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    點(diǎn)評(píng)：
    ◆以運(yùn)營(yíng)為核心的技術(shù)型水環(huán)境綜合治理公司。截至2017 年底，公司已在全國(guó)擁有近百座污水處理廠，污水處理規(guī)模達(dá)到446 萬(wàn)噸/日，公司已投入運(yùn)營(yíng)的污水廠處理規(guī)模350 萬(wàn)噸/日，在建項(xiàng)目17 個(gè)，運(yùn)營(yíng)規(guī)模96 萬(wàn)噸/日；托管運(yùn)營(yíng)33 個(gè)項(xiàng)目，運(yùn)營(yíng)規(guī)模181 萬(wàn)噸/日；公司擁有管網(wǎng)規(guī)模3305 公里，擁有泵站125 座，其中托管運(yùn)營(yíng)2042 公里，在建管網(wǎng)783 公里。公司擁有豐富的水務(wù)運(yùn)營(yíng)管理優(yōu)勢(shì)，運(yùn)營(yíng)毛利率始終較為穩(wěn)定，2017 年為38.5%，并能夠通過(guò)精細(xì)化管理節(jié)能降耗、提高運(yùn)營(yíng)效率，通過(guò)建設(shè)及并購(gòu)擴(kuò)展規(guī)模，可使運(yùn)營(yíng)模式快速?gòu)?fù)制到新項(xiàng)目。同時(shí)，水務(wù)運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)是環(huán)保行業(yè)較為優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，即可提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流，亦可通過(guò)資產(chǎn)證券化等方式進(jìn)行再融資。
    ◆抓住行業(yè)PPP 機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。公司業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)的主要原因在于公司抓住PPP 快速發(fā)展機(jī)遇，聚焦流域治理及村鎮(zhèn)污水處理。2015 年8 月公司首次涉足流域治理業(yè)務(wù)，投資了烏海市海勃灣區(qū)鳳凰河（北河槽）綜合治理工程PPP 項(xiàng)目，為公司流域治理積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)。2017 年在黑臭水體、流域綜合治理領(lǐng)域取得了重大突破，先后中標(biāo)阜陽(yáng)市城區(qū)水系綜合整治（含黑臭水體治理）PPP 項(xiàng)目（總投資51 億）、長(zhǎng)垣縣防汛除澇及水生態(tài)文明城市建設(shè)東區(qū)以及南區(qū)工程PPP 項(xiàng)目（總投資11.96+15.3 億元）等，體量快速增長(zhǎng)。同時(shí)公司聚焦空間廣闊的村鎮(zhèn)污水處理，通過(guò)BIOVAC 技術(shù)不斷進(jìn)行項(xiàng)目拓展，2017 年以來(lái)簽訂村鎮(zhèn)污水處理項(xiàng)目涉及總投資約28 億元。
    ◆工業(yè)廢水領(lǐng)域細(xì)分市場(chǎng)技術(shù)優(yōu)勢(shì)，研發(fā)實(shí)力強(qiáng)。國(guó)禎環(huán)保于2016 年以3.69億元收購(gòu)了麥王環(huán)境技術(shù)股份有限公司72.31%的股份。麥王環(huán)境的工業(yè)水處理技術(shù)與經(jīng)驗(yàn)使得公司得以進(jìn)入工業(yè)水領(lǐng)域，在零排放、廢水處理、回用水處理等方面均擁有完備的技術(shù)體系，在鋼鐵、食品及化工等行業(yè)工業(yè)污水處理方面，具有良好口碑。2017 年，麥王環(huán)境取得了TPCO Rolling Mill No.2 Package項(xiàng)目、中糧生化（沫河口工業(yè)園）污水改造EPC 及托管運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目、松原新創(chuàng)生化廢水處理系統(tǒng)技術(shù)改造項(xiàng)目。未來(lái)隨著污染防治、“水十條”及提標(biāo)改造深入推進(jìn)，工業(yè)污水不規(guī)范以及技術(shù)問(wèn)題會(huì)不斷被解決，公司也將迎來(lái)進(jìn)一步發(fā)展。
    ◆毛利率有所下降，系工程項(xiàng)目收入所致。公司2017 整體毛利率為24.88% 較2016 年的32.89%下降8.01pct。其原因是2017 年公司工程類收入確認(rèn)了14.7 億元，與2016 年6.06 億元有大幅上升；運(yùn)營(yíng)2017 年確認(rèn)收入9.63 億，2016 年確認(rèn)6.71 億元。而運(yùn)營(yíng)板塊毛利率為38.5%，穩(wěn)定且相對(duì)較高， 但工程毛利率一般來(lái)講相對(duì)較低，約在15%-20%范圍，由于工程收入體量增加，拖累整體毛利率。深層次的原因在于公司在水環(huán)境治理類項(xiàng)目訂單有了很大突破，但該類項(xiàng)目短期仍以工程為主，進(jìn)入運(yùn)營(yíng)階段尚需時(shí)日。根據(jù)年報(bào)，2017 年期末在手工程類未確認(rèn)收入為35.8 億元，預(yù)計(jì)今年工程訂單量依然會(huì)穩(wěn)步增加，毛利率水平情況仍需關(guān)注工程、運(yùn)營(yíng)體量的比例，目前由于基數(shù)效應(yīng)，邊際影響將會(huì)降低，毛利率不會(huì)大幅下降。 
    ◆成功引入安徽省鐵路基金，進(jìn)一步優(yōu)化了股東結(jié)構(gòu)。2017 年9 月12 日， 公司披露了《安徽國(guó)禎環(huán)保節(jié)能科技股份有限公司關(guān)于公司持股 5%以上股東股份減持的進(jìn)展公告》，丸紅于2017 年9 月11 日通過(guò)深交所大宗交易方式減持國(guó)禎環(huán)保股票611 萬(wàn)股，占當(dāng)時(shí)公司總股本的2.00%，減持均價(jià)17.86 元/股。2017 年11 月3 日，公司與日本丸紅及丸紅北京簽訂《丸紅株式會(huì)社及丸紅(北京)商業(yè)貿(mào)易有限公司與安徽省鐵路發(fā)展基金股份有限公司關(guān)于安徽國(guó)禎環(huán)保節(jié)能科技股份有限公司股份之股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，擬轉(zhuǎn)讓剩余12.90%股份，價(jià)款為人民幣18.08 元/股，并已于2017 年 12 月28 日?qǐng)?zhí)行完畢。 
    ◆成功發(fā)行可轉(zhuǎn)債，募集資金5.88億。2017 年11 月24 日公開(kāi)發(fā)行了597 萬(wàn)張可轉(zhuǎn)換公司債券，每張面值100 元，發(fā)行總額5.97 億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后實(shí)際募集資金凈額為5.88 億元。上述資金于 2017 年11 月30 日到位。本公司聘請(qǐng)上海新世紀(jì)資信評(píng)估投資服務(wù)有限公司為本次發(fā)行的可轉(zhuǎn)換公司債券進(jìn)行了信用評(píng)級(jí)，國(guó)禎環(huán)保主體長(zhǎng)期信用等級(jí)為AA，本次債券信用等級(jí)為AA。 
    ◆上調(diào)至"買(mǎi)入"評(píng)級(jí)
    我們認(rèn)為公司經(jīng)過(guò)兩次外延收購(gòu)實(shí)現(xiàn)國(guó)外技術(shù)與國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)的協(xié)同對(duì)接。受益于PPP 政策，不斷拓