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    在投資收益保持穩(wěn)定的情況下，預(yù)計(jì)2018、2019 年的750 天移動(dòng)平均線將保持上行，準(zhǔn)備金釋放對(duì)利潤的增厚作用將持續(xù)體現(xiàn)。保險(xiǎn)公司屬于負(fù)債運(yùn)營，簽單時(shí)收取的保費(fèi)遠(yuǎn)不能覆蓋未來可能產(chǎn)生的賠付，因此保險(xiǎn)公司需計(jì)提保險(xiǎn)合同準(zhǔn)備金。保險(xiǎn)合同準(zhǔn)備金包括1）合理估計(jì)負(fù)債：保單未來最可能的現(xiàn)金凈流出，2）風(fēng)險(xiǎn)邊際：不利情境下的負(fù)債與合理估計(jì)負(fù)債的差額，3）剩余邊際：剔除保險(xiǎn)合同獲取成本后的保費(fèi)收入與合理估計(jì)負(fù)債、風(fēng)險(xiǎn)邊際的差額。而剩余邊際在保險(xiǎn)期間內(nèi)攤銷，計(jì)入當(dāng)期損益。償二代下，保險(xiǎn)公司的會(huì)計(jì)利潤主要由剩余邊際攤銷、風(fēng)險(xiǎn)邊際釋放、經(jīng)驗(yàn)偏差（包括死亡、費(fèi)用、投資、退保等偏差）和評(píng)估假設(shè)變動(dòng)構(gòu)成。其中，剩余邊際攤銷是最主要的會(huì)計(jì)利潤來源。因此，保險(xiǎn)公司的利潤是剩余邊際的滯后反應(yīng)。由于傳統(tǒng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金折現(xiàn)率以750 天移動(dòng)平均國債到期收益率曲線為基礎(chǔ)，2017 年上半年，750 天移動(dòng)平均線下移15bps，使保險(xiǎn)合同準(zhǔn)備金增加；2018 上半年，750 天移動(dòng)平均線上移4bps，使保險(xiǎn)合同準(zhǔn)備金釋放，為新華凈利潤帶來增量。假設(shè)2018 年底國債到期收益率為3.25%，則750 天10 年期國債移動(dòng)平均為3.3397%，較年初3.2693%上移7 bps，因此2018年準(zhǔn)備金的釋放仍將為公司的利潤帶來增量。
    Q2 承保端修復(fù)：健康險(xiǎn)營銷員質(zhì)量穩(wěn)中有升，健康險(xiǎn)發(fā)展提速、附加險(xiǎn)大幅提升。2018 年上半年，公司代理人數(shù)量、舉績率、留存率、人均件數(shù)、件均保費(fèi)均有所增長，人均產(chǎn)能基本保持持平。公司健康險(xiǎn)銷售情況基本與預(yù)期目標(biāo)持平，保費(fèi)收入環(huán)比大幅提升；附加險(xiǎn)已達(dá)成銷售目標(biāo)，且同比增幅顯著。
    儲(chǔ)蓄險(xiǎn)大規(guī)模減少對(duì)新業(yè)務(wù)價(jià)值有影響，但大幅增長的高價(jià)值健康險(xiǎn)將起到平滑作用。18Q1，儲(chǔ)蓄險(xiǎn)銷售轉(zhuǎn)淡、健康險(xiǎn)銷售不及預(yù)期，導(dǎo)致新業(yè)務(wù)價(jià)值同比下滑。盡管18H1 公司儲(chǔ)蓄險(xiǎn)銷大幅縮減，但儲(chǔ)蓄險(xiǎn)價(jià)值率較低，且價(jià)值率較高的健康險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)同比正增長，有效緩解了儲(chǔ)蓄險(xiǎn)規(guī)模縮減導(dǎo)致的新業(yè)務(wù)價(jià)值大幅下降，預(yù)計(jì)18H1 新業(yè)務(wù)價(jià)值環(huán)比大有改善。
    Q3 推出“多倍?！保苿?dòng)新業(yè)務(wù)價(jià)值總量繼續(xù)提升?！岸啾侗！奔ＹM(fèi)較高、傭金率較低，盡管價(jià)值率略低于“健康無憂“率有所下降，但件均保費(fèi)的增幅遠(yuǎn)大于價(jià)值率降幅，在保單銷量一定的情況下，將使公司新業(yè)務(wù)價(jià)值總量繼續(xù)提升。 
    大類資產(chǎn)配置風(fēng)格穩(wěn)健。2018年,公司對(duì)權(quán)益類資產(chǎn)投資較為謹(jǐn)慎。18H1，公司到期后再配置的資產(chǎn)不多，主要用于加配協(xié)議存款和另類投資，資產(chǎn)收益率可觀。公司上半年總投資收益同比基本持平，根據(jù)我們的預(yù)測，若債權(quán)類資產(chǎn)收益率同比持平，當(dāng)股票基金收益率分別為-5%、-10%時(shí)，公司全年總投資收益率分別4.2%、3.6%，高于目前資金成本，仍可獲得利差益 
    投資建議：承保周期筑底向上，投資周期平穩(wěn)，行業(yè)配置價(jià)值凸顯。公司長期保障型保險(xiǎn)發(fā)展勢頭良好，承保端修復(fù)明顯，資產(chǎn)端收益穩(wěn)健，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2018年P(guān)EV僅0.72倍，維持強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí)。 
    風(fēng)險(xiǎn)提示：市場波動(dòng),投資收益大幅下滑;保費(fèi)增長不及預(yù)期。