>> 招商證券-安正時尚（603839）渠道調整基本到位 同店改善拉動三季報業(yè)績表現(xiàn)-171031
| 上傳日期： |
2017/10/31 |
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作者： |
孫妤 |
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隨著公司渠道精細化運作加強，同店銷售回暖，全年有望實現(xiàn)股權激勵17%的增長目標，且明后兩年年均凈利潤增長31%的目標有望加強后期市場信心。同時公司賬面現(xiàn)金接近14億元，未來仍存在圍繞服裝領域的并購預期，可把握底部機會。
Q3較上半年提速，營收及歸母凈利潤分別同比增長23.87%和36.95%。公司2017年前三季度共實現(xiàn)營收/營業(yè)利潤/歸母凈利潤分別為9.96/2.36/2.05億元，同比增幅分別為20.21%/22.28%/18.72%；實現(xiàn)基本每股收益0.76元。分季度看，Q3實現(xiàn)營收/營業(yè)利潤/歸母凈利潤3.71/0.84/0.75億元，同比增幅分別為23.87%/44.31%/36.95%。
渠道調整基本到位，同店銷售持續(xù)復蘇拉動前三季度營收同比增長20.27%。公司前三季度實現(xiàn)營收10億元，同比增長20.27%。分渠道看，直營業(yè)務收入4.5億元，同比增長26.47%；加盟業(yè)務收入4.3億元，同比增長13.06%；線上銷售收入1.2億元，占比12%，同比增長25.9%。分品牌看，早期品牌穩(wěn)健增長，初創(chuàng)品牌經(jīng)過培育期后迅速放量，其中，玖姿/尹默/安正男裝/摩薩克/斐娜晨銷售收入分別為6.66/1.46/0.51/0.28/0.63億元，同比增長分別為11.3%/12.9%/42.4%/23.5%/ 128.1%；線上新品牌安娜蔻依托公司原有線上體系獲得快速成長，前三季度實現(xiàn)營收0.38億元，預計17年可貢獻利潤約1000萬元。
1）渠道調整基本到位，未來將以開店為主。公司線下渠道調整基本到位，三季度末共擁有門店905家，較年初凈增加43家。其中，主品牌玖姿擁有門店653家（直營97家，加盟556家），未來仍將以加盟為主的模式進行布局，預計明年新開30-40家，開店瓶頸約在1400家店，目前擁有約60個長期合作的加盟商。尹默擁有門店85家（直營80家，加盟5家），未來仍將以直營模式在高端百貨布局，預計明年新開20-30家。安正男裝約有37家（直營36家，加盟1家），主要布局在一二線城市，未來三四線拓展時會考慮加盟模式。斐娜晨門店數(shù)73家（直營59家，加盟14家），預計年底達100家，明年亦將新增80-100，未來將借助玖姿的加盟商資源，通過加盟渠道快速布局。摩薩克風格調整較大，目前擁有直營門店17家，預計明年門店風格調整到位后，以直營模式，每年新開店約60家，于2020年達到300家店。公司前期持續(xù)對低效和無效店鋪進行調整，關小改大，提升終端的運營效率，目前線下門店調整已經(jīng)基本到位，接下來將進入新門店布局階段。
2）低基數(shù)作用下，終端銷售回暖，疊加同店經(jīng)營改善，前三季度各品牌同店銷售均實現(xiàn)不同幅度增長。分品牌看，玖姿/尹默/安正男裝/斐娜晨可比店銷售收入分別同比增長8%/9%/15%/18%，由于今年來摩薩克風格調整較大，同店銷售尚不具備可比性。隨著公司不斷加大研發(fā)投入，提升產(chǎn)品性價比，同時對門店實行精細化運作，提升運營效率，疊加終端需求的回暖，預計同店銷售將持續(xù)改善。
銷售價格不變的基礎上提升產(chǎn)品品質，進一步提高性價比，疊加大力清庫存，拖累整體毛利率下滑5.02PCT。公司前三季度的毛利率為68.25%，同比下降5.02PCT，主要系公司加大研發(fā)投入，并提升產(chǎn)品品質，提高性價比，同時大力清庫存所致。分品牌看，各品牌毛利率均有不同幅度下降，玖姿/尹默/安正男裝/摩薩克/斐娜晨的毛利率分別為67.46%/77.26%/69.74%/68.09%/79.22%，同比下降4.55/3.82/2.74/4.52/1.57PCT，安娜蔻的毛利率為42.72%。分渠道看，直營/加盟/線上渠道的毛利率分別為74.1%/68.5%/49.0%，分別下降4.65/3.91/10.19PCT，線上渠道降幅較大，系線上為清庫存主要渠道，促銷力度較大。
期間費用率同比下降1.64PCT，凈利率同比小幅下降0.26PCT。公司前三季度的期間費用率為42.29%，同比下降1.64PCT；其中，銷售費用率為29.24%，同比提升0.40PCT，系門店數(shù)量增加所致；管理費用率為13.22%，同比下降1.29PCT；財務費用率為-0.27%，同比下降0.75PCT。由于資產(chǎn)減值同比減少約1300萬元，疊加政府補貼增加，整體來看，公司前三季度的凈利率為20.54%，同比小幅下降0.26PCT。
庫存因銷售規(guī)模擴大而增加，應收賬款同比改善，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額同比基本持平。公司三季度末的存貨為4.79億元，較年初增長25.72%，較去年同期增長16.55%，系銷售規(guī)模擴大所致。三季末的應收賬款為0.96億元，較年初增長3.23%，較去年同期下降20%。經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為1.64億元，較去年同期減少600萬元，基本持平。
盈利預測及投資建議：公司定位于國內領先的多品牌時尚產(chǎn)業(yè)集團，當前旗下女裝品牌玖姿、尹默、斐娜晨、摩薩克及安正男裝品牌，與今年新孵化的快時尚電商品牌安娜蔻，初步完成了線上線下多品牌矩陣的搭建。隨著終端銷售呈現(xiàn)回暖趨勢，疊加線下渠道調整基本完成，各品牌收入均有不同幅度的增長，拉動前三季度營收同比增長20.21%；
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