>> 中信建投-魯西化工（000830）業(yè)績持續(xù)大增，大化工園區(qū)漸弱周期擾動，2018盈利有望再超預期-180417
| 上傳日期： |
2018/4/18 |
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作者： |
羅婷 |
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同時公司以14.65 億股為基數(shù)， 向全體股東每10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利 3.00 元（含稅）。
簡評
大化工園區(qū)優(yōu)勢凸顯，周期屬性漸弱
2017 年業(yè)績大增近7 倍，2018 年一季度業(yè)績延續(xù)高盈利，主要源于公司大化工園區(qū)降本增效、循環(huán)利用、產(chǎn)能負荷提升，以及供給側(cè)改革和環(huán)保趨嚴常態(tài)化下產(chǎn)品價格中樞提高：銷量方面，其中化工制造業(yè)銷售了382 萬噸，同比增長15.36%；化肥制造業(yè)則是由于效益不如化工業(yè)，因此主動轉(zhuǎn)產(chǎn)，導致化肥制造業(yè)銷量同比下滑27.86%；毛利率方面，整體毛利率提升10.38 個百分點至26.06%，其中化工新材料行業(yè)毛利率同比提升12.57 個百分點至33.03%、基礎化工行業(yè)毛利率提升8.18 個百分點至21.89%；化肥行業(yè)毛利率提升1.65 個百分點至12.59%。
我們認為公司后續(xù)周期屬性漸行漸弱：1）公司歷經(jīng)14 年磨礪厚積薄發(fā)，不斷完善園區(qū)一體化、集約化、園區(qū)化、智能化功能，被石化聯(lián)合會認定為首批“中國智慧化工園區(qū)試點示范單位”，大化工園區(qū)優(yōu)勢凸顯；2）園區(qū)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈條一體化優(yōu)勢明顯，各裝置之間上下游互為原料，循環(huán)利用，并且通過管網(wǎng)密閉輸送，安全高效，降低運輸成本；3）國家供給側(cè)改革、退城進園加速、環(huán)保趨嚴常態(tài)化與長期化，化工產(chǎn)品有望擺脫過去低價競爭態(tài)勢，長期價格中樞有望維持在相對高位。
三費方面，費用率全線下降，公司銷售費用率/管理費用率/財務費用率分別為2.95%、3.97%、2.40%，分別同比變化-1.39、-0.29、-1.77 個百分點。
2018 Q1 業(yè)績延續(xù)高盈利，淡季業(yè)績?nèi)月猿A期
盡管2018 年一季度受到春節(jié)及淡季影響，公司各產(chǎn)品價格和價差環(huán)比多數(shù)在走低，但是即使如此公司2018Q1 業(yè)績（8.17 億）是：1）仍然僅比2017Q4（8.8 億）略低，我們認為主要原因是：1）公司大化工園區(qū)安全環(huán)保管控有效，各生產(chǎn)裝置保持了長周期滿負荷穩(wěn)定運行，降本增效持續(xù)加速；2）公司己內(nèi)酰胺二期產(chǎn)能投放帶動CPL銷量增加；3）春節(jié)期間積累庫存春節(jié)后不斷消化，保證了價格雖然有所回落，但是量持續(xù)增加。
下游需求逐步復蘇，后續(xù)產(chǎn)能陸續(xù)投放，2018業(yè)績有望繼續(xù)超預期
轉(zhuǎn)入四月份后下游開工逐漸恢復、需求開始轉(zhuǎn)好，庫存逐漸回落，成本面原油價格中樞在提高，我們認為2季度業(yè)績即使不考慮產(chǎn)能投放，價格環(huán)比也將漲多跌少；同時根據(jù)公司年報，退城進園進度達到80%，PC二期進度達到70%，甲酸二期進度達到50%，2018年公司PC 二期、甲酸二期、退城進園項目等將陸續(xù)投產(chǎn)，疊加化工整體行業(yè)仍處于供給側(cè)改革與環(huán)保雙重高壓下，行業(yè)集中度和景氣度仍趨于提高，公司 2018 業(yè)績有望持續(xù)超預期。
分產(chǎn)品而言：
正如我們前面報告所言，市場仍存在比較大的預期差，市場上普遍擔憂甲酸、燒堿景氣下滑對公司的影響，而實際上公司 2018 年真正收入和毛利貢獻最多的前三大產(chǎn)品將為 PC、PA6 產(chǎn)業(yè)鏈和丁辛醇。
PC：一季度由于春節(jié)及淡季影響，價格高位回落，但是近期價格再度開始回漲，長期來看2018 年新增產(chǎn)能僅有萬華和魯西總共 20.5 萬噸，而需求增量至少 25 萬噸，同時廢塑料禁止進口，合成 PC 料需求再貼一把火，供需仍緊張；短期而言，前期庫存不斷消耗下降，同時4、5月份、Q3季度檢修頻繁，預計后續(xù)價格上漲仍將為主流。
CPL-PA6:終端錦綸纖維近幾年產(chǎn)量一直維持10%以上增速，需求持續(xù)向好，雖然CPL-PA6未來兩年產(chǎn)能投放較多，但是公司構(gòu)建了極為完善的全產(chǎn)業(yè)鏈模式，具備雙氧水、環(huán)己酮-CPL-PA6 的完整產(chǎn)業(yè)鏈，并且二期投入生產(chǎn)，憑借規(guī)?；鸵惑w化產(chǎn)業(yè)鏈成本基本屬于全行業(yè)最低水平，并且有望進一步優(yōu)化降低。
丁辛醇：價格和毛利已處于底部水平，未來丁辛醇的供需缺口不斷縮小，開工率已經(jīng)達到 85%以上，上升空間有限，而同時原油價格持續(xù)上漲，丁辛醇長期價格有望看漲；近期受檢修和需求轉(zhuǎn)好影響，丁辛醇價格大幅上漲。
燒堿：燒堿下游氧化鋁2018年仍有10%擴產(chǎn)計劃，燒堿行業(yè)本身擴產(chǎn)極少，2018整體景氣較為樂觀。
甲酸：當前仍處于供需平衡狀態(tài)，價格穩(wěn)定在6500元/噸，雖然后續(xù)魯西和阿斯德均有投產(chǎn)，價格存下跌風險，但公司以量補價，影響大幅弱化。
預計公司 2018-2019年EPS分別為2.48、2.89元，對應 PE 分別為7X、6X，維持買入評級。
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