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①公司1Q18 收入18.42 億元增長(zhǎng)6.1%，歸母凈利5433 萬(wàn)元增長(zhǎng)38.4%；預(yù)計(jì)2018 年一、二季度同店增速均約4%-5%，顯著優(yōu)于同業(yè)；②公司實(shí)際控制人曹世如和曹曾俊母子合計(jì)持股27.63%，公司2016 年底前后和2017 年底前后分別引入中民財(cái)智（中民投）、永輝超市各參股8%、21%，治理結(jié)構(gòu)優(yōu)。其中測(cè)算中民財(cái)智和永輝超市受讓股權(quán)成本分別為8.4元和5.8 元，當(dāng)前5.26 元股價(jià)較其成本價(jià)分別折價(jià)37.4%和9.3%。
    成長(zhǎng)：立足成都、輻射四川，品牌與規(guī)模效應(yīng)強(qiáng)。公司以成都為中心向周邊擴(kuò)張，目前門(mén)店數(shù)2738 家（成都占比82%），單店面積190 平米，年進(jìn)店消費(fèi)人次4億。①開(kāi)店：據(jù)euromonitor 數(shù)據(jù)顯示，2017 年國(guó)內(nèi)便利店行業(yè)CR5 為36.3%，公司以7.1%居第3 位，僅低于美宜佳10.3%和全家7.5%。測(cè)算川內(nèi)便利店市場(chǎng)空間約3.5 萬(wàn)家、1000-1777 億元，擴(kuò)張空間足夠。其中測(cè)算成都超6800 家（對(duì)應(yīng)未來(lái)增量約1700 家）；公司在成都便利店市占率約44%，假設(shè)每年開(kāi)店150 家，則成都仍可有效支撐公司未來(lái)5-6 年的快速成長(zhǎng)。而若考慮開(kāi)發(fā)中的南部城區(qū)（天府新區(qū)）和規(guī)劃中的東部城區(qū)（空港新城等），以及對(duì)應(yīng)的人口增加，成都的新開(kāi)店潛力將更大；②并購(gòu)：公司2015 年先后收購(gòu)紅艷超市（125 家門(mén)店）、互惠超市（388 家門(mén)店）、樂(lè)山四海超市（32 家門(mén)店），至2017 年底基本整合完畢；區(qū)域內(nèi)主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括舞東風(fēng)（846 家），全時(shí)&WOWO（272 家），9010（77 家），佳士多（194 家），考慮到公司已有成功的并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)以及我們之前對(duì)零售行業(yè)未來(lái)3 年集中度提升的判斷，我們認(rèn)為當(dāng)前時(shí)點(diǎn)公司仍具有較好的并購(gòu)整合機(jī)會(huì)。
    效率：整合完畢內(nèi)生提效，補(bǔ)強(qiáng)生鮮夯實(shí)社區(qū)優(yōu)勢(shì)。①整合提效：公司多項(xiàng)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)在2015-16 年的整合期均為低點(diǎn)，2017 年已回升（坪效1.3 萬(wàn)元/平米、人效46 萬(wàn)元/人、單店收入255 萬(wàn)元/店、凈利率2.4%），同期毛利率穩(wěn)步提升（27.7%）；我們判斷隨整合完畢，公司從2017 下半年開(kāi)始逐漸釋放協(xié)同效益，2018 年有望延續(xù)；②攜手永輝，打造生鮮+便利樣本：公司攜手永輝，計(jì)劃2018年改造150 家生鮮門(mén)店，已開(kāi)業(yè)約30 家門(mén)店生鮮豐富度大幅提升，我們估計(jì)生鮮占比25%-30%、毛利率15%左右；堅(jiān)持“商品+服務(wù)”差異化競(jìng)爭(zhēng)策略，2015 年以來(lái)引入70 余項(xiàng)增值服務(wù)，增強(qiáng)顧客粘性；③新網(wǎng)銀行成為新盈利來(lái)源：公司持股15%的新網(wǎng)銀行2016 年和2017 年各確認(rèn)投資虧損415 萬(wàn)元、2540 萬(wàn)元，1Q18年貢獻(xiàn)投資收益已達(dá)860 多萬(wàn)元，后續(xù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)彈性的潛力較大。
    盈利預(yù)測(cè)和合理價(jià)值區(qū)間。預(yù)計(jì)2018-20 年凈利潤(rùn)各2.4 億元、3 億元、3.8 億元，同比增長(zhǎng)46%、26%、24%，EPS 各0.18 元、0.22 元、0.28 元；目前70 億市值對(duì)應(yīng)2018 年P(guān)S 0.92 倍、PE 約29 倍。給以公司2018 年35-40 倍PE（1.1-1.2倍PS），對(duì)應(yīng)6.2-7.1 元合理價(jià)值區(qū)間，給予“優(yōu)大于市”的投資評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：租金上漲風(fēng)險(xiǎn)；跨區(qū)域擴(kuò)張不確定性；區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)加??；新網(wǎng)銀行等投資收益不達(dá)預(yù)期。