>> 招商證券-水星家紡（603365）18Q1線下復(fù)蘇提速 整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)符合預(yù)期-180425
| 上傳日期： |
2018/4/26 |
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pdf 共6頁(yè) |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
孫妤，劉麗 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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線下業(yè)務(wù)盡管采用二級(jí)代理模式在低線級(jí)城市布局，精細(xì)化管控水平需要持續(xù)加強(qiáng)，但經(jīng)過(guò)近幾年調(diào)整，現(xiàn)階段公司庫(kù)存壓力緩解，運(yùn)營(yíng)效率有所提升，鑒于18 年兩次訂貨會(huì)增長(zhǎng)表現(xiàn)優(yōu)于去年，伴隨外延開店貢獻(xiàn)，預(yù)計(jì)18 年線下收入增速將快于17 年。中長(zhǎng)期看，公司定位中檔家紡市場(chǎng)，憑借在低線級(jí)城市的渠道規(guī)模優(yōu)勢(shì)，將更受益于棚戶改造等消費(fèi)升級(jí)。目前公司市值72 億，對(duì)應(yīng)18PE22X，估值不高，可給予18 年25X 估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)31.00 元，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。
行業(yè)復(fù)蘇背景下，18Q1 業(yè)績(jī)?nèi)缙谠鲩L(zhǎng)。18Q1 公司實(shí)現(xiàn)收入5.97 億元，同比增長(zhǎng)24.79%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和歸母凈利潤(rùn)分別0.88 和0.73 億，同比分別增長(zhǎng)24.62%和24.58%，基本每股收益0.27 元。
線上淡季穩(wěn)定增長(zhǎng)，線下復(fù)蘇趨勢(shì)加強(qiáng)，整體收入增速達(dá)24.8%。1）電商業(yè)務(wù)：在二代老板率領(lǐng)下,憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)/高效運(yùn)營(yíng)/區(qū)隔管理等優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展，與線下市場(chǎng)形成天然區(qū)隔，表現(xiàn)搶眼。18Q1 為電商傳統(tǒng)淡季，收入預(yù)計(jì)增速在20%-30%之間。18 年預(yù)計(jì)在升級(jí)需求及流量增長(zhǎng)紅利持續(xù)釋放等因素驅(qū)動(dòng)下，電商仍有望保持30-40%的快速增長(zhǎng)。2）線下業(yè)務(wù)：經(jīng)過(guò)近幾年調(diào)整，公司庫(kù)存壓力緩解，運(yùn)營(yíng)效率有所提升，自17 年下半年起線下復(fù)蘇加強(qiáng)，18Q1 線下收入增速約為20%+。鑒于18 年公司兩次訂貨會(huì)增長(zhǎng)表現(xiàn)優(yōu)于17 年，預(yù)計(jì)在外延新開店貢獻(xiàn)下，線下收入增速將快于17 年。中長(zhǎng)期看，公司定位中檔家紡市場(chǎng)，憑借在低線級(jí)城市的渠道規(guī)模優(yōu)勢(shì)，將更受益于棚戶改造等消費(fèi)升級(jí)。
毛利率同比下降0.4pct 至36.42%。我們認(rèn)為主要由于羽絨及蠶絲等天然材料價(jià)格上漲，公司產(chǎn)品提價(jià)幅度無(wú)法全部覆蓋原材料上漲壓力所致。但全年來(lái)看，隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，高毛利產(chǎn)品占比提升，毛利率下滑趨勢(shì)有望緩解。
期間費(fèi)用率降幅小于毛利率降幅，但在資產(chǎn)減值損失計(jì)提減少，營(yíng)業(yè)外收支凈額增加等因素共同影響下，凈利潤(rùn)率與去年同期持平。期間費(fèi)用率下降0.24pct 至20.88% ， 其中銷售費(fèi)率/ 管理費(fèi)用率/ 財(cái)務(wù)費(fèi)用率變動(dòng)幅度分別為+0.27pct/+0.31pct/-0.82pct。在資產(chǎn)減值損失計(jì)提減少、營(yíng)業(yè)外收支凈額增加等因素共同影響下，凈利潤(rùn)率同比持平，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)24.58%至0.73 億元。
存貨規(guī)模小幅下降，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流減少6351 萬(wàn)元，仍處于正常范圍內(nèi)。18Q1末存貨規(guī)模達(dá)到7 億元，較年初減少0.46 億元。應(yīng)收賬款規(guī)模達(dá)到1.28 億元，較年初增加0.08 億元。受17 年末原材料備貨增加，18Q1 按賬期約定支付貨款以及為鎖定部分原材料漲價(jià)預(yù)付款增加影響，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~同比減少6351 萬(wàn)元，仍處于正常范圍內(nèi)。
盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)：在行業(yè)集中度提升及需求復(fù)蘇背景下,公司調(diào)整顯效。其中，電商業(yè)務(wù)在二代老板率領(lǐng)下,憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)、高效運(yùn)營(yíng)和區(qū)隔管理等差異化運(yùn)營(yíng)，快速在一二線市場(chǎng)放量的同時(shí)，未對(duì)線下低線級(jí)市場(chǎng)構(gòu)成沖擊，且隨著電商占比提升有效拉動(dòng)綜合毛利率的提升。而線下業(yè)務(wù)，盡管采用二級(jí)代理模式在低線級(jí)城市布局，精細(xì)化管控水平需要持續(xù)加強(qiáng)，但經(jīng)過(guò)近幾年的調(diào)整，現(xiàn)階段公司庫(kù)存壓力緩解，運(yùn)營(yíng)效率有所提升。中長(zhǎng)期看，公司定位中檔家紡市場(chǎng)，憑借在低線級(jí)城市的渠道規(guī)模優(yōu)勢(shì)，將更受益于棚戶改造等消費(fèi)升級(jí)。
維持公司2018-2020 年EPS 分別為1.24、1.55 和1.88 元的預(yù)測(cè)，目前公司市值72 億，對(duì)應(yīng)18PE22X，估值不高，可給予18 年25X 估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)31.00 元，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1、家紡產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)及其波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；2、家紡新產(chǎn)品開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)；3、線下終端銷售渠道管理風(fēng)險(xiǎn)；4、紡織品原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。
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