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截至 2017 年末，公司控股裝機(jī)20,148MW，其中燃煤/燃機(jī)/水電/風(fēng)電占比分別為86.1%/11.6%/0.7%/1.6%，權(quán)益裝機(jī) 15,593MW。公司控股股東為廣東省粵電集團(tuán)，實(shí)際控制人為廣東省國(guó)資委。
    廣東電力供需改善，火電利用小時(shí)快增。通過(guò)對(duì)廣東省各類機(jī)組投產(chǎn)時(shí)間及裝機(jī)容量進(jìn)行預(yù)測(cè)及統(tǒng)計(jì)，以及在2018~2020年外來(lái)電增速3%/0%/0%，用電增速 8.0%/6.0%/6.0%的合理假設(shè)下，預(yù)計(jì) 2018~2020 年火電利用小時(shí)將回升 7.1%/1.1%/5.9%，當(dāng)?shù)仉娏┬璩掷m(xù)偏緊將導(dǎo)致嚴(yán)峻的用電高峰保供問(wèn)題，倒逼政策向作為尖端負(fù)荷支撐及承擔(dān)一定調(diào)峰任務(wù)的存量火電傾斜，使其盈利能力快速修復(fù)。
    年度長(zhǎng)協(xié)電量?jī)r(jià)差縮窄可期。2018 年廣東市場(chǎng)化電量中年度雙邊協(xié)商電量占比達(dá) 62.4%，出清價(jià)差為-76.6 厘/kWh，而目前月度競(jìng)價(jià)電量?jī)r(jià)差目前基本穩(wěn)定在-40~-45 厘/kWh，主要為參與者 2017 年底簽訂時(shí)誤判了供需形勢(shì)。在當(dāng)前發(fā)電企業(yè)意識(shí)到供需偏緊現(xiàn)狀情況下，預(yù)計(jì)發(fā)電企業(yè)在 2018 年年底簽訂 2019 年長(zhǎng)協(xié)時(shí)價(jià)差將大幅縮窄，大幅減少發(fā)電企業(yè)讓利。2018年公司年度長(zhǎng)協(xié)電量約 250 億 kWh，占計(jì)劃電量三分之一左右，剩余基數(shù)電量?jī)H 240 億 kWh 左右，即便 2019 年公司市場(chǎng)化電量比例再次提升，預(yù)計(jì)規(guī)模將難以完全對(duì)沖價(jià)差縮窄帶來(lái)的讓利減少，整體看預(yù)計(jì)平均電價(jià)同比將有回升。
    折舊政策修正拉升業(yè)績(jī)，估值處于歷史低位。公司原本折舊政策較為激進(jìn)，2014~2016 年公司平均折舊率在 5.5%左右，高于同行業(yè)公司平均水平 1個(gè)百分點(diǎn)左右。2017 年 6 月 1 日，公司公告對(duì)部分固定資產(chǎn)折舊年限及殘值率進(jìn)行調(diào)整，調(diào)整后當(dāng)年折舊率下降至 4.7%。由于本次調(diào)整是在年中進(jìn)行，我們測(cè)算得出未來(lái)全年的折舊率應(yīng)在 4.3%左右，預(yù)計(jì)每年減少折舊費(fèi)用約 6.7 億元，增加歸母凈利潤(rùn)約 3.8 億元。從估值水平來(lái)看，公司當(dāng)前PB 估值僅為 0.96 倍，估值處于歷史底部，具有較高的安全邊際。
    風(fēng)險(xiǎn)因素：經(jīng)營(yíng)區(qū)域電力需求低于預(yù)期；外送電增速高于預(yù)期；省內(nèi)核電或清潔能源投產(chǎn)進(jìn)度及規(guī)模高于預(yù)期；煤價(jià)漲幅高于預(yù)期。
    盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)。公司主要機(jī)組所處廣東省電力供需持續(xù)偏緊，預(yù)計(jì)利用小時(shí)將持續(xù)回升，一方面有利于公司電量提升，另一方面偏緊的供需形勢(shì)有助于占公司電量三分之一的年度長(zhǎng)協(xié)電量?jī)r(jià)差縮窄，疊加公司折舊政策修正，帶來(lái)業(yè)績(jī)上三重彈性。預(yù)計(jì)公司 2018~2020 年業(yè)績(jī)分別為0.27/0.45/0.52 元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng) PE 分別為 15.9/9.5/8.2 倍，PB 0.96 倍?？紤]到公司修正折舊政策，對(duì)當(dāng)前的 BPS 進(jìn)行調(diào)整后目前股價(jià)對(duì)應(yīng) PB 約0.75 倍，給予調(diào)整后 1 倍 PB 合理估值，目標(biāo)價(jià) 5.67 元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。