潤(rùn)上升6.1%至8.7 億元。公司旗下主要服裝品牌Q2 增速均出現(xiàn)明顯回升，其中主品牌收入同比增長(zhǎng)6.8%，愛居兔品牌收入高速增長(zhǎng)99.9%。
    銷售費(fèi)用大幅下降，凈利率穩(wěn)定，渠道庫(kù)存改善。1）利潤(rùn)表來看，公司17 年H1 毛利率較同期下降0.7pct 至40.1%，主要因?yàn)槊瘦^低的愛居兔品牌銷售占比有所提升。銷售費(fèi)用率大幅度下降1.8pct 至6.6%，主因廣告費(fèi)用和職工薪酬開支有所減少。管理費(fèi)用微降0.1pct至5.1%，凈利率穩(wěn)定為20.3%，盈利能力保持較高水平。2）資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流量表來看，上半年渠道清理庫(kù)存成效明顯，存貨較一季度末下降8.9 億元至84.0 億元，相應(yīng)應(yīng)付賬款下降8.7 億元至67.7 億元。公司采取更謹(jǐn)慎標(biāo)準(zhǔn)對(duì)存貨計(jì)提減值，降低未來運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，資產(chǎn)減值損失同比增加263.5%至2.0 億元，帶動(dòng)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額同比下降27.8%至5.3 億元。
    全面覆蓋各類細(xì)分客群推動(dòng)發(fā)展，海瀾之家主品牌收入穩(wěn)健，愛居兔爆發(fā)趨勢(shì)明顯。1）男裝主品牌收入平穩(wěn)，下半年有望進(jìn)一步復(fù)蘇。17 年H1 海瀾之家品牌收入增長(zhǎng)2.4%至76.2億元，較年初新增139 家門店。上半年平均店效較去年同期下滑9.0%，二季度單店店效下滑幅度收窄至5.1%。店效下滑主要因新增門店讓利成分較高，且店鋪加密分散客流。男裝品牌陸續(xù)推出質(zhì)感襯衫、原創(chuàng)插畫等系列產(chǎn)品，不斷提高品牌時(shí)尚影響力與消費(fèi)市場(chǎng)關(guān)注度。2）女裝品牌愛居兔業(yè)績(jī)靚麗。17 年H1 愛居兔品牌收入增長(zhǎng)70.8%至3.3 億元，主要因渠道擴(kuò)張迅速，門店數(shù)量較年初新增197 家至827 家。女裝品牌上半年平均店效較去年同期小幅下滑3.4%，其中二季度新開門店經(jīng)過培育店效改善明顯，單店店效同比上升13.1%。公司通過女裝銷售數(shù)據(jù)分析制定產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和量比，開發(fā)更年輕、更時(shí)尚、更平價(jià)的產(chǎn)品，不斷提升銷售效率。3）職業(yè)裝以質(zhì)取勝助力增長(zhǎng)。17 年H1 圣凱諾品牌收入增長(zhǎng)28.8%至9.5 億元，主要因公司加強(qiáng)培育精英營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)、制定智能信息化生產(chǎn)系統(tǒng)方案，改革剪裁、量體質(zhì)量。
    海瀾之家多品牌生態(tài)圈戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)，海內(nèi)外布局初現(xiàn)成效。1）布局海外占據(jù)出海先機(jī)。17 年7 月公司在馬來西亞吉隆坡開設(shè)首家海外門店，正式進(jìn)軍東南亞市場(chǎng)。2）投資UR 覆蓋快時(shí)尚細(xì)分市場(chǎng)。公司擬以自有資金認(rèn)購(gòu)本土快時(shí)尚品牌UR 不超過10%股權(quán)，有效補(bǔ)充公司受眾覆蓋面，彰顯公司年輕化、時(shí)尚化戰(zhàn)略。UR 的高效時(shí)裝運(yùn)營(yíng)模式與公司的供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)相互碰撞，雙方業(yè)務(wù)協(xié)同值得期待。3）電商渠道保持發(fā)展，17 年H1 線上銷售額同比增長(zhǎng)3.8%。公司打通線上線下，已開通O2O 門店1000 家，提高貨品利用效率、降低運(yùn)輸成本。阿里董事局主席馬云8 月參觀集團(tuán)并對(duì)電商及物流系統(tǒng)給予高度評(píng)價(jià)，未來線上渠道持續(xù)發(fā)展可期。
    公司業(yè)績(jī)穩(wěn)健，門店持續(xù)保持?jǐn)U展態(tài)勢(shì)，外延不斷尋找新增長(zhǎng)點(diǎn)，多品牌管理集團(tuán)發(fā)展目標(biāo)初見成效。目前估值低，賬上現(xiàn)金充裕存在外延并購(gòu)預(yù)期，維持“買入”評(píng)級(jí)。公司是服裝行業(yè)龍頭，積極推動(dòng)旗下品牌年輕化、多樣化發(fā)展，穩(wěn)扎穩(wěn)打布局渠道建設(shè)，業(yè)績(jī)逐季改善趨勢(shì)明顯。公司賬上現(xiàn)金69.8 億元，仍有較強(qiáng)外延并購(gòu)預(yù)期，未來有望成為多品牌管理集團(tuán)。我們維持公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)17-19 年EPS 為0.77/0.87/0.98 元，對(duì)應(yīng)PE 分別為12/11/9倍。當(dāng)前公司估值水平處于歷史低位，維持“買入”評(píng)級(jí)。