>> 中信證券-通威股份(600438)調(diào)研快報：電池崛起，王者“硅”來-180306
| 上傳日期： |
2018/3/6 |
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作者： |
弓永峰 |
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2017 年，公司通過技改將原有1.5 萬噸多晶硅產(chǎn)能提升至2 萬噸，產(chǎn)線長期處于滿產(chǎn)甚至超產(chǎn)狀態(tài)，且?guī)齑孑^低，對應(yīng)2017年出貨量1.6 萬-1.7 萬噸。目前公司大力推進樂山和包頭各2.5 萬噸新增產(chǎn)能建設(shè)，預(yù)計至10 月份新增產(chǎn)能有望投產(chǎn)，年底前名義產(chǎn)能達到7 萬噸，實際產(chǎn)能達到2.4 萬噸左右，并適時啟動兩地剩余各2.5 萬噸產(chǎn)能建設(shè)計劃。據(jù)行業(yè)統(tǒng)計，從一季度產(chǎn)銷情況來看，即使面臨行業(yè)淡季，但公司多晶硅訂單仍十分飽滿，預(yù)計一季度出貨量有望達4000 噸以上，2018全年出貨量有望達2 萬噸以上。
多晶硅各環(huán)節(jié)優(yōu)勢提升，領(lǐng)跑行業(yè)成本下降之路。具體來看，公司多晶硅生產(chǎn)成本下降緣于各環(huán)節(jié)技術(shù)和工藝的不斷優(yōu)化。
1）電費：據(jù)調(diào)研了解，公司現(xiàn)有產(chǎn)能2017 年綜合電耗約為62kWh/kg-Si，同比下降5kWh/kg-Si 左右，預(yù)計年底樂山、包頭新產(chǎn)線投產(chǎn)后，綜合電耗將繼續(xù)降至58kWh/kg-Si以下，遠低于CPIA 公布的2016-2018 年行業(yè)平均90/75/65kWh/kg-Si 的綜合電耗。電價方面，目前公司電價約0.42 元/kWh，根據(jù)地方電價平均水平，預(yù)計未來樂山新廠電價約0.33元/kWh，包頭新廠電價約0.22 元/kWh，能源成本仍將顯著降低。
2）硅粉：原材料成本在多晶硅總成本中占比位列第二。公司外購硅粉，通過自身化工與新能源結(jié)合的循環(huán)經(jīng)濟產(chǎn)線加工自制TCS（三氯氫硅），原材料成本相對較低。同時，公司原材料單耗向著理論值逐步下降，現(xiàn)有產(chǎn)能對應(yīng)硅粉單耗約為1.2kg/kg-Si，預(yù)計樂山和包頭新廠的硅粉單耗將降至1.16kg/kg-Si 以下。
3）蒸汽：蒸汽主要用于對TCS 等氣體進行加熱分餾，在多晶硅可變成本占比中位列第三。目前公司已有產(chǎn)能蒸汽單耗已降至25kg/kg-Si 左右，同比降幅達10kg/kg-Si 以上，預(yù)計未來新產(chǎn)能蒸汽單耗將進一步降至10kg/kg-Si 左右，遠低于行業(yè)平均40kg/kg-Si 的蒸汽耗量。
4）人工：據(jù)了解，目前公司每萬噸產(chǎn)能工人數(shù)約400 人。隨著公司技術(shù)工藝水平和產(chǎn)線自動化程度的提升，工人人均產(chǎn)出效率有望大幅提升，預(yù)計未來新廠每萬噸產(chǎn)能工人數(shù)將快速降至200 人以下，由此帶來的人工成本下降十分可觀。
5）折舊：根據(jù)我們的測算，隨著現(xiàn)有產(chǎn)線產(chǎn)能釋放，2017 年公司多晶硅折舊成本降至約1.1 萬元/噸/年，同比降幅達30%左右。同時，多晶硅產(chǎn)線投資具有十分明顯的規(guī)模效應(yīng)和后發(fā)優(yōu)勢。根據(jù)公司新產(chǎn)能投資建設(shè)方案，樂山、包頭各2.5 萬噸產(chǎn)能投資額分別為30億元左右，對應(yīng)單噸投資成本為1.2 億元/千噸（行業(yè)平均約1.3 億元/千噸）。按照10 年的平均折舊年限，并考慮公司投資規(guī)劃一般會有盈余，且產(chǎn)線實際有望維持滿產(chǎn)甚至超產(chǎn)狀態(tài)，因此我們測算公司新產(chǎn)線折舊成本有望降至9000 元/噸/年以下。
預(yù)計短期多晶硅價格維持高位，中期成本將跑贏價格降幅。目前國內(nèi)多晶硅行業(yè)仍供不應(yīng)求，自給率僅60%左右，行業(yè)依賴國外進口，進口替代空間巨大。我們研判，國內(nèi)多晶硅進口替代進程將持續(xù)至2020 年，在產(chǎn)能短期的情況下，多晶硅遵循“最高成本定價”原則，即由成本較高的外國廠商進口價格決定全行業(yè)多晶硅價格，擁有成本優(yōu)勢的國內(nèi)廠商將盡享超額利潤。2017 年，公司多晶硅平均價格約130 元/kg，對應(yīng)毛利率接近50%；對于后市的判斷，我們認為：
短期來看，2018 年國內(nèi)分布式光伏市場將延續(xù)爆發(fā)式增長，海外新興市場將快速貢獻增量，市場需求旺盛，而多晶硅新建產(chǎn)能基本要到2019 年上半年才能釋放，行業(yè)供需仍將趨緊，年內(nèi)多晶硅價格仍將維持高位，預(yù)計公司毛利率仍將保持50%左右。
中期來看，2019 年行業(yè)預(yù)計將有10 萬噸低成本新產(chǎn)能放出，供需略有放松后多晶硅價格將有一定下行壓力，但考慮到需求量對應(yīng)產(chǎn)能的成本上限（如圖9），預(yù)計2019 年多晶硅均價仍將維持100 元/kg 以上；而公司新產(chǎn)能成本降幅將跑贏多晶硅價格降幅，中期毛利率仍有望高達50%。
電池片：成本控制優(yōu)勢顯著，有望迎來量利齊升
產(chǎn)能實現(xiàn)異軍突起，行業(yè)龍頭地位鞏固。目前公司已形成5.4GW 電池片產(chǎn)能，包括位于合肥的2.4GW 多晶電池片，以及位于成都的一期1GW 與二期2GW 單晶電池片產(chǎn)能。另外，公司已于2017 年11 月先后啟動合肥2.3GW 和成都3.2GW 高效電池產(chǎn)線建設(shè)項目，預(yù)計將于2018 年底投產(chǎn)，年底前總產(chǎn)能將達10GW 以上。未來公司還計劃在合肥和成都再各建設(shè)10GW 電池片產(chǎn)能，我們預(yù)計2019 年公司電池片產(chǎn)能將達20GW，2022 年前電
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