>> 方正證券-樂普醫(yī)療（300003）業(yè)績(jī)符合預(yù)期，藥械合力推動(dòng)公司業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)-180313
| 上傳日期： |
2018/3/13 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
周小剛 |
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點(diǎn)評(píng)：
業(yè)績(jī)符合預(yù)期， Comed 計(jì)提商譽(yù)減值影響公司凈利潤(rùn)增速。公司整體業(yè)績(jī)符合預(yù)期，荷蘭子公司Comed 計(jì)提商譽(yù)減值損失約1900 萬元，若剔除此損失影響，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為9.18 億元，同比增長(zhǎng)35.10%。2017 年，公司銷售費(fèi)用率達(dá)到23.40%，比去年提高5 個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)與藥品招標(biāo)及器械業(yè)務(wù)加大推廣力度有關(guān)。整體上，公司業(yè)績(jī)符合預(yù)期，費(fèi)用控制良好。預(yù)計(jì)2018-2020 年公司銷售費(fèi)用在新上市藥品及創(chuàng)新器械全降解支架、雙腔起搏器學(xué)術(shù)推廣情況下，仍將維持較快增長(zhǎng)。
器械業(yè)務(wù)增長(zhǎng)穩(wěn)健，冠脈支架業(yè)務(wù)增長(zhǎng)較快。2017 年全年公司器械板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)收25.21 億元，同比增長(zhǎng)19.64%，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。其中，冠脈支架系統(tǒng)收入預(yù)計(jì)增長(zhǎng)22%左右，略超預(yù)期，主要與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)有關(guān)，新一代血管內(nèi)無載體含藥（雷帕霉素）洗脫支架系統(tǒng)（Nano）支架營(yíng)收同比增長(zhǎng)33.85%，銷售占比持續(xù)提升，達(dá)到44.60%，比去年提高近10 個(gè)百分點(diǎn)（2015年，2016 年Nano 占比分別為：26%、35%）。心臟起搏器增長(zhǎng)約12%，國產(chǎn)首個(gè)雙腔起搏器由于北京、浙江、上海、江蘇、廣東5 個(gè)大省未開標(biāo)而未實(shí)現(xiàn)快速上量，預(yù)計(jì)今年隨著這些大省的開標(biāo)，增速有望加快。基層介入診療中心業(yè)務(wù)由于新增合作機(jī)構(gòu)數(shù)量的增加，實(shí)現(xiàn)近20%的增長(zhǎng)，體外診斷產(chǎn)品線不斷擴(kuò)張，增長(zhǎng)約35%。外科產(chǎn)品方面，通過控股北京鏘鏡醫(yī)療，進(jìn)一步拓展外科產(chǎn)品配送渠道，營(yíng)收同比增長(zhǎng)59%。整體上，公司器械業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，主要營(yíng)收來源的冠脈支架系統(tǒng)在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善下，實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)今年在Nano 產(chǎn)品占比繼續(xù)提升，全降解支架獲批上市、雙腔起搏器開始放量推動(dòng)下，器械業(yè)務(wù)有望保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。
藥品業(yè)務(wù)高增長(zhǎng)，主力產(chǎn)品中標(biāo)省份增加+零售渠道布局完善推動(dòng)藥品業(yè)務(wù)大概率仍將維持高速增長(zhǎng)，新產(chǎn)品上市提供新增量。2017 年全年公司藥品板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)收17.42 億元，同比增長(zhǎng)51%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)71%，其中，氯吡格雷預(yù)計(jì)營(yíng)收6.8億元，同比增長(zhǎng)54%，阿托伐他汀預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.64億元，同比增長(zhǎng)118%，兩者均實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。目前，氯吡格雷中標(biāo)省份增至28個(gè)，阿托伐他汀中標(biāo)省份增至23個(gè)，中標(biāo)省份數(shù)量增加。同時(shí)，公司在零售藥店渠道布局較為完善，預(yù)計(jì)藥品業(yè)務(wù)仍然能夠維持高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。公司氯沙坦鉀氫氯噻嗪及左西孟旦新增進(jìn)入2017年國家醫(yī)保目錄，兩者競(jìng)爭(zhēng)格局較好，預(yù)計(jì)有望逐步貢獻(xiàn)增量。在一致性評(píng)價(jià)方面，公司產(chǎn)品氯吡格雷已完成BE，預(yù)計(jì)年內(nèi)獲批，比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手晚約一年上市，阿托伐他汀已進(jìn)入審評(píng)階段，目前進(jìn)展排名第一，苯磺酸氨氯地平和纈沙坦、苯磺酸氨氯地平和鹽酸倍他司汀一致性評(píng)價(jià)進(jìn)展順利，公司產(chǎn)品定價(jià)較低，進(jìn)度靠前，有望受益于一致性評(píng)價(jià)。在儲(chǔ)備產(chǎn)品方面，公司目前正在進(jìn)行替格瑞洛、利伐沙班、瑞舒伐他汀鈣、阿卡波糖、替諾福韋酯、阿哌沙班、利伐沙班、非布司他、苯甲酸阿格列汀(DDP4)、依折麥布、卡格列凈(SGLT-2)等產(chǎn)品的BE研究，降糖藥物艾塞那肽及三代胰島素將于2018年申報(bào)生產(chǎn)，后續(xù)在研儲(chǔ)備產(chǎn)品豐富，有望推動(dòng)公司藥品業(yè)務(wù)持續(xù)高速增長(zhǎng)。
心血管及腫瘤外延并購持續(xù)推進(jìn)，為未來培育新增長(zhǎng)極。公司通過投資遼寧博鰲生物進(jìn)入胰島素領(lǐng)域，與成都圣諾簽署技術(shù)合作協(xié)議獲得艾塞那肽原料藥與注射劑的全部產(chǎn)權(quán)，投資Waterstone獲得DPP4及SGLT-2口服降糖藥，逐步完善在降糖藥物領(lǐng)域的布局，并逐步布局腫瘤免疫療法領(lǐng)域，均有培育成為大品種的潛質(zhì)，著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，為未來培育新增長(zhǎng)極。
盈利預(yù)測(cè)：我們測(cè)算公司2018-2020年EPS分別為0.64/0.82/1.06元，對(duì)應(yīng)47/37/29倍PE。公司是心血管大健康平臺(tái)型企業(yè)，器械大概率可能在控費(fèi)政策下實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代，藥品部分受益于一致性評(píng)價(jià)，同時(shí)渠道布局完善，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)定。公司通過外延并購逐步進(jìn)入腫瘤免疫療法領(lǐng)域，并進(jìn)一步拓展在心血管領(lǐng)域的布局，為未來培育穩(wěn)定的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。我們看好公司在心血管及腫瘤領(lǐng)域的發(fā)展，給予一年期合理股價(jià)41元，對(duì)應(yīng)2019年50倍PE，給予"強(qiáng)烈推薦"評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：全降解支架未獲得批準(zhǔn)、高值耗材降價(jià)超預(yù)期、藥品一致性評(píng)價(jià)慢于預(yù)期、藥品招標(biāo)降價(jià)超預(yù)期、并購整合不及預(yù)期等。
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