>> 方正證券-中直股份（600038）新型號爆發(fā)前夜，直升機巨頭整裝待發(fā)-180323
| 上傳日期： |
2018/3/23 |
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pdf 共31頁 |
來源： |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
段小虎，韓振國 |
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現(xiàn)已形成了從1噸到13噸的產(chǎn)品譜系和"一機多型、系列發(fā)展"的產(chǎn)品格局。我國在軍民領(lǐng)域有較大的直升機和通用飛機需求缺口，關(guān)鍵技術(shù)突破和政策破局有望推動行業(yè)進入高速增長期。
軍機市場空間廣闊，直-20等新機型有望驅(qū)動公司收入持續(xù)增長。中國軍用直升機保有量與國外差距較大，以中型多用途直升機-直-20為代表的中國國產(chǎn)軍用直升機有望成為中國未來發(fā)展的重點。我們預(yù)計未來10-15年直-20的市場規(guī)模高達1000架，約為1500億元人民幣，中直股份作為我國直升機核心生產(chǎn)企業(yè)，將受益于新型號列裝帶來的市場規(guī)模擴張。公司重型多用途直升機亦有望實現(xiàn)突破，市場規(guī)?？蛇_600億元。
政策支持通航發(fā)展，低空開放在即，公司民機業(yè)務(wù)有望顯著受益。根據(jù)《關(guān)于促進通用航空業(yè)發(fā)展的指導(dǎo)意見》，指出截至2015年底，在冊通用航空器1874架，計劃到2020年，通用航空器達到5000架以上。公司旗下?lián)碛蠥C311、AC312、AC352等多款明星直升機機型，當前處于國產(chǎn)直升機壟斷地位。公司未來將充分受益低空領(lǐng)域逐步開放所帶來的巨大市場空間，未來五年有望因各機型獲得超60億元的收入。
中航工業(yè)直升機板塊唯一上市平臺，有望獲得軍機總裝、通航運營、維修等資產(chǎn)的注入。公司實際控制人為中航工業(yè)集團，是中航工業(yè)直升機板塊唯一上市平臺。除上市公司外，中航工業(yè)直升機板塊還有一所兩廠資產(chǎn)，主要從事直升機的研發(fā)設(shè)計和武直19、武直10的總裝業(yè)務(wù)。沈飛集團注入ST黑豹，核心軍品總裝資產(chǎn)注入的保軍保密障礙已被打破。我們判斷中航工業(yè)直升機板塊未來可能被撤銷，總裝資產(chǎn)等有望被注入公司，提升公司盈利規(guī)模。
估值方法論：我們認為市銷率對軍工整機類公司估值更合理。軍品定價機制和軍工集團內(nèi)部關(guān)聯(lián)交易占比較高使得整機類公司盈利能力受到低估，在軍品定價機制改革的大背景下，結(jié)合美國經(jīng)驗，整機公司的凈利潤率有望從當前的2-3%提升至5%-8%，盈利能力潛在改善空間較大。利用洛馬和波音等公司對比，我們認為中直股份合理市銷率P/S約為1.9～2倍，目前中直股份2018年動態(tài)PS為1.66X，存在超過14%的股價上漲空間。
盈利預(yù)測與評級：慮到新型號即將量產(chǎn)及我國軍民用領(lǐng)域?qū)χ鄙龣C采購的迫切需求，以及公司作為中航工業(yè)直升機板塊的整體上市平臺存在較高的資產(chǎn)注入預(yù)期，給予公司"強烈推薦"評級。我們對公司2018/19/20年EPS的預(yù)測分別為0.94/1.13/1.46元，對應(yīng)2018/19/20年P(guān)E為45/38/29倍。
風(fēng)險提示：資產(chǎn)注入進程低于預(yù)期；軍隊裝備列裝低于預(yù)期。
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