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    煤炭板塊：產(chǎn)銷量穩(wěn)步上升，18 年整合礦貢獻(xiàn)增量。公司2017 年煤炭產(chǎn)銷量分別為720、678 萬噸，同比增長(zhǎng)9.2%、9.4%，報(bào)告期內(nèi)口前礦解決地質(zhì)因素導(dǎo)致產(chǎn)量增加；依據(jù)分部數(shù)據(jù)測(cè)算，2017 年噸煤利潤(rùn)和噸煤凈利分別為161元和111 元，兌現(xiàn)供改的高煤價(jià)紅利。公司參股41%的華潤(rùn)大寧煤礦貢獻(xiàn)了3.8 億的投資收益。展望未來，永勝和玉溪整合煤礦預(yù)計(jì)在2018 年底將進(jìn)行試產(chǎn)，公司煤炭總產(chǎn)量可增加至804 萬噸左右；測(cè)算2018 年噸煤凈利在118 元以上，煤炭板塊的整體凈利在8.8 億元以上。
    煤化工板塊：持續(xù)虧損拖累業(yè)績(jī)，未來大概率減虧。受環(huán)保減產(chǎn)影響，全年尿素產(chǎn)量92 萬噸，下降23.4%，低產(chǎn)量導(dǎo)致尿素業(yè)務(wù)虧損3.9 億元，與2016 年基本持平。預(yù)計(jì)2018 年尿素綜合價(jià)格有望站上1550 元/噸，對(duì)比公司17 年尿素綜合售價(jià)1412 元/噸，而成本端上升空間較小，大概率有望減虧。二甲醚業(yè)務(wù)扭虧為盈，經(jīng)測(cè)算每噸利潤(rùn)149 元，目前整體市場(chǎng)態(tài)勢(shì)向好，未來該業(yè)務(wù)有望擴(kuò)大盈利。己內(nèi)酰胺全年產(chǎn)量10 萬噸，目前可貢獻(xiàn)微利。綜上，煤化工業(yè)務(wù)仍將拖累整體業(yè)績(jī)，但減虧跡象明顯。
    2018Q1 煤炭毛利增長(zhǎng)，化工業(yè)績(jī)低于預(yù)期。公司本季度實(shí)現(xiàn)歸母凈利1.95 億元，同比下降13.3%，主要因?yàn)榛ぐ鍓K表現(xiàn)低迷。尿素業(yè)務(wù)受冬季限產(chǎn)政策影響，毛利小幅下降；二甲醚因銷售成本提升，毛利率大幅下降10.8PCT。煤炭板塊雖因下游行業(yè)限產(chǎn)導(dǎo)致銷量下滑，但一季度煤炭綜合售價(jià)大幅上升至666 元，毛利反而擴(kuò)大。公司2018Q1 煤炭產(chǎn)量達(dá)到182 萬噸，同比增長(zhǎng)8.3%，全年產(chǎn)量增長(zhǎng)較為確定。目前冬季限產(chǎn)已基本結(jié)束，釋放需求預(yù)計(jì)將拉動(dòng)煤炭銷量同步增長(zhǎng)，同時(shí)也將利好化工板塊。
    盈利預(yù)測(cè)及評(píng)級(jí)：煤炭高企是公司業(yè)績(jī)扭虧的重要原因。展望未來，整合煤礦陸續(xù)投產(chǎn)，煤炭板塊業(yè)績(jī)有望持續(xù)改善；受益主要化工產(chǎn)品價(jià)格上漲，煤化工業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)將逐步減虧，但對(duì)整體業(yè)績(jī)?nèi)杂忻黠@拖累。預(yù)計(jì)公司2018-2020EPS為0.81/0.84/0.87，同比增長(zhǎng)20.9%/3.7%/3.6%, 給予“審慎推薦-A”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：需求大幅回落、主要化工價(jià)格大幅下跌、在建工程進(jìn)度低于預(yù)期