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順國(guó)企改革春風(fēng)，公司從2016 年以來(lái)，求變求新，陸續(xù)調(diào)整管理層構(gòu)架，推進(jìn)激勵(lì)制度改革，全面向市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型：①自上而下體制變革，引入市場(chǎng)化考核機(jī)制；②推出首期股權(quán)激勵(lì)方案，覆蓋面廣、行權(quán)價(jià)高、行權(quán)條件不低，激發(fā)員工能動(dòng)性。目前看，改革成效已經(jīng)初顯，機(jī)制理順，活力重新復(fù)蘇。

    產(chǎn)品力提升、規(guī)?；?qū)動(dòng)，市場(chǎng)苗加速放量。公司擁有口蹄疫牌照核心資源，也是招標(biāo)苗龍頭，但市場(chǎng)苗競(jìng)爭(zhēng)力一直不強(qiáng)。過(guò)去兩年中，公司專(zhuān)注于毒株優(yōu)化、懸浮培養(yǎng)、純化濃縮等工藝攻關(guān)。今年7 月技改終成，口蹄疫市場(chǎng)苗產(chǎn)品硬性指標(biāo)、試驗(yàn)效果躍升至行業(yè)第一梯隊(duì)。目前已進(jìn)入溫氏、牧原、正邦、天邦等招采目錄，與其余前20 家大型養(yǎng)殖場(chǎng)合作也在穩(wěn)步推進(jìn)中。在養(yǎng)殖規(guī)?；?qū)動(dòng)和標(biāo)桿示范下，公司口蹄疫市場(chǎng)苗有望加速放量，預(yù)計(jì)17/18 年收入為1.5 億/3 億。同時(shí)，公司禽苗有望復(fù)蘇，在工藝和渠道協(xié)同下，公司非口市場(chǎng)苗也將迎來(lái)放量期，偽狂等產(chǎn)品有發(fā)展成大單品的潛力。

    結(jié)構(gòu)優(yōu)化、產(chǎn)品升級(jí)，盈利能力提升。公司三大主業(yè)均已開(kāi)始進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整：1）疫苗加大由招標(biāo)苗向市場(chǎng)苗的切換，規(guī)模效應(yīng)下，拳頭產(chǎn)品口蹄疫市場(chǎng)苗毛利率仍有較大的提升預(yù)期（目前毛利率僅為60%，龍頭生物股份毛利率約為85%）。2）化藥業(yè)務(wù)工藝持續(xù)得以改善，疊加公司加大高毛利率制劑產(chǎn)品的銷(xiāo)售，近年毛利率提升顯著，與日本全藥的合作將進(jìn)一步打開(kāi)毛利率增長(zhǎng)空間。此外，化藥行業(yè)迎整合浪潮，更為有助于公司市占率提升。3）飼料業(yè)務(wù)在成本力和品牌力的雙作用下，盈利能力領(lǐng)先行業(yè)，高端豬料的布局再度強(qiáng)化毛利率提升能力。

    風(fēng)險(xiǎn)因素：1.行業(yè)增速放緩；2.疫病大范圍爆發(fā)；3.新品上市不及預(yù)期；

    盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)：行業(yè)長(zhǎng)期量?jī)r(jià)向好，公司口蹄疫市場(chǎng)苗持續(xù)發(fā)力，體制變革、結(jié)構(gòu)調(diào)整提升盈利能力可期。考慮到減持金達(dá)威帶來(lái)的投資收益、19 年的攤銷(xiāo)壓力，我們上調(diào)公司17/18 年盈利預(yù)測(cè)，下調(diào)19年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司17/18/19 年每股EPS 為0.92/1.11/1.4 元（原預(yù)測(cè)為17/18/19 年EPS 0.88/1.1/1.6 元），目前股價(jià)對(duì)應(yīng)17/18 年主業(yè)估值為28.8/18.6 倍，給予18 年主業(yè)27 倍PE，目標(biāo)價(jià)24.32 元。