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其中挖機(jī)油缸收入增速大幅超越下游挖掘機(jī)Q1的銷量增速（48%），我們認(rèn)為原因有二：1.公司滿產(chǎn)能生產(chǎn)，市場份額進(jìn)一步提升；2.供不應(yīng)求形勢下油缸漲價(jià)。 
    此外，小挖（15T以下）泵閥實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，液壓系統(tǒng)銷量大幅增長。子公司液壓科技（收入同比+222 %）、上海立新和鑄造分公司均扭虧為盈。 
    我們預(yù)計(jì)隨著挖機(jī)油缸的提價(jià)以及中挖泵閥等新產(chǎn)品開始放量，公司Q2業(yè)績將繼續(xù)高增長態(tài)勢。 
    凈利率持續(xù)提升，受益于規(guī)模效應(yīng)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整   
    Q1綜合毛利率34%，同比+5.5pct，環(huán)比-2.6pct。我們認(rèn)為隨著挖機(jī)油缸的漲價(jià)、泵閥量產(chǎn)帶來的規(guī)模效應(yīng)以及非標(biāo)油缸中高毛利的起重機(jī)油缸占比增加，公司的綜合毛利率將繼續(xù)提升。 
    Q1凈利率16.2%，同比+5.5pct，環(huán)比+2.6pct。主要系期間費(fèi)用率（15%）同比-1.08pct，環(huán)比-4.59pct，其中銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用率明顯大幅降低（合計(jì)同比-4.54pct，環(huán)比-6.32pct），主要受益于公司對(duì)費(fèi)用的管控和規(guī)模效應(yīng)。 
    非經(jīng)營性因素影響凈利，經(jīng)常性經(jīng)營業(yè)績更超預(yù)期   
    1)Q1財(cái)務(wù)費(fèi)用4895萬，同比增加4013萬，環(huán)比上季度增長2348萬。一季報(bào)顯示，財(cái)務(wù)費(fèi)用（匯兌損益）中外幣理財(cái)損益為3772萬，可視為非經(jīng)常性損益。 
    2)2017年公司新增固定資產(chǎn)3.26億（包括新購+在建工程轉(zhuǎn)固），根據(jù)我們測算，2018年將是公司計(jì)提折舊的高峰，估計(jì)Q1折舊環(huán)比凈增600萬。 
    3)Q1應(yīng)收賬款環(huán)比上季度增加1.82億，按照5%的計(jì)提比例，估計(jì)新增計(jì)提壞賬900萬左右。 
    由于外幣理財(cái)損益已在扣非歸母凈利潤中剔除，我們?cè)诳鄯菤w母凈利（1.8億）的基礎(chǔ)上再扣除凈增折舊和壞賬，對(duì)應(yīng)的經(jīng)常性經(jīng)營業(yè)績約為2億左右，相對(duì)應(yīng)的凈利率約20%。 
    趁工程機(jī)械行業(yè)之東風(fēng)，泵閥有望全面進(jìn)口替代   
    受益于挖機(jī)行業(yè)高景氣度，下游主機(jī)廠普遍面臨零部件缺貨窘境，這為恒立等內(nèi)資液壓企業(yè)實(shí)現(xiàn)泵閥國產(chǎn)化帶來機(jī)遇。目前恒立液壓15噸以下挖掘機(jī)主控泵閥已經(jīng)批量供應(yīng)給三一、柳工、徐工、臨工等大型國內(nèi)品牌，2017年開始正式放量；新產(chǎn)品中挖泵閥以及成本更低的小挖二代也將在2018年上市。公司在年報(bào)中稱，2018年重大資本支出擬定為5億，用于液壓泵閥、液壓系統(tǒng)等產(chǎn)線的建設(shè)。我們認(rèn)為在下游銷量維持高位的緊俏局面下，公司的泵閥產(chǎn)品有望顯著收益，成功實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代。 
    盈利預(yù)測與投資建議   
    我們預(yù)計(jì)下游工程機(jī)械行業(yè)2018年穩(wěn)中有升，公司作為主要零部件供應(yīng)商短期內(nèi)產(chǎn)能供不應(yīng)求，中長期看液壓泵閥國產(chǎn)替代進(jìn)口的空間大。我們預(yù)計(jì)公司2018-2020年的凈利潤為6.0、7.5、10.1億，EPS分別為0.96、1.19、1.61,對(duì)應(yīng)PE分別為30/24/18X，維持"增持"評(píng)級(jí)。 
    風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，貿(mào)易戰(zhàn)升級(jí)影響海外經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，泵閥業(yè)務(wù)研發(fā)銷售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。