>> 招商證券-大秦鐵路（601006）140億利潤常態(tài)化，股息率達(dá)到5.8%-180429
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2018/5/2 |
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作者： |
袁釘 |
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18Q1，公司實現(xiàn)收入179.73億元（+44.35%），歸母凈利40.96億元（+29.6%），扣非后歸母凈利41.1億元（+29.5%），加權(quán)ROE 4.04%（+0.58pct），基本EPS 0.28元（+33.3%）。
評論：
1、鐵路貨運持續(xù)復(fù)蘇，18Q1利潤為歷史同期最高
運量：2017年和18Q1，鐵路貨運延續(xù)了16年下半年以來的復(fù)蘇態(tài)勢。2017年，公司完成貨運量8.28億噸（+32.4%），貨運周轉(zhuǎn)量3458億噸公里（+25%），大秦線完成運量4.32億噸（+23.1%）。2018Q1，全國鐵路完成貨運量9.84億噸（7.67%），貨運周轉(zhuǎn)量6909.8億噸公里（+3.58%），大秦線完成貨運量1.14億噸（+9.85%）。
運價：得益于運量的恢復(fù)，2017年3月，大秦鐵路（大秦本線/國鐵統(tǒng)一運價）整車煤炭運價上調(diào)1分/噸公里，即恢復(fù)基準(zhǔn)運價。但17年下半年以來，清理鐵路貨運收費對公司收入有一定影響。2017年6月1日，鐵路電氣化附加費下調(diào)0.005元/噸公里至0.007元/噸公里，18年又進(jìn)一步取消（大秦線實際運價未下調(diào)）。2017年8月1日，鐵總清理鐵路貨運雜費，其中僅抑塵費和自備車管理費就減少公司收入7-9億元/年。
2017年報：量價齊升，業(yè)績大幅改善。2017年，公司實現(xiàn)收入556.4億元（+24.7%），營業(yè)成本同比增長8.6%至401.5億元，其中人工、材料、折舊、貨車使用費和貨車服務(wù)費增幅較快；投資收益（朔黃鐵路）為31.3億元（+17.1%），歸母凈利潤133.5億元（+86.2%），符合預(yù)期。
2018Q1：清算調(diào)整有利于發(fā)貨企業(yè)，提價效應(yīng)持續(xù)兌現(xiàn)。2018年，鐵路貨運收入口徑調(diào)整，從分段清算調(diào)整為承運清算（類似客運），公司所屬線路均以貨運裝車為主，新的《清算辦法》對業(yè)績有積極影響。18Q1，公司實現(xiàn)收入179.7億元（+44.3%），成本132.66億元（+51.3%），毛利47.08億元（+27.9%），投資收益7.7億元（+11.6%），歸母凈利40.96億元（+29.6%），創(chuàng)歷史同期最高值。
2、煤炭供給側(cè)改革持續(xù)推進(jìn)，三西地區(qū)煤炭產(chǎn)量占比持續(xù)提升
2017年，全國煤炭產(chǎn)量34.45億噸，同比增長2.4%；三西（山西、陜西、內(nèi)蒙）煤炭產(chǎn)量23億噸，同比增長6.3%；煤炭產(chǎn)量進(jìn)一步向三西地區(qū)集中。
根據(jù)《煤炭工業(yè)發(fā)展"十三五"規(guī)劃》，煤炭生產(chǎn)集中度將繼續(xù)提升。中央政府將按照減量置換原則，淘汰落后產(chǎn)能8億噸/年，增加先進(jìn)產(chǎn)能5億噸/年左右。預(yù)計到2020年，14個大型煤炭基地產(chǎn)量將增至37.4億噸，占全國煤炭產(chǎn)量的95%以上。
3、朔黃鐵路分流風(fēng)險逐步出清，關(guān)注蒙華鐵路
2017年，朔黃線完成運量3.04億噸，其中煤炭約2.93億噸。從煤炭去向上看，黃驊港下水2.15億噸（設(shè)計1.78億噸），預(yù)計天津港下水0.41億噸（設(shè)計3500萬噸，16年實際4082萬噸），京九線（肅寧北站）疏解0.37億噸。黃驊港和神華天津碼頭產(chǎn)能已經(jīng)飽和，鐵總和神華調(diào)度矛盾導(dǎo)致國鐵下線煤炭難以大幅增加。即使黃大鐵路開通（配套下水港為濰坊港），增加額外運距約208km，按照0.15-0.18元/噸公里計算，運費增加31~37元/噸，對于第三方貨主吸引力不大。因此，我們認(rèn)為朔黃線運量短期難以大幅增長，且大秦線持股朔黃鐵路41%，能夠部分對沖分流風(fēng)險。
此外，"保大秦"仍然是鐵總長期策略，因此鐵總控制的張?zhí)凭€分流影響不大，需要關(guān)注蒙華鐵路建成后對蒙煤的分流。
4、股息率5.8%，維持"強烈推薦-A"評級
自2018年1月1日起，鐵路貨運運價上浮幅度從10%上調(diào)至15%，大秦線運價實際上浮0.007元/噸公里（原電氣化附加費），仍有約0.008元/噸公里調(diào)價空間。從近期政策邏輯看，降低物流成本的優(yōu)先級高于鐵路運價市場化，運價上浮面臨行政壓力。
但基于上游煤源變化和分流風(fēng)險出清，我們維持大秦線18/19年運量4.5/4.5億噸，增量煤炭從秦港和曹妃甸下水拉長運距；雖然大秦本線逼近4.5億噸產(chǎn)能瓶頸，但其它線路貨運量和客運仍有增長空間，部分對沖成本的增長。不考慮運價上浮因素，我們預(yù)測公司18-20年EPS為0.96/0.97/0.97元，對應(yīng)當(dāng)前股價PE為8.7X/8.6X/8.5 X，50%的分紅比率下18/19年股息率5.8%/5.8%，維持"強烈推薦-A"評級。
5、風(fēng)險提示：黃驊港擴建、煤炭需求下滑、行政管控鐵路運價上調(diào)
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