>> 方正證券-大參林（603233）擴張步伐大幅提升，兩廣龍頭進入業(yè)績加速期-180427
| 上傳日期： |
2018/4/27 |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
周小剛 |
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公司整體業(yè)績符合我們的預期。
擴張速度加快，新建并購雙輪驅(qū)動，2018Q1 門店數(shù)突破3200家，18 年全年目標新增門店1500 家。截止2017 年底，公司門店數(shù)量達2985 家，較去年同期新增576 家（2016 年凈新增488家），其中自建門店575 家，收購58 家（已簽約未交割門店173家），關(guān)閉57 家；2018 年Q1 新增263 家（其中自建130 家、收購門店133 家），閉店14 家，門店總數(shù)達到3234 家；公司2018 年預計全國范圍內(nèi)自建門店約700 家，參股并購門店約800家，門店擴張速度大幅加快。
區(qū)域布局方面，截止2018Q1，公司華南地區(qū)門店數(shù)達到2712家，華東地區(qū)門店數(shù)達到157 家，華中地區(qū)門店數(shù)達到365 家。廣西與河南增長情況突出，2017 年度廣西新增門店148 家，收入同比增長36.79%，河南新增門店84 家，收入同比增長54.39%。我們認為，公司在不斷穩(wěn)固廣東區(qū)域優(yōu)勢的同時，也在省外不斷驗證自身異地擴張的能力。
公司門店數(shù)量實現(xiàn)突破的同時，門店坪效也得到了明顯提升。月均平效方面，2017 年公司月均平效達2831.93 含稅/平方米（其中華南、華東、華中三地月均平效分別為2940、1866、2134含稅/平方米），相較于2016 年的2207 含稅/平方米，公司月均平效有較大幅度提升，充分反映了公司新門店的不斷成熟以及經(jīng)營效率的提升。
公司醫(yī)保定點率快速提升，會員體系日益完善。受醫(yī)保政策利好，公司2017 年的醫(yī)保門店數(shù)達2332 家，占門店總數(shù)的78.09%較2016 年的66.04%有較大幅度的提升。同時，公司通過對會員的細分管理，加大對會員各項活動的投入，大大提升了會員滿意度，也積累了大量優(yōu)質(zhì)、高忠誠度的會員。
利潤率受新開店影響，毛利率略有下降，銷售費用率略有上升。公司主營業(yè)務毛利率從2016 年的39.06%下滑至2017 年的38.88%，主要原因在于，第一，加大的促銷讓利、會員回饋力度，導致毛利率下降；第二，公司重點培育的中藥飲片品類，毛利率僅為29.35%，低于公司平均水平，拉低了公司整體毛利。費用方面受到新開店數(shù)量增加影響，公司2017年銷售費用率為25.91%，同比上升0.95pct；管理費用率為4.67%，同比下降0.05pct；財務費用率為0.35%，同比下降0.09pct，整體凈利率為6.40%，同比下降0.43pct。
盈利預測：我們預計2018-2020年歸母凈利潤分別為5.88億元、7.38億元、9.25億元，同比分別增長24%、25%、25%，公司2018-2020年EPS分別為1.47元、1.84元、2.31元。對應2018-2020年P(guān)E估值分別為45X、36X和29X。鑒于公司門店擴張?zhí)崴?，上調(diào)公司至"強烈推薦"評級。
風險提示：開店計劃不及預期；新增與原有門店盈利能力不及預期；費用端出現(xiàn)不可控因素。
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