>> 招商證券-東陽光科（600673）行業(yè)景氣持續(xù) 業(yè)績高速增長-180426
| 上傳日期： |
2018/4/27 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
劉文平，黃梓釗 |
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公司2018 年Q1 營收20.27 億，環(huán)比四季度略增，同比+27.09%；歸母凈利受到節(jié)假日和季節(jié)性因素影響環(huán)比下降，但同比+216.4%，繼續(xù)三位數(shù)同比增長；基本每股收益為0.053，較去年同期增長211.76%。
2、公司電極箔、氟化工業(yè)務受益于環(huán)保壁壘提升下景氣度回升、量價齊升。受益于行業(yè)環(huán)保壁壘提升、中小產(chǎn)能出清，主業(yè)電極箔和新型冷媒量價齊升，公司盈利能力持續(xù)高增長；公司電極箔順勢擴產(chǎn)，Q1 支付設備款及其取得項目建設融資，導致投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量同比-401.96%，長期借款期末余額較年初+24.60%；
3、三項費用、研發(fā)費用大幅增長但長期可控。2017Q1 公司管理、銷售、財務費用分別同比+90.95%；+51.81%和+85.44%。除高基數(shù)因素外，銷售費用提升的主要原因在2017 年底至今地方嚴查超載，公司運費及其包裝費用上升；管理費用提升的原因在于在公司滿產(chǎn)高負荷下，提高基層職工待遇，同時因會計統(tǒng)計口徑的規(guī)范，部分費用入賬研發(fā)支出；財務費用增長的原因在于整體宏觀去杠桿抬升了企業(yè)的融資成本，公司債、超短債產(chǎn)生利息費用升高所致。
4、收購東陽光藥布局醫(yī)藥，仍需靜待佳音。公司擬購買東陽光藥50.04%的股份。東陽光藥的主營業(yè)務為藥品的開發(fā)、生產(chǎn)及銷售，本次重組將有助于東陽光科進入具有廣闊發(fā)展前景的醫(yī)藥行業(yè)，增強盈利能力；本次收購承諾標的公司在18/19/20 年各年度凈利潤分別不低于5.77 億、6.53 億和6.89 億（預計實際將大超承諾），截至一季報目前該事項仍處于暫停，未來有望逐步有序推進。
5、東陽光藥研發(fā)能力出眾，可威為公司拳頭產(chǎn)品。首先，在2017 年流感爆發(fā)的大背景下，公司旗下拳頭產(chǎn)品可威已由儲備用藥轉(zhuǎn)入基本用藥庫中，銷售增速中樞上臺階已成定局，業(yè)績貢獻實現(xiàn)大步走；此外，公司研發(fā)實力強勁，擁有自己的研發(fā)團隊，其核心團隊有16 海歸專家和22 個博士，在研產(chǎn)品涉及抗病毒、內(nèi)分泌及代謝領(lǐng)域等多個領(lǐng)域，市場空間廣闊。
6、盈利預測及估值。假設公司其他業(yè)務毛利率保持穩(wěn)定，電極箔2018 年產(chǎn)量上漲47%，價格不變，氟化工產(chǎn)量上漲46%，價格上漲5%。則公司原有業(yè)務部分2018-2020 年總營收分別為93.35 億元、100.62 億元、108.52 億元，預計貢獻歸母凈利潤7.10 億元、9.98 億元、11.00 億元，不考慮增發(fā)股本的影響，對應EPS 分別為0.29、0.40、0.45；對應PE=32.9X、23.4X、21.2X，給予公司“強烈推薦-A”評級。
7、風險提示
1、原材料價格波動風險。公司電極箔產(chǎn)品的主要原材料是鋁及其他金屬原材料、硝酸和電力。電極箔需要腐蝕和化成兩道工序，硝酸價格的變化將影響到公司腐蝕環(huán)節(jié)，而電力價格的高低則直接決定了公司化成環(huán)節(jié)的成本（該環(huán)節(jié)需要大量消耗電能）。
2、下游需求不及預期。公司下游為國內(nèi)外龍頭鋁電解電容器制造企業(yè)，該種電容器主要應用在消費電子、通訊設備、家電和計算機等電子產(chǎn)品中。其下游大部分領(lǐng)域主要維持穩(wěn)定增長，而5G 通訊、新能源相關(guān)的節(jié)能空調(diào)、太陽能、風能發(fā)電等新興領(lǐng)域如果增長不及預期，將對公司未來增長帶來影響。
3、公司產(chǎn)能擴建不及預期?，F(xiàn)階段受益于行業(yè)景氣，公司正實施擴產(chǎn)。如果地方政府審批、配套設備制造及安裝不及預期，將對公司產(chǎn)能釋放帶來較大影響。
4、環(huán)保整治力度低于預期。公司除技術(shù)領(lǐng)先，工藝先進和品牌效應意外，近幾年還享受了環(huán)保核查帶來的景氣：其鋁箔的制作分為腐蝕與化成，化成環(huán)保問題容易解決，腐蝕箔解決不了。廢渣、與氨氮指標顯著的制約著同業(yè)競爭企業(yè)，如果未來地方環(huán)保力度有所放松導致產(chǎn)能在中長期逐步恢復，將對公司產(chǎn)生較大影響。
5、電極箔行業(yè)提價不及預期。公司同行中新疆眾合、江海股份、艾華集團和桂東電力等企業(yè)同樣有電極箔產(chǎn)能，雖然在環(huán)保重壓下，行業(yè)集中度在逐步提升，對下游的議價能力在增強，但是如果全行業(yè)提價不及預期，公司業(yè)績增長將有較大風險。
6、產(chǎn)品集中度高。東陽光藥主要依賴核心產(chǎn)品可威，可威銷售收入在2015 年-2017年占主營業(yè)務收入分別為65.38%，78.2%，87.49%，產(chǎn)品集中度呈現(xiàn)增長的趨勢，如果可威的銷售收到不利影響，會對東陽光科的經(jīng)營和財務產(chǎn)生重大影響。
7、競爭風險。公司在抗病毒，內(nèi)分泌及代謝類疾病擁有一定優(yōu)勢，但仍存在產(chǎn)品專利過期，競爭對手研發(fā)更優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品的風險。
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