>> 招商證券-烽火通信（600498）業(yè)績略低預期；5G研發(fā)夯實發(fā)展基礎，信息化業(yè)務打開成長空間-180415
| 上傳日期： |
2018/4/16 |
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強烈推薦 |
作者： |
王林，周炎 |
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收入占比最大的通信系統(tǒng)業(yè)務和光纖光纜業(yè)務的穩(wěn)定增長是奠定全年收入穩(wěn)增的主要因素。具體來看，通信系統(tǒng)業(yè)務營收132.0 億（YoY +21.7%），增速同比下滑8.9 個百分點；市場份額上，根據(jù)Ovum 最新統(tǒng)計，2017 年公司在光網(wǎng)絡設備領域市場分額提升0.3 個百分點，傳統(tǒng)優(yōu)勢得到進一步鞏固。光纖光纜業(yè)務營收54.6 億（YoY +22.7%），增速同比下滑8.0 個百分點。數(shù)據(jù)網(wǎng)絡產(chǎn)品業(yè)務營收21.3億（YoY +17.6%），增速同比略增0.7 個百分點。
2017 年綜合毛利率同比略降0.5 個百分點，達到23.8%。下降的主要原因在于收入占比為62.7%的通信系統(tǒng)業(yè)務毛利率下降1.3 個百分點，達到22.5%。我們認為運營商資本開支下滑，行業(yè)增速放緩背景下，產(chǎn)品價格競爭程度提升，并最終導致毛利率下滑。與此相比，光纖光纜及數(shù)據(jù)網(wǎng)絡產(chǎn)品業(yè)務，毛利率皆有所提升，分別達到18.0%（提升1.8 個百分點）和46.6%（0.01個百分點）。其他方面，同比口徑下營業(yè)外收入為2.5 億，低于2016 年的2.6 億。此外，資產(chǎn)負債表端公司主要應收項目（應收賬款+應收票據(jù)+其他應收）合計達到71.1 億，同比增長34.6%，增速同比提升3.4 個百分點。存貨同比略增9.6%，達到108.5 億?，F(xiàn)金流量表端，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為3.36 億，同比略降3.4%。
2、兩項費用維持穩(wěn)定，利息支出導致財務費用增長較快
費用端，兩項費用維持穩(wěn)定，銷售費用同比增長19.5%，銷售費用率為7.5%，同比略降0.11個百分點。管理費用同比增長16.1%，費用率相比于2016 年下降0.4 個百分點，達到10.6%。其中研發(fā)費用增速16.2%，達到19.5 億，占收入比例為9.3%。2017 年公司多項研發(fā)項目實現(xiàn)突破：100G OTN 芯片取得重大研發(fā)進展；自研400G 光模塊產(chǎn)品成功發(fā)布并完成在國內(nèi)、國外的正式商用；實現(xiàn)基于SDN/NFV 的電信云整體解決方案在多省的部署。財務費用方面，由于全年融資規(guī)模擴大導致利息支出增長，財務費用同比增長57.8%，達到5853 萬。此外，公司2017 年少數(shù)股東損益為7849 萬，相比于2016 年增加4430 萬。
3、5G 研發(fā)夯實發(fā)展基礎，信息化業(yè)務打開成長空間
1）5G 研發(fā)夯實發(fā)展基礎。今年年中5G 第一版本標準將正式落地，并推動5G 規(guī)模商用發(fā)展步伐。從5G 商用時點來看，今年是布局之年。公司圍繞5G 關鍵技術展開研發(fā)：1）完善5G 承載方案，重點突破FlexE、超低時延、超高精度時間同步等技術和產(chǎn)品的研發(fā)；2）推進SPN、IPRAN、OTN 波峰承載設備和方案的驗證。我們認為，從整個5G 建設節(jié)奏來看，傳輸網(wǎng)建設先行。面對5G 機遇，公司有望通過對于產(chǎn)品研發(fā)的持續(xù)積累轉(zhuǎn)化為5G 時代發(fā)展的護城河，奠定未來發(fā)展基礎。5G 之外，光纖光纜領域，公司正在推進自主光棒的產(chǎn)品釋放和規(guī)模量產(chǎn)，未來隨著公司自產(chǎn)光棒供給的提升，相關業(yè)務盈利能力有望得到進一步改善。
2）信息化業(yè)務打開成長空間。云計算、大數(shù)據(jù)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)以及網(wǎng)絡安全需求持續(xù)增長，行業(yè)空間潛力大。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，到2020 年，僅我國大數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)市場規(guī)模就有望達到580 億。公司以FitOS 產(chǎn)品為核心打造從硬件設備到虛擬化應用軟件的端到端解決方案，不斷拓展信息領域的產(chǎn)品類型和應用場景。同時以工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)為核心，構筑云應用生態(tài)。公司目前在武漢、南京等地建立起云計算、數(shù)據(jù)中心相關研發(fā)機構，并成功發(fā)布烽火Fitcloud 云網(wǎng)一體化技術戰(zhàn)略。公司信息化業(yè)務的不斷發(fā)展壯大推動烽火由光通信專家向ICT 信息化專家持續(xù)轉(zhuǎn)變。
4、投資建議：維持強烈推薦評級
公司未來的發(fā)展機遇在于：1）通信系統(tǒng)業(yè)務憑借SPN 等新技術、新產(chǎn)品的研發(fā)持續(xù)夯實5G 周期下公司在光通信領域的基礎；2）光纖光纜業(yè)務，隨著公司自產(chǎn)光棒產(chǎn)能的逐步釋放，盈利能力有望進一步提升；3）數(shù)據(jù)網(wǎng)絡業(yè)務面向大數(shù)據(jù)、網(wǎng)絡安全藍海市場，有望成為公司未來新增長極。此外，兩院整合有望實現(xiàn)資源互補，提升綜合實力，打造中國第三大通信設備商。我們預計公司2018~2019年凈利潤為9.94 億、12.28 億，對應當前股價PE 分別為30x、24x,維持強烈推薦-A 評級。
風險提示：5G 研發(fā)進展不及預期；信息化業(yè)務市場拓展不及預期；光纖光纜行業(yè)需求下滑
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