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我們看好公司豐富的研發(fā)管線，期待普佑克短期成長(zhǎng)為10億大品種，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。
    17Q4工業(yè)收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，商業(yè)收入持續(xù)快速增長(zhǎng)。17Q4公司收入、歸母凈利潤(rùn)和扣非歸母凈利潤(rùn)分別同比+13.78%、+37.32%和+18.24%，略超預(yù)期。其中17Q4工業(yè)收入同比+6.06%；商業(yè)收入同比+22.81%。我們估計(jì)17Q4商業(yè)業(yè)務(wù)在兩票制的推動(dòng)下持續(xù)擴(kuò)張，工業(yè)受中成藥增速波動(dòng)影響增速環(huán)比趨緩。
    17年化藥和生物藥高增長(zhǎng)。17年公司工業(yè)收入68.14億元，同比+10.29%；商業(yè)收入92.06億元，同比+19.82%。工業(yè)業(yè)務(wù)中化藥和生物藥呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，17年化藥收入13.09億元，同比+24.30%，我們估計(jì)其中大品種替莫唑胺和水飛薊賓分別保持了24%和28%左右的增速。17年普佑克銷售額為9915萬元，同比+161.54%。普佑克由于17年7月才通過談判進(jìn)入國家醫(yī)保，且各省對(duì)新版醫(yī)保目錄的執(zhí)行有延遲，所以我們判斷17年普佑克的銷售主要還是來自之前開發(fā)的河北和河南兩地。普佑克作為新一代溶栓藥品，出血率較現(xiàn)有藥物優(yōu)勢(shì)明顯，進(jìn)入國家醫(yī)保后，有望沒有PCI條件的縣級(jí)及以下醫(yī)院放量，我們估計(jì)該品種18年能實(shí)現(xiàn)3-4億的銷售額。17年中成藥收入53.69億元，同比+6.24%。核心品種丹滴銷量同比+8%左右，處于穩(wěn)健增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。
    研發(fā)投入推動(dòng)管理費(fèi)用快速增長(zhǎng)。17年公司研發(fā)投入6.19億元，其中5.06億元費(fèi)用化，帶動(dòng)管理費(fèi)用同比+16.56%。17年銷售費(fèi)用同比+7.30%，費(fèi)用控制得當(dāng)。17年財(cái)務(wù)費(fèi)用3.18億元，同比+39.44%，主要系公司為節(jié)省財(cái)務(wù)費(fèi)用，以短期借款替換票據(jù)貼現(xiàn)帶來利息費(fèi)用增加所致。17年公司經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流為-8.22億元，我們估計(jì)主要是賬期較長(zhǎng)的醫(yī)院純銷業(yè)務(wù)增加導(dǎo)致。
    研發(fā)管線豐富，18年部分產(chǎn)品有望獲批。公司總體研發(fā)管線和創(chuàng)新藥布局豐富，共擁有超過 70 款產(chǎn)品，包括化學(xué) 1.1 類新藥和生物 1 類新藥 20 項(xiàng)。其中止動(dòng)顆粒、他達(dá)拉非、吉非替尼、復(fù)方丹參滴丸增加急性高原反應(yīng)適應(yīng)癥已經(jīng)報(bào)產(chǎn)。18、19年進(jìn)度靠前、會(huì)有進(jìn)展的重磅產(chǎn)品有：目前處于III期臨床的丹滴糖網(wǎng)適應(yīng)癥；處于II期臨床的普佑克腦卒中和肺栓塞適應(yīng)癥；處于國際多中心III期臨床、治療腓骨肌萎縮癥的PXT3003。
    維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2018-2020年歸母凈利潤(rùn)增速分別為12%/12%/15%，對(duì)應(yīng)EPS分別為1.42/1.59/1.83元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)18年pe估值31X左右。公司短期內(nèi)研發(fā)投入大，可能出現(xiàn)收入增速大于利潤(rùn)增速的情況，但隨著普佑克的放量和在研產(chǎn)品的上市，我們相信公司業(yè)績(jī)將重回快速增長(zhǎng)的軌道，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品銷售不達(dá)預(yù)期，研發(fā)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期。